Fin del Principio

El ambiente de laxitud monetaria observada en los países del norte, como respuesta a la crisis de 2008, ha tenido efectos macroeconómicos sustanciales en los países del sur a través de tres vías.

Primero, el inusitado acceso al financiamiento externo barato. Ello lo ilustra estupendamente la reciente colocación de bonos por unos US$11.000 millones, con demanda por unas cuatro veces ese monto, que logró Petrobras a unos precios inimaginables hace apenas un par de años. Este mercado, tan amable, le ha permitido a Colombia financiar un déficit en cuenta corriente creciente –sobrepasó la barrera de los $11.000 millones en 2012– así como una acumulación relativamente importante de reservas internacionales, las cuales se duplican, aumentando en US$20.000 millones, entre finales de 2007 y el pasado mes de abril.

Segundo, los términos de intercambio colombianos, medidos como el precio relativo de los bienes exportados frente a los importados, provenientes del índice de precios al productor y calculado por el Banco de la República, es muy estable entre 2000 y mediados de 2007, pero sube en los alrededores de 55% entre el primer semestre de 2007 y finales de 2012, sin duda explicando una parte importante del crecimiento económico observado en el período y contribuyendo a que el déficit externo no haya desbordado el 5% del PIB o más.

Tercero, con tasas de interés a la vista cercanas a cero a lo largo y ancho del norte, los canales a través de los cuales el mercado financiero global se relaciona y arbitra con el doméstico hacen que los bancos centrales del sur vean reducciones en sus márgenes de maniobra. Hace un par de años el Ministro de Hacienda brasileño acuñó el término “guerra de divisas” para significar, justamente, la idea de que las bajas tasas de interés norteñas estaban fortaleciendo excesivamente las monedas sureñas, forzando a las autoridades a embarcarse en políticas de manejo coyuntural no siempre alineadas con sus objetivos de largo plazo.

Ahora bien, lo cierto es que históricamente, diversos episodios de fuertes entradas de capital han terminado mal por una combinación de circunstancias: al cabo, cuando el mercado se seca, se revela que la toma de riesgo de los hogares, las empresas y los bancos había sido excesiva, que los precios de los activos (incluyendo la moneda) estaban sobrevalorados y que la situación fiscal, tanto como la externa, resultaron altamente sensibles a los vaivenes del mercado de capitales. Los ajustes requeridos terminan teniendo tres características graves: son muy grandes, muy rápidos y excesivamente cargados en contra del sector privado.

Lo anterior es relevante por cuanto en la actualidad se comienza a vislumbrar el comienzo del final del inusual episodio de tolerancia monetaria, si bien de manera tenue y con la notable salvedad que reviste el reciente experimento hiperexpansivo japonés. Lo cierto es que las decisiones expansionistas ya no son un asunto tan unánime en los órganos decisorios de los bancos centrales, que instituciones influyentes, como el BIS en Basilea, comienzan a hacer públicas sus dudas sobre la eficacia misma del esquema, y que hay cada vez más preocupación dentro y fuera de los bancos centrales por los riesgos financieros que la laxitud conlleva.

Sin duda, la normalización en ciernes ejercerá una influencia destacada en la dinámica colombiana en los meses por venir a través de tasas de interés más altas, términos de intercambio más bajos y precios de activos más depreciados.

La buena noticia es que se irán revelando el tamaño real de nuestros problemas fiscales y externos, la magnitud precisa del desajuste en el precio de nuestros activos y en la composición de nuestros balances y, así, conoceremos con más claridad la escala del esfuerzo que tendremos que iniciar. La mala noticia es que lamentaremos inmensamente haber desaprovechado la ventana de oportunidades financieras sin precedentes que la crisis, paradójicamente, nos abrió.