| 9/3/2004 12:00:00 AM

Revaluación, ¿hasta cuándo?

Al presidente Uribe y al Congreso no les gusta la revaluación. Esto es bueno, porque en sus manos está sacar adelante las reformas que contengan la revaluación en el corto plazo y una macrodevaluación en el mediano.

La revaluación del peso de los últimos 12 meses tomó a todos por sorpresa, incluyendo al gobierno. Lo cierto, sin embargo, es que hace unos meses era imposible prever, con base en los indicadores económicos, las perspectivas de crecimiento interno y externo, y con la trayectoria de la deuda pública, que el peso colombiano pudiera revaluarse. En el peor de los casos se preveía una devaluación para 2004 igual a la inflación, con lo cual la tasa de cambio real se mantendría inalterada.

La realidad es bien diferente. En lo que va de 2004, el peso se ha revaluado 7,4% frente al dólar, en tanto que en los últimos 12 meses, la apreciación ha sido de 9,12%. ¿Qué pudo haber pasado para cambiar la tendencia devaluacionista del peso que se inició en 2002 y que produjo en ese año una devaluación de 32%? Son varias las razones internas y externas, así como las hipótesis.



Las razones

En primer lugar, en 2004, los ingresos de divisas han sido muy superiores a los estimados en un principio para este año. La recuperación de la economía mundial, liderada por Estados Unidos, ha sido más rápida y fuerte de lo que se previó a comienzos de año, lo cual sumado al extraordinario crecimiento de China ha llevado a un aumento sustancial de la demanda de los productos básicos (petróleo, acero, hierro, carbón, etc.) y, por tanto, de sus precios.

En el caso particular del petróleo, además del efecto de la mayor demanda, sobre su precio también ha incidido la gran especulación en el mercado por cuenta de posibles interrupciones o disminuciones de los suministros provenientes de zonas en conflicto como Iraq, Nigeria y Venezuela, así como de Rusia, donde Yukos, su mayor petrolera, podría entrar en bancarrota.

El mejoramiento de los términos de intercambio de los países exportadores de productos básicos -entre los cuales están nuestros socios comerciales, Venezuela y Ecuador- se ha traducido en mayores ingresos de exportación, así como en una gran capacidad de compra por parte de estos países. Por esta razón a Colombia están entrando además de los mayores ingresos provenientes de la exportación de materias primas a precios más altos, divisas provenientes de la mayor demanda por productos colombianos generada por la bonanza petrolera en los países exportadores. De hecho, las exportaciones colombianas a Venezuela crecieron 119% entre enero y mayo de este año, en relación con estos mismos meses del año anterior.

En segundo lugar, está el tema de las remesas. Estas han venido aumentando en los últimos años, hasta el punto de que hoy son el segundo renglón de divisas que tiene el país. Mientras que en 2003, el monto de remesas fue de un poco más de US$3.000 millones, este año se espera que lleguen a US$3.500 millones. Según lo muestran los datos del Dane y el Banco de la República, las remesas han aumentado a la par con el éxodo de colombianos. El tema de las remesas crecientes es algo que está pasando en todos los países en desarrollo que exportan gente a Estados Unidos y Europa. Incluso, Colombia es uno de los países en los que las remesas como proporción del PIB son más bajas.

El impacto del mayor valor de las exportaciones, así como del mayor monto de remesas este año es tal, que el déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos que se había estimado inicialmente en -2,4% del PIB, se reducirá a una cifra entre 0,8% - 1% del PIB.

La tercera razón detrás de la revaluación es la cuenta de capitales. De un lado, en inversión extranjera directa han llegado US$400 millones más de lo previsto, a la vez que el sector privado ha crecido su endeudamiento con el exterior, US$300 millones por encima del año anterior. A estas cifras se suman las inversiones en portafolio por parte de extranjeros, que a pesar de no haber crecido mucho, lo han hecho en US$50 millones.

La cuarta razón y quizá la más importante es el déficit fiscal. Un gobierno que para financiarse permanentemente tiene que acudir a los mercados de capital, interno y externo, necesariamente termina presionando los intereses y, por tanto, la tasa de cambio. Son dos los canales.

El primero, vía los dineros que el gobierno trae directamente, producto de las colocaciones de bonos soberanos en el exterior y los préstamos que le otorgan las multilaterales, y el segundo, en el mercado interno por medio de las altas tasas de interés que paga para conseguir recursos y que terminan estimulando el ingreso al país de capitales especulativos.

Por supuesto, otra razón para la revaluación del peso está en los crecientes déficits fiscal y de cuenta corriente de Estados Unidos y en el manejo monetario de ese país, que llevó las tasas de interés a su nivel más bajo de los últimos años. Como en cualquier economía en esta situación de desequilibrio, la moneda de Estados Unidos ha perdido valor frente a las demás monedas del mundo. De hecho, basta con mirar la evolución de las monedas más fuertes frente al dólar. Desde su creación en 2001, el euro en el primer año perdió 15% de su valor, pero desde abril de 2002 se ha venido revaluando y hoy está 22% por encima del dólar. El yen no se queda atrás.

La pérdida de valor del dólar y los bajos intereses en Estados Unidos han llevado a los inversionistas a buscar alternativas más rentables en otros países y Colombia -como los demás países emergentes- se ha vuelto muy atractiva para estos inversionistas, particularmente, por los altos rendimientos que ofrecen los TES.



Las hipótesis

Las hipótesis se refieren a las otras razones que están incidiendo en la revaluación, pero que por falta de estadísticas oficiales son más difíciles de evaluar y contabilizar.

La primera de estas hipótesis está relacionada con el ingreso al país de dineros con destino a inversiones de portafolio, pero que por la manera como se llevan a cabo no quedan registradas como tal. Aquí hay un monto importante de dineros especulativos que entra solamente para aprovechar el gran diferencial de tasas de interés en Colombia, particularmente, las de los TES frente a las tasas que se pueden obtener en Estados Unidos.

Estos capitales corresponden a inversiones en portafolio por parte de extranjeros o residentes en el exterior e ingresan al país a través de los fondos conocidos como "omnibus". Estas son las operaciones de inversión en TES que para sus clientes hacen los bancos con casa matriz en el exterior. Funcionan por medio de notas estructuradas en las que el banco emite un papel cuyo rendimiento está atado a los TES. El banco emisor a su vez hace un acuerdo con su filial o sucursal en Colombia para que ella compre el TES y la operación quede cubierta. Cuánta plata puede estar moviéndose por esta vía es imposible de detectar, pero se estima que podría ascender a varios millones de dólares.

El tema de los altos intereses de los TES es crucial, pues mientras que el Banco de la República se abstiene de aumentar las tasas de interés de intervención -por un lado, para no afectar la recuperación, y por el otro, para no desestimular el ingreso de capitales-, el gobierno -que es el gran demandante de recursos- les pone un piso a estas tasas. Tasas entre 12% y 14%, con revaluación, son un gran estímulo para el ingreso de grandes capitales al país.

La segunda hipótesis tiene que ver con la facilidad -afortunadamente ya fue corregida por el Banco de la República- para que los dólares provenientes del narcotráfico se filtraran en el mercado cambiario. Entre US$1.200 y US$1.300 millones se estima la cantidad de dólares en efectivo que el Banco de la República recibía cada año de los intermediarios del mercado cambiario para enviar posteriormente bajo su cuenta y riesgo a la Reserva Federal de Estados Unidos. A partir del 1 de octubre dejará de recibir estas consignaciones en efectivo. Esto significa que, de esa fecha en adelante, los intermediarios que reciban dólares en efectivo tendrán que encargarse de enviarlos a Estados Unidos e incurrir no solo en el costo que implica el envío de los billetes, sino también en las justificaciones pertinentes ante la Reserva Federal.

Esta medida figura entre las más apropiadas de cuantas ha tomado el Banco de la República. Aunque "no fue adoptada con el propósito de evitar la revaluación, sino más bien por razones éticas y con el fin de ayudar a prevenir el lavado de dólares", como aclara un codirector, podría ser favorable en la medida en que saca del mercado cambiario este efectivo.

La tercera hipótesis está relacionada con la especulación que se genera en el mercado cambiario cada vez que el presidente Uribe manifiesta su insatisfacción con la revaluación. El mercado espera medidas que conduzcan a elevar el precio con lo cual se podrían lograr ganancias extraordinarias.



El Banco de la República

La Junta del Banco de la República, que tiene a su cargo el manejo de la política cambiaria y monetaria, ha venido trabajando para encontrar la forma de detener, en lo posible, la revaluación del peso. Así, en lo que va corrido del año ha comprado US$1.400 millones y prohibió a los intermediarios del mercado cambiario mantener posiciones propias negativas en dólares. Más recientemente anunció que comprará US$200 millones adicionales en septiembre e impuso un tope de US$10.000 en efectivo para los viajeros que vienen del exterior.

En sus declaraciones, la Junta ha manifestado que no puede hacer nada más para contener la apreciación del peso, pues cualquier medida adicional podría poner en riesgo la meta de inflación. De hecho, por cuenta de la misma revaluación que hasta cierto punto ayuda a contener el aumento de los precios, la Junta ha podido mantener la tasa de interés inalterada en las dos oportunidades en las que la Reserva Federal de Estados Unidos ha aumentado los intereses de corto plazo, el 30 de junio y el 10 de agosto de este año.



Las soluciones

Vista de manera individual y puntual, la revaluación tiene ganadores y perdedores. Los grupos más afectados son los exportadores y los inversionistas pequeños que no tienen la facilidad de entrar y salir del mercado para aprovechar los movimientos de la tasa de cambio en uno u otro sentido.

En este sentido es fundamental determinar las causas detrás de la revaluación con el fin de establecer su horizonte. Como ya se mencionó, hay razones internas y externas que explican la apreciación reciente del tipo de cambio. En la medida en que desaparezcan aquellas relacionadas con los mayores precios de las materias primas y aumenten las tasas de interés en Estados Unidos, como eventualmente sucederá, al punto de que los inversionistas consideren que ya no vale la pena asumir el riesgo de invertir en Colombia, debería sentirse algún alivio sobre la tasa de cambio. Esto podría tardar algunos meses.

De igual forma, una vez entre a operar la medida que lleva al Banco de la República a abstenerse de recibir dólares en efectivo de los intermediarios del mercado cambiario también se debería bajar la presión sobre el tipo de cambio.

De otra parte, el déficit fiscal del gobierno central para este y los años siguientes supera el 6% del PIB, lo cual no es una buena noticia. El gobierno necesita financiarse y, por tanto, buscará la manera de hacerlo en el mercado interno y en el externo. Esto presiona las tasas de interés internas, en especial las de los TES, haciendo atractiva la inversión en estos papeles y además presiona la tasa de cambio en la medida en que el gobierno trae los recursos del exterior.

Para aliviar su situación fiscal, el gobierno va a presentar al Congreso para su aprobación en esta legislatura un proyecto de reforma tributaria, el número 13 de los últimos 10 años y una reforma pensional, además de la ley del Estatuto Orgánico de Presupuesto. Incluso si tiene suerte y logra la aprobación del paquete completo tal como lo presente, en el corto plazo el alivio sobre las cuentas fiscales deberá venir de mayores ingresos tributarios y reducción del gasto, puesto que lo pensional no incide en el futuro inmediato. No obstante, con las reformas aprobadas enviaría una señal positiva al mercado en el sentido de que en adelante el problema pensional tiene solución y la tasa de cambio podría ir ajustándose gradualmente.

Si no tiene suerte, la situación se complica, pues aumenta el riesgo de que el país pueda llegar a no pagar su deuda pensional e incluso la pública. En ese caso, la revaluación que estamos viviendo hoy y que tiene tan desesperado a todo el mundo, terminaría en poco tiempo en una gran devaluación con consecuencias nefastas para el país.
¿Tiene algo que decir? Comente

Para comentar este artículo usted debe ser un usuario registrado.

EDICIÓN 531

PORTADA

La Bolsa de Valores necesita acciones urgentes

Con menos emisores, bajas rentabilidades y desbandada de personas naturales, la Bolsa busca recuperar su atractivo. Finca raíz, su nueva apuesta. ¿Será suficiente?