El Fin del “Conundrum”

Para quienes siguen los mercados financieros paso a paso, el aumento reciente de los rendimientos de los bonos de largo plazo del tesoro de Estados Unidos podría ser una primera señal de que se está acabando la era de la plata barata. Para los analistas de Wall Street, las condiciones favorables de crédito que han impulsado grandes compras a nivel mundial y aumentos de los precios de las acciones pueden estar llegando a su fin.

Podrán tener razón. Por primera vez en años, la curva de rendimientos de los bonos del tesoro de Estados Unidos muestra un comportamiento normal. Es decir, ofrece rendimientos superiores para plazos mayores, contrario a la curva invertida que se tuvo hasta hace poco y que el expresidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan llamaba "Conundrum".

Si la tendencia al aumento de los intereses de largo plazo se mantiene, como lo piensan algunos, entre quienes están Stephen Roach, economista en jefe de Morgan Stanley, las noticias para Colombia podrían ser positivas en la medida en que tasas de interés más altas en el exterior deberían desestimular el ingreso de capitales en busca de mayores rentabilidades.

El problema, sin embargo, es que aquí también las tasas están subiendo y la decisión de no seguir invirtiendo en el mercado colombiano tendría entonces que estar más relacionada con un cambio en la percepción de riesgo que en la rentabilidad.

De hecho, algo de esto se vio en la primera semana de junio, cuando en un solo día los rendimientos de los bonos del tesoro de Estados Unidos subieron 30 puntos básicos, y la reacción en el mercado cambiario en Colombia fue la de un aumento de la demanda de dólares. Las cosas después se calmaron y el precio del dólar volvió a caer.

Un mundo con más inflación
El aumento de los intereses no es exclusivo de Estados Unidos. Lo mismo está ocurriendo con los rendimientos de los bonos de los gobiernos europeos y japoneses y por las mismas razones. Buenos resultados económicos y, en algunos casos, aumento de los temores de inflación.

Por lo demás, en este momento, tanto las tasas de interés como la inflación en la mayoría de países están muy por encima de lo previsto a comienzos de año. El Presidente del Banco Central de Inglaterra tuvo incluso que escribir una carta abierta explicando por qué la inflación ha sido superior a la meta, y el Banco Central Europeo, BCE, ha tenido que subir los intereses cinco veces en el último año.

De hecho, los inversionistas consideran que el ajuste aún no ha terminado y que el BCE tendrá que continuar subiendo los intereses para contrarrestar las presiones inflacionarias. Stephen Roach, de Morgan Stanley, opina que estas deberán subir 50 puntos básicos adicionales.

De otra parte, ante estas nuevas presiones, desaparecieron las expectativas que se tenían respecto a una posible reducción de los intereses por parte de la Reserva Federal de Estados Unidos.

Ante las presiones inflacionarias, los bancos centrales están tratando de permitir el máximo crecimiento económico sin afectar sus metas de inflación. Pero hay una serie de factores que los pueden llevar a elevar aún más sus tasas.

Los precios del petróleo están nuevamente al alza, así como los precios del resto de materias primas, lo que termina afectando la inflación.

Adicionalmente, ya hay evidencia, aunque leve, de que en algunos países la inflación se está globalizando, y que está respondiendo más a la oferta y demanda mundiales que a presiones internas. Esto implica que la inflación más alta en países emergentes —como por ejemplo China—, puede conducir, vía aumentos en los precios de exportación, a inflaciones mayores en Estados Unidos y Europa.

En Estados Unidos, que es desde todo punto de vista —economía y mercados financieros— el país más relevante para Colombia, la inflación aún no es un problema, pero está por encima de la zona de confort de la Reserva Federal. Hacia adelante, sin embargo, lo más probable es que la economía logre superar sin mayor traumatismo la caída en el mercado de la vivienda y que se recupere fuertemente en el segundo semestre del año. Lo que podría terminar presionando los precios. De hecho, esta es la razón por la cual ya nadie ve como factible una reducción de los intereses por parte de la FED.

En un mundo con más inflación y tasas de interés más altas, el comportamiento de los mercados cambia. A partir del aumento de los rendimientos de los bonos del tesoro de largo plazo de Estados Unidos, el dólar se ha fortalecido frente al euro y la libra.

La percepción de riesgo también cambia. Durante un largo periodo de tiempo, los inversionistas se acostumbraron a asumir riesgo, tuvieron razón y obtuvieron ganancias multimillonarias.

El aumento reciente de los intereses de los bonos a nivel global puede ser una primera alarma. Un aumento de 30 puntos básicos en tan solo unas pocas horas en los bonos estadounidenses es algo que no se puede pasar a la ligera.

De hecho, el cambio en la percepción de riesgo se hizo evidente en la advertencia que la Reserva Federal hizo a los Hedge Funds. Por medio del Sr. Ryan, secretario asistente para mercados financieros de la FED, les hizo saber que no deberían confiar demasiado en su capacidad de manejar el riesgo, ya que existe una posibilidad real de eventos inesperados que pueden desestabilizar los mercados financieros. Estas declaraciones tuvieron eco en el presidente del BCE, Jean-Claude Trichet, quien considera que los Hedge Funds le imponen riesgos a la estabilidad financiera.

El aumento en el riesgo se ve también reflejado en los spreads, los cuales se amplían en la medida en que aumenten los intereses de los bonos de largo plazo del tesoro de Estados Unidos. Todavía se encuentran en niveles bajos. Si estos se amplían, lo más probable es que prime el riesgo sobre la rentabilidad y que los inversionistas que le han apostado a los emergentes en estos años, terminen retirándose.