¿Una débil tasa de cambio generaría más inflación?

Apesar de la tendencia al alza de los precios del petróleo en lo corrido del año, la tasa de cambio del peso respecto del dólar estadounidense se depreció en los dos últimos meses, con lo cual se moderó su apreciación anual y en lo corrido del año.

La principal causa que explica este comportamiento, contrario al de otros periodos, en los cuales la relación entre el precio del petróleo y la tasa de cambio del peso era inversa, es el fortalecimiento internacional del dólar.

La apreciación de la divisa estadounidense ha sido motivada por tres razones. La primera de ellas son las buenas perspectivas de la actividad económica en ese país este año y el siguiente, que sobrepasa las de otros países avanzados. Por eso su moneda se fortalece frente a las de esos países.

La segunda razón de la revaluación del dólar es la proximidad de la economía de Estados Unidos al pleno empleo, que hace temer a los inversionistas una aceleración del tránsito a la normalidad de la postura monetaria de la Reserva Federal (FED) de los Estados Unidos. Con una estrecha brecha del producto, la expansión de la demanda genera presiones inflacionarias tanto en los mercados de bienes como en los de factores, sobre todo en el de trabajo, en el cual el alza de los salarios aumenta los costos de producción de las empresas.

Esas presiones tienden a desalinear las expectativas de inflación respecto de las metas del banco central. Debido a ello, los inversionistas temen que la FED se vería obligada a elevar su meta para la tasa de interés sobre los fondos federales más rápido que lo previsto hasta ahora. También creen que tendría que replegar su balance con una mayor celeridad de lo planeado.

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Además, el incremento de las expectativas de inflación incrementa el riesgo de desvalorización en términos reales de los títulos de deuda. Para compensar este incremento del riesgo, los inversionistas exigen unas mayores tasas de interés sobre esas obligaciones. Esa exigencia tiende a elevar las tasas de interés de largo plazo.

Las perspectivas de un incremento de las tasas de interés, tanto de largo como de corto plazo en los Estados Unidos, mejora la rentabilidad esperada de los activos denominados en dólares. Por esta causa, las preferencias de los inversionistas se inclinan hacia ellos, razón por la cual cambian la composición de sus portafolios. La denominación de una mayor proporción de ellos en dólares aumenta la demanda por esa moneda, lo cual la fortalece alrededor del mundo.

Las expectativas de mayores tasas de interés en los Estados Unidos y de un repliegue más rápido del balance de la FED también genera en los inversionistas la sensación de que se van a drenar los excesos de liquidez que han prevalecido en los mercados financieros internacionales durante la última década. Ese sentimiento los vuelve menos tolerantes con las inversiones riesgosas.

La menor tolerancia al riesgo disminuye su apetito por los activos de las economías emergentes. Si por algún motivo pierden confianza en sus políticas económicas o en su estabilidad política, macroeconómica y financiera, como ocurrió con Argentina hace poco, entonces tienden a recomponer sus portafolios por medio de la liquidación de activos de esas economías y la toma de posiciones en otros más seguros. Eso fortalece a las monedas de las economías avanzadas frente a las emergentes.

La tercera razón es el aumento del riesgo geopolítico en Asia y en el Medio Oriente, que también inclina las preferencias de los inversionistas hacia los activos seguros. Incluso la reciente crisis política en Italia y los temores que desencadenó en los mercados internacionales sobre su estabilidad económica y financiera y la supervivencia del euro tuvo ese efecto. Este también ha ocurrido por las medidas proteccionistas adoptadas en varias oportunidades este año por el Gobierno del presidente Donald Trump en Estados Unidos.

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En otras coyunturas, cuando predominaba la relación inversa entre el precio del petróleo y la tasa de cambio, los efectos inflacionarios de un aumento en ese combustible eran moderados, por la apreciación de la moneda nacional. Sin embargo, en las actuales circunstancias, cuando el efecto de la tendencia al alza de los precios de los hidrocarburos sobre el valor del peso es atenuado por las expectativas de un estrechamiento del entorno financiero internacional y por los episodios frecuentes de aversión internacional al riesgo, pueden surgir presiones inflacionarias derivadas del incremento de los precios de la gasolina.

En este caso, los mayores precios del petróleo elevan el de la gasolina y el ACPM, que también sufren una presión alcista por la depreciación de la tasa de cambio, o en todo caso una menor compensación a la baja debida a su menor apreciación. Además, la revaluación del peso, o su menor devaluación, tampoco tiene el efecto de moderar la inflación de bienes transables, que tendría la consecuencia de amortiguar el impacto inflacionario del alza de los combustibles y las tarifas del transporte.

Esas presiones inflacionarias derivadas del incremento de los precios del petróleo, de la gasolina, del ACPM y del transporte podrían retrasar la convergencia de la variación de los precios y de las expectativas de la inflación hacia la meta del Emisor. Por este motivo, podrían frenar también el tránsito de la política monetaria del Banco de la República a una postura más estimulante, a pesar de que se espera un ensanchamiento de la brecha del producto este año y el siguiente. La aceleración del crecimiento en el primer trimestre y la incertidumbre sobre el entorno financiero internacional también favorecen la estabilidad de la tasa de interés de la política monetaria en lo que resta del año, como pronostican los analistas económicos.

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