| 5/14/2004 12:00:00 AM

Mercados: vuelve la volatilidad

La turbulencia en los mercados dejó claro una vez más el papel de Estados Unidos en la determinación del valor de los activos del mundo entero.

Todo empezó en abril pasado con las declaraciones de Alan Greenspan, director de la Reserva Federal, ante el Congreso de Estados Unidos, cuando afirmó que las tasas de interés de corto plazo deberían subir para contrarrestar las presiones inflacionarias. Aunque no dijo cuándo, los mercados interpretaron que sería muy pronto y reaccionaron de inmediato, anticipándose al impacto que sobre los distintos papeles podría tener la eventual alza de intereses. Pero lo que verdaderamente enloqueció a los mercados fue el reporte de los 280.000 nuevos empleos que se crearon en abril en Estados Unidos, pues esta noticia dejó en evidencia que la recuperación de la economía estadounidense estaba en firme y, por tanto, que el alza era inminente.

La tasa de la Fed de corto plazo o funds rate es la base de la curva de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, que a su vez dan la tasa de referencia para la estimación del riesgo de las emisiones de papeles en el mundo entero. Actúa como referencia porque el riesgo de todos los demás papeles se expresa como una diferencia (spread) frente al bono del Tesoro, que es considerado como el papel de riesgo cero. De este modo, cuando la tasa de corto plazo sube o se espera que suba, como en este caso, lo hace también la tasa de los bonos del Tesoro de largo plazo. De hecho, ha subido 110 puntos básicos en los dos últimos meses. Si la tasa del bono de riesgo cero sube, necesariamente suben también las tasas de los demás papeles y, por tanto, caen sus precios.

Ante esta perspectiva y la posibilidad de grandes pérdidas, los inversionistas liquidaron rápidamente sus posiciones en los papeles de mayor riesgo, sobre todo bonos de deuda soberana de países emergentes y junk bonds o bonos basura de empresas estadounidenses, lo cual produjo la caída de los precios y el aumento de los spreads.

Igualmente, los inversionistas decidieron aumentar su exposición en dólares, lo que llevó a la apreciación de esta moneda frente a las demás monedas del mundo. El dólar no solo se valorizó frente al yen y el euro, sino frente a las monedas de los países emergentes, las cuales en su mayoría estaban revaluadas.

En Colombia, el impacto se sintió en el mercado secundario de TES (papeles de deuda del gobierno en el mercado interno) y en particular en los bonos con vencimiento en 2012, que por ser de largo plazo son más sensibles a los movimientos en las tasas, así como en el mercado de deuda externa vía bonos yankees. Los precios de ambos tipos de papeles se desplomaron, ocasionándoles grandes pérdidas a sus tenedores.

En el mercado cambiario peso/dólar también se ha sentido la turbulencia, pues allí van a parar finalmente todos los recursos provenientes de la liquidación de los demás papeles. Después de meses de permanecer prácticamente dormido, este mercado se despertó y está fuertemente demandado. De hecho, el valor de las transacciones aumentó 30% en dos semanas. A su vez, el valor del dólar pasó de $2.658 a $2.732, una devaluación de 3% en una semana.

El cambio en las expectativas de devaluación se trasladó de inmediato al mercado accionario. Los inversionistas decidieron tomar las ganancias obtenidas hasta la fecha y salirse de este mercado. El resultado fue una caída del IGBC de 4,59% en un solo día, el 10 de mayo.



Qué esperar

Hasta ahora, los mercados se han movido con base en la simple expectativa de que se va a producir el alza en los intereses de corto plazo de Estados Unidos. Es posible que se trate de una reacción excesiva y que pronto se empiecen a ver correcciones en muchos papeles. No obstante, la época de los bajos intereses y la plata fácil se acabó y esto tendrá un efecto importante sobre la deuda y las finanzas públicas de los países emergentes y en particular de América Latina.

De acuerdo con Guillermo Perry, economista jefe del Banco Mundial, aunque los países latinoamericanos están hoy mejor preparados que en 1998 cuando la crisis rusa, aún mantienen altos niveles de deuda pública como proporción del PIB, lo cual los pone en una situación de gran vulnerabilidad. Esencialmente, el mayor riesgo es que su deuda como proporción de las exportaciones y como proporción de los ingresos tributarios es muy alta. De igual forma, la proporción de la deuda atada al dólar es muy alta, lo cual -dependiendo del impacto que el alza de los intereses tenga sobre la devaluación en cada país- podría llevar a estos países a un default o cesación de pagos.

Brasil, por ejemplo, es uno de los grandes afectados con el aumento de los intereses. Si bien en octubre de 2002, cuando se posesionó el presidente Lula y demostró su voluntad de mantenerse en la ortodoxia económica, se evitó el default de la deuda porque los intereses en Estados Unidos estaban bajos y los spreads se redujeron, hoy, 18 meses después, no se sabe qué pueda pasar cuando aumenten. A Lula las cosas se le están complicando por cuenta de los escándalos de corrupción relacionados con funcionarios de su partido y por el bajo crecimiento económico. Si, adicionalmente, los capitales dejan de fluir hacia ese país por cuenta del aumento de los intereses en Estados Unidos, la probabilidad de un default vuelve a ser parte de las consideraciones de los inversionistas. Esto es una mala noticia para Colombia pues para un inversionista es difícil diferenciar los países de una región.

El cambio en las condiciones de los mercados de deuda externa necesariamente lleva a un replanteamiento de la estrategia por parte del gobierno colombiano. Si bien los planes de Crédito Público preveían colocar solamente US$500 millones en el mercado externo para aprovechar el buen momento del mercado interno, ahora tendrá que buscar en el interno la totalidad de los recursos que requiere.

Ante esta perspectiva y el poco avance de las reformas estructurales es muy probable que sigan nuevas alzas en las tasas de TES y en las del sector financiero. Es una lástima que el gobierno haya desaprovechado la oportunidad, primero de avanzar rápidamente en las reformas y segundo de captar los recursos de financiamiento que necesitaba para el año, cuando las tasas estaban baratas tanto en el mercado interno como en el externo. Era evidente que ese momento no era sostenible y que, por tanto, había que aprovecharlo.
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