| 2/6/2007 12:00:00 AM

“Los objetivos son alcanzables”

Entrevista completa con José Darío Uribe, director del Emisor, quien considera que es posible conseguir los objetivos de inflación y de mitigación de la volatilidad cambiaria de corto plazo.

En la última reunión se anunció un aumento de tasas (medida contraccionista) y una compra de dólares sin limites (aumenta la liquidez). ¿No son los dos anuncios contradictorios?

El alza de las tasas de interés es parte de un proceso de normalización de la política monetaria en el contexto de una economía que ha recuperado su senda de crecimiento y no requiere un nivel de tasas de interés tan bajo como el que ha prevalecido en los últimos años. Este proceso es una condición necesaria para lograr y mantener tasas de inflación bajas y estables. Por ende, el aumento de la tasa de interés del Banco estuvo guiado por el propósito de alcanzar el máximo crecimiento de la economía coherente con el logro de las metas de inflación. Este es un criterio de largo plazo.

Por otro lado, es posible que se presenten presiones temporales en el mercado cambiario, relacionadas con la concentración de monetizaciones importantes en un período de tiempo muy corto. Estas monetizaciones podrían exacerbar innecesaria y transitoriamente la volatilidad de la tasa de cambio y de los precios de otros activos como los bonos de deuda pública y las acciones. La Junta Directiva del Banco de la República optó por mitigar dicha volatilidad, mediante la intervención del Banco en el mercado cambiario. Por lo tanto, esta decisión estuvo guiada por factores transitorios y claramente identificables.

La adopción simultánea de estas medidas no es contradictoria por dos razones. En primer lugar, la expansión monetaria creada por las compras de divisas será compensada en la medida necesaria para mantener la tasa de interés de corto plazo en el nivel compatible con el logro de las metas de inflación. En segundo lugar, la concentración de monetizaciones es un fenómeno temporal e identificable. Una vez suceda, la tasa de cambio y las expectativas sobre su comportamiento futuro deben normalizarse. Además, no hay compromiso de defender un nivel específico de tasa de cambio. En este sentido, no hay incentivos claros para una entrada sostenida de capitales, después de realizadas las monetizaciones.

¿Con un escenario de tasas de interés en Estados Unidos estable e incluso a la baja, el anuncio de aumentar las tasas de interés no incentiva el ingreso de capitales al país?
Las entradas de capitales al país son un fenómeno complejo que no depende exclusivamente de los diferenciales de tasas de interés de corto plazo. Por ejemplo, entre diciembre de 2003 y diciembre de 2005, la tasa de interés de la Reserva Federal fue en aumento, la del Banco de la República bajó y, sin embargo, se presentaron entradas de capitales privados (sin IED) y el peso se apreció. La aversión global al riesgo, la liquidez internacional y los factores que afectan las expectativas de depreciación o apreciación en el futuro pueden causar más movimientos de capital que pequeñas variaciones de los diferenciales de tasas de interés de corto plazo.

La reducción de la inflación en los últimos 15 años ha permitido el descenso de las tasas de interés nominales en Colombia y de los diferenciales de tasas de interés con otras economías, disminuyendo de esta manera la importancia de tales diferenciales en la explicación de los movimientos de capital. En los años noventa observábamos diferenciales de dos dígitos; hoy la diferencia entre las tasas de interés de corto plazo del Banco y la Reserva Federal es de 2.5 puntos porcentuales.

¿Cómo se va a esterilizar la compra masiva de dólares para que no afecte la inflación? ¿Cuáles son los mecanismos precisos que se van a utilizar?
En primer lugar, el Banco es acreedor neto del sistema financiero. Esto significa que parte de la oferta de dinero de la economía se suministra a través de préstamos de corto plazo que el Banco hace a las entidades financieras a la tasa de interés que determina la Junta Directiva. En este contexto, la compra de divisas por parte del Banco se puede compensar mediante reducciones en los montos de dichos préstamos.

En segundo lugar, el Gobierno maneja su liquidez por medio de depósitos en el Banco de la República. Tales depósitos contraen la oferta monetaria (sacan dinero de circulación). En la medida que las monetizaciones van en parte a aumentar los recursos de caja del Gobierno, este los deposita en el Banco y compensa así las compras de divisas.

En tercer lugar, el Banco cuenta con un monto de TES en su activo que puede vender (sacando dinero de circulación) para compensar las compras de divisas.
En cuarto lugar, el Banco puede captar depósitos del sistema financiero a la tasa de interés fijada por la Junta Directiva. Al hacer esto, mantiene la tasa de interés de corto plazo en niveles compatibles con el logro de las metas de inflación y drena dinero de la economía.

¿Cómo va a ser la coordinación entre el Gobierno y el Banco? ¿Cómo va a contribuir el Gobierno?
El Gobierno mantendrá depósitos en el Banco de la República para facilitar la esterilización de las compras de divisas.

¿Qué tanto se pone en juego la independencia del Banco cuando se toman este tipo de medidas, pues algunas personas consideran que la intervención en el mercado cambiario se hace por presión del Gobierno?
La intervención se hace para mitigar una volatilidad excesiva de la tasa de cambio y de los precios de otros activos ante una concentración de monetizaciones muy altas en relación con el tamaño del mercado cambiario. Con esto no se afecta el logro de las metas de inflación, puesto que se trata de un fenómeno transitorio y porque no se permitirá una desviación de las tasas de interés de corto plazo de los niveles establecidos por la Junta Directiva.

Los objetivos de inflación y de mitigación de la volatilidad cambiaria de corto plazo son convenientes para el país, compatibles y alcanzables gracias a la credibilidad de la política monetaria y a la flexibilidad que ofrece la estrategia de Inflación Objetivo. Este es el criterio que sustenta las recientes decisiones de la Junta Directiva. Quienes piensen que las medidas que hemos tomada están motivadas por factores políticos y no técnicos no saben como funciona el Banco de la República y su Junta Directiva.

¿Qué tan bien están funcionando los mecanismos de transmisión de la política monetaria? A pesar del aumento en las tasas de intervención del Banco de la República, algunas tasas de la economía no reaccionan y el crédito sigue disparado...
Los mecanismos de transmisión de la política monetaria cambian en el tiempo, dependiendo de las condiciones externas e internas de la economía, especialmente las concernientes al sistema financiero. Por ejemplo, reasignaciones del portafolio activo de los intermediarios financieros por manejo de riesgo de mercado, cambiario o crediticio pueden alterar la oferta de crédito, la demanda de depósitos o la demanda de algunos activos financieros, independientemente de las acciones del Banco de la República.

Esto implica que no todas las tasas de interés relevantes en el mecanismo de transmisión se muevan de igual forma o sigan con el mismo rezago los movimientos de las tasas del Banco. Hemos observado una respuesta rápida de las tasas activas preferenciales y de tesorería, y otra más lenta de las tasas de consumo. Por el lado de las captaciones, se ha registrado una respuesta más grande de las tasas de CDT de mayor plazo que de las tasas a noventa días. De igual forma, en los últimos años ha habido cambios importantes en la composición de las captaciones de los intermediarios financieros.

Todos estos factores son incorporados en el análisis que la Junta Directiva y el equipo técnico del Banco realizan en el proceso de decisión sobre la postura de la política monetaria.

¿Hasta que nivel podrían subir sus tasas de intervención el Banco de la República?
La estrategia monetaria de Inflación Objetivo que sigue el Banco de la República busca alcanzar una tasa de inflación entre 2% y 4% a largo plazo y nos encontramos en un proceso de convergencia hacia dicho rango. Este es el criterio que guía la política de tasas de interés de la Junta Directiva. En este contexto, la senda futura de tasas de interés dependerá de que las condiciones externas e internas de la economía requieran un mayor o menor esfuerzo en términos del logro de las metas de inflación.

Hasta hace algunos años, la debilidad de la demanda agregada, la ausencia de fuertes presiones a la depreciación y la creciente credibilidad de la política monetaria permitían mantener unas tasas de interés bajas. Desde hace algunos trimestres, la recuperación de una senda de crecimiento de la economía y la fortaleza de la demanda agregada hacen innecesario un estímulo monetario amplio y requieren una normalización de la postura de la política monetaria.

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