Cambio en la política económica mundial

En Europa, la actividad avanzó en términos reales un 0,5% en el cuarto trimestre del año pasado (1,8% en tasa interanual). Por países, entre las grandes economías, tanto Alemania como Francia intensificaron su ritmo de crecimiento trimestral hasta el 0,4% y 0,5% respectivamente, mientras que España mantiene un notable dinamismo (0,7%) que ha permitido recuperar desde mínimos 9,3 puntos porcentuales. Las perspectivas para el primer trimestre del año en la eurozona siguen siendo positivas (+0,4%), en línea con la favorable evolución mostrada por diversos indicadores de confianza publicados en los últimos meses, lo que puede incrementar el crecimiento medio de la región hasta ritmos medios anuales superiores al 1,5%.

En el caso de EE.UU., la economía creció un 1,9% en términos anualizados en la última parte del año pasado, algo que puede parecer decepcionante, aunque queda matizado por una mejora de la composición del crecimiento. Además del buen comportamiento del consumo privado (+2,5%), que aporta casi el 80% del crecimiento del PIB, se debe destacar la recuperación de la inversión en bienes de equipo (+3,1%) tras unos trimestres de elevada debilidad. En la parte negativa de la balanza, la mayor parte del enfriamiento en el último trimestre se origina en la debilidad del sector exterior, pues mientras las exportaciones cayeron un 4,3% (en parte compensando la fortaleza del tercer trimestre), las importaciones crecieron con fuerza (8,3%), de tal manera que el sector exterior restó 1,8 p.p. al crecimiento (mayor lastre desde 2010). Tomando la lectura conjunta del 3T16 y 4T16 (para reducir la distorsión puntual en las exportaciones), el sector supuso un lastre moderado para el crecimiento en el segundo semestre (-0,3 p.p.), teniendo en cuenta la fortaleza del dólar.

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Sin embargo, la nueva administración americana sigue elevando el tono proteccionista. Y de momento con éxito, pues el "dollar index" se ha depreciado casi un 4% en el último mes. Las declaraciones del Secretario de Comercio de EE.UU. criticando una posible manipulación del tipo de cambio del euro, alentada por Alemania, refleja por dónde van a ir los derroteros a partir de ahora. En el delicado panorama geopolítico actual, estaba claro que, antes o después, el superávit comercial alemán (9% del PIB) saldría a la palestra. Paradójicamente, de lo que no se puede acusar a Alemania es de defender la política monetaria ultraexpansiva del BCE, aunque su economía sea la principal beneficiada de los efectos indirectos de la represión financiera sobre el tipo de cambio.

Es cierto que la economía germana se ve favorecida por un tipo de cambio infravalorado para ella debido a su pertenencia a la zona euro, pero se puede aducir que lo contrario ocurre con los países del sur de Europa. Así que, sin euro, probablemente el sur exportaría más a EE.UU. y menos a la zona de influencia germana. El resultado estaría próximo al clásico juego de suma cero que se produce cuando se pretende alterar los equilibrios comerciales de forma artificial. Pero, siendo sorprendente asistir al final del dólar fuerte como mantra que han apoyado todas las administraciones americanas de las últimas décadas, aún lo es más que la máxima autoridad encargada de la política comercial defienda repatriar la parte de las cadenas de valor que han ido externalizando las empresas americanas en los últimos 30 años. Como si eso fuese sencillo sin afectar de forma dramática a la competitividad de importantes sectores de actividad.

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Lo que sigue sorprendiendo es el comportamiento de los precios. Los datos son elocuentes, pues en la eurozona la inflación de enero superó las expectativas al situarse en el 1,8% (1,1% anterior), máximo desde febrero 2013, con países como España tocando el 3% y Alemania aproximándose al 2%. Es cierto, que la mayor parte de esta subida se explica por las partidas más volátiles (alimentos y energía) y, por ello, todavía la inflación subyacente se encuentra muy contenida y se mantiene estable en el 0,9%. La duda es si en la segunda parte del año, como parece lo más probable, la inflación general volverá a la zona de la subyacente o, si por el contrario, vamos a ver efectos de segunda ronda y, por tanto, un contagio a todos los componentes de la cesta de consumo. Independientemente de la senda a medio plazo, lo cierto es que la inflación en Europa se moverá en la zona del 1,7%/2% todo el año, cerca del objetivo del BCE, que no es precisamente el de la cesta sin los componentes más volátiles. Todo lo anterior abrirá el debate en los próximos meses sobre un posible cambio en la combinación de política económica en Europa; con cada vez más defensores de una normalización suave y progresiva de la política monetaria, acompañada de una reducción de la brecha entre ahorro e inversión en países como Alemania. Para ello, al menos habrá que esperar hasta superar el desafiante calendario electoral de este año.

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