| 7/19/2018 12:01:00 AM

Calificadoras ponen en la mira a EPM por Hidroituango

Los ojos de las calificadoras están puestos sobre EPM, tras la emergencia del proyecto Hidroituango. Fitch Ratings ha hecho una radiografía de los escenarios futuros.

Hidroituango es un proyecto estratégico para Empresas Públicas de Medellín (EPM), no solo por la inversion –que se acerca a los $12 billones– o la capacidad de generación de 2.400 MW, que la hacen la generadora de energía más importante del país, sino también por lo que representa para el crecimiento de este poderoso grupo.

EPM, en su estrategia de crecimiento, busca alcanzar un Ebitda de $12,6 billones para el año 2025, de los cuales $10,9 billones corresponderán a la generación interna de efectivo. Aproximadamente $1,7 billones vendrían de fusiones y adquisiciones. La expectativa era que Hidroituango contribuyera con aproximadamente $2 billones del crecimiento de Ebitda orgánico de $10,9 billones proyectado durante este periodo, equivalente a 20% del crecimiento de Ebitda orgánico proyectado para 2025.

Pero la emergencia, originada por el derrumbe del túnel y la decisión posterior de evacuar el agua por la central de máquinas han cambiado el escenario.

Se vienen meses definitivos para determinar qué va a pasar con el proyecto, cuáles son las condiciones de viabilidad y qué impacto va a tener el no entrar en operación a final de este año. Las calificadoras les han prestado especial atención al desarrollo de la crisis y al impacto que pueda tener para las finanzas de EPM el retraso de la obra.

Una de ellas es Fitch Ratings. Un reciente informe en el que participaron distintas áreas de la calificadora, hace una radiografía de los escenarios.

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La radiografía

La primera gran conclusión del análisis es que las proyecciones actuales del caso base de Fitch Ratings contemplan una demora de tres años en Hidroituango y que su operación comercial se aplace al menos hasta 2022.

Según la firma, este retraso hará que el apalancamiento de EPM (‘BBB’ con Observación Negativa) supere temporalmente 4 veces a lo largo del horizonte de calificación de la compañía.

Es importante recordar que EPM tiene unos compromisos –covenants– de que su nivel de deuda sobre Ebitda no supere 3,5 veces.

“La importancia estratégica del Proyecto Ituango para EPM es un incentivo fuerte para apoyar el proyecto, incurriendo en obligaciones y gastos crecientes relacionados con el mismo. La estructura de costos de EPM se podría ver afectada negativamente, considerando que necesita comprar energía en contratos y utilizar su capacidad de generación térmica para satisfacer los compromisos de venta de energía celebrados por el Proyecto Hidroeléctrico de Ituango, con una exposición marginal al mercado mayorista de bolsa (spot) en 2020”, dice el informe.

Agrega que el retraso en la construcción del proyecto es negativo para el perfil crediticio de EPM, debido al deterioro en las métricas de apalancamiento proyectadas de la compañía, ya que se pospone el crecimiento esperado del Ebitda y la compañía soporta el peso de la deuda del proyecto. “Esto hace que la métrica de apalancamiento proyectada supere las 3,5 veces durante el horizonte de calificación de 2018-2021”.

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Según los cálculos de Fitch, el margen Ebitda pasaría de 31,9 en 2018 a 28,4 en 2021, y la deuda financiera de $20,7 billones a $24,5 billones de 2018 a 2021. El apalancamiento, que para este año sería de 4 veces, pasaría a 4,5 veces en 2021. Fitch considera que para los años 2020 y 2021 la posición contractual de EPM obligaría a la compañía a sustituir las ventas de electricidad de Ituango previamente contratadas, con compras de electricidad de menor margen en contratos y/o generación térmica más costosa.

La aparición de un Fenómeno del Niño –que ocurre cada cinco años en promedio– podría presentar un riesgo y un impacto potencialmente negativo en la disponibilidad efectiva de la capacidad hidroeléctrica. Agrega el análisis que, teniendo en cuenta la tendencia de crecimiento de la demanda, junto con una capacidad de generación inferior a la prevista, una hidrología débil en 2020 y 2021 podría provocar un deterioro mayor en la estructura de capital ya presionada de EPM. Sin embargo, EPM ajustó su estrategia comercial para estar en una mejor posición para afrontar un Niño. Un retraso de tres años supone que EPM debe pagar US$41,6 millones de multa al sistema durante 2019 por no entregar a tiempo la capacidad instalada comprometida del proyecto y la energía asociada.

En conjunto, en los próximos 3,5 años Fitch espera una disminución de $5 billones de Ebitda agregado en 2019-2021 respecto a su pronóstico anterior. Con respecto a 2018, el Ebitda de EPM para 2019 se mantendrá casi plano en $5,2 billones y se contraerá a $5 billones en 2020, debido a los mayores costos directos previstos.

Si el proyecto tiene éxito, permitirá a EPM aumentar la generación total de electricidad. Esto impulsará el actual Ebitda sostenible de aproximadamente $5 billones por año a unos $7 billones por año. Este crecimiento permitiría una tendencia de desapalancamiento rápida por debajo de 4 veces e incrementaría la contribución del Ebitda del negocio de generación a más de 40% desde 33%.

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Si el escenario de retraso de tres años se materializa y la generación de Ebitda del proyecto se pospone más allá de 2022, según Fitch, EPM enfrentaría el desafío de mantener su objetivo de crecimiento establecido para 2025.

Sin embargo, dice el informe, si las proyecciones de crecimiento de Ebitda del escenario de tres años se materializan, entonces es probable que la compañía pueda optar por reducir la velocidad de ejecución del gasto de capital para no afectar sus métricas de apalancamiento a niveles superiores a 4 veces. La administración declaró su objetivo de preservar una calificación de grado de inversión internacional. Esto hace que sea probable un diferimiento en el tiempo de la ejecución del gasto de capital que retrasaría a su vez el logro del objetivo de crecimiento de EPM para 2025, advierte la calificadora.

Por ahora, el mercado está atento a las definiciones de EPM, como la venta de activos hasta por $3 billones, que incluso Fitch no incorporó en su análisis, y de cómo se adecúa a este nuevo entorno.

Otros impactos

Fitch no prevé un efecto material a corto plazo sobre la liquidez y el flujo de efectivo operativo de EPM. Cerca de 66% del Ebitda de la compañía proviene de negocios regulados con generación de flujo de efectivo altamente estable.

De otro lado, la calificadora no espera que las dificultades en el proyecto hidroeléctrico Ituango tengan un efecto significativo en los indicadores financieros claves de Medellín en el corto o mediano plazo y considera que la ciudad posee un grado alto de flexibilidad financiera.Fitch espera que los efectos potenciales derivados del retraso operativo del proyecto no sean significativos en la rentabilidad del Idea. En el tema de seguros, Fitch estima que el tiempo de ajuste y reembolso de pérdidas podría exceder un año e incluso extenderse más allá de dos años, dada la magnitud del reclamo.

EDICIÓN 562

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