Preparados para enfrentar tiempos difíciles

Pensar y planear a corto plazo significa que cuando hay dificultades entramos en pánico y cuando hay sorpresas positivas pasamos a la euforia, pero no parece haber puntos intermedios ni zonas grises. Esto a propósito del comportamiento de los mercados financieros locales, aunque también aplica para la foma de conducir la política fiscal por parte de nuestros gobernantes.

La semana pasada se observó un importante repunte en las tasas de interés sobre los títulos del mercado de deuda pública (TES), rebote que significó una desvalorización de la renta fija colombiana y que precedió al decepcionante dato de inflación para agosto (4,74%). Este  comportamiento se suma a la desvalorizaión observada en meses previos de la renta variable y de la tasa de cambio.

El proceso de ajuste de los mercados financieros responde esencialmente a factores internacionales que son exógenos a la capacidad de reacción de la política económica local, pero eso no implica que esa misma política no haya permitido establecer las condiciones para evitar colapsos y crisis en momentos como este que tienden a generar pesimismo. Desde esta perspectiva, vale la pena revisar qué se hizo en años anteriores para estar preparados o no, para una coyuntutra como la actual.

¿Qué significa estar preparados para tiempos difíciles?

Desde el punto de vista macroeconómico significa dos cosas: tener capacidad de respuesta y, simultáneamente, que las consecuencias negativas de eventos de riesgo (caída abrupta en el precio del petróleo) no conduzcan a una recesión. A diferencia de lo ocurrido a finales de los noventa cuando la economía colombiana tuvo la peor recesión que se recuerde, en esta ocasión estamos lejos de llegar a un evento de esa magnitud.

En la segunda mitad de los noventa la tasa de cambio era semifija, el nivel de reservas internacionales era bajo (US$8.400 millones), el financiamiento externo se cerró, había una burbuja en la vivienda, el sector financiero estaba sobreexpuesto al riesgo hipotecario, el déficit fiscal era elevado (6% del PIB), el desempleo crecía rápido (de 9% a 12% entre 1996 y 1997), no había medidas macroprudenciales y el mercado de capitales era incipiente. La defensa para evitar la evaluación fue subir las tasas de interés con lo cual empeoró la crisis hipotecaria, colapsó el sistema financiero y ocurrió un efecto bola de nieve que derivó en una profunda recesión.

En contraste, en años recientes la política monetaria ha permitido mantener una inflación baja y estable, aunque este logro ha requerido la concurrencia de políticas macroprudenciales que evitan la formación de burbujas en finca raíz o en activos financieros, asi como de una política cambiaria de libre flotación de la moneda, con lo cual hay mayor discreción en el manejo de las tasas de interés internas.

Hoy la solidez del sistema financiero no está en duda, no hay sobreexposición al riesgo hipotecario (los créditos hipotecarios son en su mayoría a tasa fija y el crédito hipotecario no es elevado), la tasa de desempleo está en mínimos históricos, el acceso a los mercados financieros internacionales está abierto, el nivel de reservas internacionales es adecuado (US$47.000 millones), la deuda pública externa es moderada y de largo plazo, el déficit fiscal luce manejable (3% del PIB), el nivel de ahorro institucional es elevado (25% del PIB) y el mercado de capitales permite acceso a financiación interna de largo plazo.

Las actuales condiciones deberían entonces permitir que la política monetaria siguiera concentrada en el control de la inflación, lo que significa que no debería haber riesgos por un incremento en la tasa de intervención para controlar las expectativas y mantener la credibilidad en la meta de inflación a largo plazo; al tiempo que contribuiría a moderar mayores presiones de devaluación del peso colombiano, sobre todo si la Fed comienza a normalizar la tasa de interés.

Infortunadamente, desde el punto de vista de la política fiscal, una vez más, las tareas quedaron pendientes. La incapacidad de ajustar el gasto público a la realidad de los ingresos públicos está aumentando el déficit fiscal y genera necesidades de financiación adicionales que, en este momento, constituyen la mayor presión sobre la tasa de cambio y las tasas de interés internas.

En años recientes, a diferencia del crecimiento de los ingresos públicos que estuvo asociado a factores transitorios (impuestos para asumir gasto militar y catástrofes naturales; ingresos petroleros), el crecimiento del gasto público se ha dirigido cada vez más a obligaciones permanentes (subsidios, políticas asistencialistas, vigencias futuras). Aunque la política fiscal avanzó al moderar las presiones pensionales y el gasto en transferencias, así como al direccionar el endeudamiento público hacia un mayor componente interno, nunca se construyó el ahorro para las vacas flacas (principal supuesto para el adecuado funcionamiento de la regla fiscal). Basta recordar la desaparición del FAEP (Fondo de Ahorro y Estabilización Petrolera) hace algunos años.

Este estilo de política fiscal hace que no haya muchas salidas posibles, ante la caída de los ingresos temporales: i) complacencia a la devaluación para compensar la caída de los ingresos petroleros medidos en pesos; ii) mayores impuestos a las empresas formales, con lo cual se genera un incentivo negativo a la inversión privada; iii) mayor endeudamiento público para compensar la caída de los ingresos fiscales, con lo cual se generan presiones alcistas sobre las tasas de interés locales y, probablemente; iv) nuevos compromisos en vigencias futuras cuyo costo político es bajo.

De lo anterior se puede concluir que la economía colombiana está mejor preparada en esta ocasión, pero hay factores endógenos que se deben controlar para corregir los defectos de la inoperancia de la política fiscal en abonar el terreno para eventuales crisis.

Específicamente se requieren recortes significativos del gasto público hasta ajustarlo al ingreso público de carácter permanente. De no ser así, si la situación internacional sigue castigando a las economías emergente, no nos sorpenda más devaluación y mayores tasas de interés locales puesto que los mercados financieros pueden seguir pasándole esta factura al actual gobierno, sobre todo cuando no hay cálculos serios y creíble del costo de un acuerdo con los grupos guerrilleros.