Pánico recesivo

El balance del año, refleja pérdidas del 15% en índices como el Nasdaq o el Euro Stoxx 50. Por el contrario, los bonos de EEUU y Alemania, el oro, el yen y el franco suizo, han actuado como refugio. 

Entre los indicadores financieros que advierten de probabilidad de recesión hay que destacar:

- Las primas de riesgo de los bonos high yield han sufrido una ampliación de 130 pb en EEUU y de 75 pb en la eurozona, situándose en 855 pb y 596 pb respectivamente.

- La eliminación de las perspectivas de subida de tipos en EEUU y Reino Unido, así como la esperanza de nuevos estímulos por parte del BCE y del Banco de Japón.

- La caída de las rentabilidades de los bonos a largo plazo en EEUU y Alemania ha conducido a un aplanamiento de las curvas de tipos, comportamiento que en ocasiones ha antecedido a una fase recesiva.

- La caída de los beneficios empresariales por dos trimestres consecutivos se considera una “recesión de beneficios” y también señal recesiva. La última vez que ocurrió fue en el cuarto trimestre de 2007 y se prolongó 2 años (caída de beneficios operativos del 55%). Se están publicando los resultados del cuarto trimestre de 2015 y el balance es de una caída del BPA del 4% (cayeron casi un -1% en el tercer trimestre de 2015) y se está proyectando otra caída del 4% en los del primer trimestre de 2016 (datos de Reuters). Es cierto que estos datos están afectados por el sector de energía. Si los excluimos, el balance queda en +2,1% el cuarto trimestre de 2015 y +0,4% el primer trimestre de 2016 (cifras endebles).

- Se ha producido una ruptura de soportes bursátiles. El retroceso medio en una recesión se sitúa entre un 35% y un 40%. Las caídas que algunos índices acumulan ya no están tan lejos de esta estadística. En Europa las caídas se suceden desde abril del año pasado y ascienden al 27% en índices como el Dax alemán y superiores al 30% en el Ibex español y el Mib italiano. En EEUU el S&P 500 pierde desde máximos un 13%, pero si nos fijamos en el NYSE, que es mucho más amplio, cae un 18%.

- Los sectores cíclicos y, en particular, el financiero –muy perjudicado por un contexto de tipos cero o negativos, por el riesgo de aumento de la morosidad y por su baja rentabilidad–, están encabezando las pérdidas, siendo especialmente intensas en el caso europeo (-22% en 2016), donde preocupa el bajo capital de algunas grandes entidades y la situación del sector en Italia y Grecia.

En conjunto, la probabilidad implícita de recesión cotizada por estos indicadores se aproxima al 50%.

Por otra parte, la macro está apoyando menos. Los indicadores más importantes conocidos desde enero y referidos a EE.UU., como las encuestas empresariales ISM y el dato de empleo, mantienen la señal expansiva, pero muestran un debilitamiento en un momento en el que el ciclo está muy maduro: la duración de la actual fase expansiva se aproxima a siete años, frente a una duración media histórica inferior a seis. La única señal preocupante en la macro actual de EE.UU. es la contracción de la industria.

En balance, los indicadores económicos permiten estimar una probabilidad de recesión del 20%, magnitud no elevada en términos históricos. ¿Quién nos está dando la señal más fiable?

Por un lado, los indicadores macro son más fiables para tomar el pulso a la economía, pero han demostrado ser poco eficaces para anticipar recesiones: suelen estar disponibles con uno o dos meses de retraso. Por otro lado, los indicadores financieros sí adelantan las recesiones, pero suelen dar alertas falsas.

Si el shock financiero se acentúa puede provocar una situación de perspectivas “autocumplidas”, al poner en marcha una inercia negativa: la caída intensa de las bolsas acaba generando un debilitamiento del consumo y de la inversión, con un desenlace recesivo.

La información actual sigue siendo más consistente con un escenario expansivo a corto y medio plazo (2016-17), pero el escenario alternativo recesivo está ganando rápidamente probabilidad. No obstante, en el más corto plazo, el mal momento de las bolsas puede tener cierta continuidad porque todavía no se percibe una situación de capitulación (el índice VIX de volatilidad no ha alcanzado niveles suficientemente elevados). Pero, en un escenario expansivo, ese recorrido adicional a la baja debería ser muy limitado.

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