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| 9/6/2018 12:01:00 AM

¿Por qué a los emergentes les duele el apretón monetario en EE. UU.?

Las expectativas de un apretón monetario más rápido que el previsto en Estados Unidos han provocado una desvalorización de las monedas y los activos en las economías emergentes. ¿Continuará esta tendencia y con qué consecuencias?

Este año no ha sido el mejor para los mercados emergentes. Los índices de sus bolsas, sus bonos de deuda pública y sus monedas se han desvalorizado.

El MSCI Emerging Markets Index, de Morgan Stanley, que contiene los índices de las acciones en los mercados de 23 economías emergentes, incluida Colombia, se ha desvalorizado cerca de -10% en lo corrido del año.

Las monedas de Argentina y Turquía se han devaluado de una manera pronunciada (cerca de 100% y de 74%), pero no han sido las únicas. Al mismo tiempo, los spreads de los EMBI, de JP Morgan –que compara la prima de riesgo de los bonos de deuda pública de las economías respecto de las tasas de interés de aquellos con las mismas características de los Estados Unidos–, han aumentado.

El EMBI de Venezuela, por ejemplo, ha subido 1052 puntos básicos, el de Argentina 432, el de Ecuador 277, el de Brasil 109 y el de Colombia apenas 11. De forma simultánea, en contraste, el dólar se ha apreciado 5,4% y el S&P 500 se ha valorizado 7,5%.

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El factor que ha determinado esa tendencia divergente son las expectativas de los inversionistas sobre la política monetaria de la Reserva Federal (Fed). Desde febrero existe entre ellos el temor de que, como consecuencia de un rebrote de la inflación en los Estados Unidos, la Fed se verá obligada a acelerar el paso del tránsito a la normalidad de su postura monetaria, para evitar un recalentamiento de la economía.

Con ese fin aumentará más rápido de lo previsto su meta para la tasa de interés sobre los fondos federales y reinvertirá una menor proporción que la planeada, del principal de los bonos de la deuda pública que compra, cuando maduren.

Las tasas de interés más elevadas de lo esperado y la menor liquidez en los mercados financieros mejora la rentabilidad de los activos en los Estados Unidos, frente a los de las economías emergentes. Por tal motivo, las preferencias de los inversionistas se han inclinado de una manera muy marcada hacia los primeros.

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Esas expectativas de aceleración del cronograma de tránsito a la postura monetaria normal de la Fed, han puesto al descubierto la fragilidad de algunas economías emergentes, que tienen amplios desbalances macroeconómicos, altas deudas pública y externa y/o inestabilidad política. Hasta el momento las economías más afectadas han sido Argentina y Turquía.

La magnitud de los desbalances macroeconómicos de las economías hace que requieran una mayor o menor cantidad de fondos externos para financiarlos, de manera que su gasto público pueda exceder los ingresos del Estado y que su inversión pueda sobrepasar su ahorro doméstico o, lo que es lo mismo, que su demanda interna pueda exceder su PIB.

Para obtener los fondos que les permitan hacerlo, deben tener la confianza de los inversionistas en su capacidad de pago. Con ese fin sus políticas fiscal y monetaria debe ser creíbles y sus deudas públicas y externas no deben ser muy elevadas respecto de su PIB, así como el servicio de sus obligaciones externas no debe consumir una gran parte de sus ingresos externos, ni el de las del Estado una gran parte de sus ingresos públicos.

Cuando los desbalances macroeconómicos son amplios las deudas pública y externa aumentan. Si el tamaño de la economía, sus ingresos públicos y los externos no aumentan con la deuda, la capacidad de pago de la economía y del Estado desmejora. En consecuencia, los inversionistas consideran más riesgoso prestarles para financiar los desbalances, por lo cual exigen una mayor tasa de interés por hacerlo.

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Por tanto, cuando los desbalances aumentan, las políticas fiscal y monetaria deben procurar disminuirlos, por medio de un plan creíble para aumentar los ingresos públicos y externos, o mediante la adopción de posturas contractivas que reduzcan el gasto de la economía. De otra manera, no resultarán creíbles, por lo cual la economía perderá la confianza de los inversionistas y la calificación de su deuda pública desmejorará.

En tal caso, los inversionistas buscarán otros activos más seguros que los de esas economías, razón por la cual liquidarán posiciones en ellos. La recomposición de los portafolios producirá entonces una desvalorización de los activos de esas economías y una depreciación de sus monedas. La depreciación de las monedas tiene el efecto colateral de acelerar la inflación.

Ese cambio en las preferencias de los inversionistas hacia activos más seguros, como los de las economías desarrolladas, ha afectado en una mayor o menor medida a casi todas las emergentes. Por eso sus activos se han desvalorizado y sus monedas depreciado, en proporción directa a la confianza que hayan perdido de los inversionistas.

De esta manera, la menor tolerancia de los inversionistas hacia el riesgo, debida al estrechamiento de la postura monetaria en los Estados Unidos y otras economías avanzadas implicará un encarecimiento de la financiación externa para las economías emergentes y quizá un rebrote de la inflación.

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Como consecuencia de ello, estas economías deberán reducir el tamaño de sus desbalances macroeconómicos en una mayor o menor proporción. Eso las conducirá a disminuir la expansión de su demanda interna. Para ello tendrán que desacelerar su consumo privado, su inversión y su gasto público. Con ese propósito tendrán que estrechar sus posturas monetaria, por medio de un incremento de su tasa de interés; y fiscal, mediante una reducción del gasto público y/o una elevación de los impuestos.

De este modo, la ralentización de la demanda interna tendrá un efecto adverso sobre la actividad económica y la generación de empleo en las economías emergentes. También les ayudará a estabilizar la inflación.

Por eso, el encarecimiento de la financiación externa tiene un efecto adverso sobre el crecimiento de las economías emergentes, en la medida en que buena parte de él, sobre todo la inversión, se lleva a cabo usando fondos externos. Esto se debe a que muchas de ellas tienen bajas tasas de ahorro doméstico, de manera que acuden al ahorro externo para poder aumentar de una manera más dinámica su inversión.

Por fortuna Colombia ya hizo gran parte del ajuste de sus desbalances macroeconómicos, como consecuencia de la adaptación de la economía al descenso de los precios de los productos exportados, sobre todo del petróleo. Ese descenso ralentizó su ingreso nacional y forzó la acomodación de la expansión de la demanda interna.

Primero se ajustó el gasto privado, con un descenso de la inversión y una desaceleración del consumo. Ahora se está ajustando el déficit fiscal, mediante la trayectoria descendente de las metas estipuladas con base en la regla fiscal. Gracias a ello, el déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos disminuyó desde -6,3% del PIB en 2015 a 3,3% del PIB en 2017 y a cerca de 3% del PIB del año entrante en adelante.

Gracias a ese ajuste y a las trayectorias creíbles de reducción del déficit fiscal y de la deuda pública, establecidas con base en la regla fiscal, el país ha conservado el grado de inversión y preservado la confianza de los inversionistas, que son vitales en esta coyuntura de incertidumbre externa, por el estrechamiento de la postura monetaria en las economías avanzadas y la eventualidad de una guerra comercial. Por eso sus activos se han desvalorizado menos y su moneda depreciado con menor intensidad que los de otras economías emergentes.

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