Deuda en canje

| 6/8/2001 12:00:00 AM

Deuda en canje

Con el acelerador a fondo, el gobierno busca reducir las necesidades de financiamiento del nivel central en $3,2 billones durante los próximos cuatro años. ¿Qué necesita para lograrlo?

El canje mediante el cual el gobierno busca cambiar el perfil de la deuda interna para aliviar la presión sobre las finanzas públicas ya empezó. La primera subasta de las tres previstas para junio se llevó a cabo el 4 de junio con relativo éxito, ya que se esperaba que esta fuera la más demandada.

Sin embargo, de los $9 billones en TES elegibles para esta subasta, solo se transó el 20%, con lo cual el gobierno logra reducir sus necesidades de financiamiento en $1,8 billones, para este año y el próximo.



Aunque esta cifra representa casi la mitad de la meta que el gobierno aspira a canjear como mínimo, lo cierto es que está muy alejada del total de los $14 billones de TES que se quieren sustituir. Además, para que el canje se pueda considerar un verdadero éxito se requiere, primero, que se hayan llevado a cabo las tres subastas y, segundo, que en ellas participen activamente todos los tenedores de TES, tanto públicos como privados.



En la primera subasta, la tasa del interés de corte para la nueva emisión de bonos de tres años, con un cupón del 15% fue de 14,85%, y un precio equivalente de 102,26. Es decir, el gobierno logró bajar un poco el costo de estos papeles.



¿Para qué canje?



Desde la perspectiva del gobierno, el swap o canje de la deuda interna tiene mucho sentido, más aún si se tiene en cuenta que un 43% de la misma, unos $13 billones, vence en los próximos 18 meses. La experiencia del 98 dejó muy claro que salir al mercado a captar en época de elecciones no es una buena idea y menos cuando la vulnerabilidad externa es alta.



El canje o swap de deuda que está haciendo el gobierno es lo más cercano a una reestructuración ordenada dentro de los parámetros del mercado en un momento en el que hay espacio para hacerlo bien. Este tipo de operaciones tiene sentido, sobre todo cuando se busca mejorar el perfil de la deuda y, si salen bien, pueden ser muy buenas para el emisor. México, por ejemplo, recompra regularmente sus bonos Brady's y, a cambio, emite bonos globales. A pesar de que la motivación de su estrategia es otra --liberar el colateral de los Brady's--, la percepción del mercado es que México es un emisor sofisticado y que maneja activamente sus pasivos.



Argentina, por su parte, acaba de hacer una reestructuración similar de su deuda interna, aunque obligada, ya que de no ser así habría tenido que hacer un default o cesación de pagos de su deuda. El gobierno intercambió 50 series de bonos por un valor nominal de US$29.477 millones y entregó a cambio 5 títulos con vencimientos en 2006, 2008, 2018 y 2031. El costo de la operación en mayor deuda fue de US$2.300 millones y la tasa de interés de los nuevos títulos se ubicó en 15% en dólares. Aunque el canje de la deuda argentina ha sido visto con buenos ojos por el mercado y el spread de los bonos en el exterior se ha reducido, la realidad como se ve hoy es que Argentina evitó el default en el corto plazo, pero no es tan claro que con estas nuevas condiciones de la deuda pueda evitarlo en el mediano plazo.



El intercambio



El canje de la deuda interna colombiana como ha sido estructurado se llevará a cabo en tres subastas sucesivas: la que se dio el 4 de junio, y las del 7 y 12 de junio. El gobierno busca recoger una parte de las muchas emisiones de TES de tasa fija en circulación, así como la totalidad de los TES IPC y sustituirlos por tres nuevas emisiones de bonos a 3, 5 y 10 años. Los tenedores de bonos que participen en la operación recibirán una compensación en efectivo, que se establecerá en el momento de cada subasta.



Aunque los objetivos del gobierno con esta operación de canje son múltiples, el principal es reducir las necesidades de financiamiento del gobierno central en los próximos cuatro años y evitar así un aumento de las tasas de interés. El 70% de la deuda vence en los siguientes cuatro años, con una alta concentración en los próximos 18 meses. Esto significa que el mayor esfuerzo del canje debe dirigirse hacia los papeles con vencimiento antes del 2002, es decir, los que se incluyeron en la primera subasta.



El saldo total de la deuda interna al 30 de abril del presente año era de $28,3 billones, de los cuales $28,1 billones estaban representados en TES. De estos, el 71,7% están denominados en pesos, mientras que un 22,1% están en UVR y un 6,3% indexados a la tasa de cambio. El monto de TES elegibles para el canje es de unos $14 billones, entre los TES de renta fija y los TES-IPC con vencimientos entre junio del 2001 y noviembre del 2005. En la primera subasta, se transaron los TES de tasa fija a tres años, mientras que en la segunda y tercera se transarán los de cinco años y diez años, respectivamente. Las subastas son administradas por el Banco de la República y las únicas entidades autorizadas para presentar ofertas de los inversionistas en el canje son los creadores de mercado y los aspirantes. Cualquiera que quiera participar en alguna de las subastas lo deberá hacer por intermedio de un market maker o creador de mercado. Este a su vez congela el título o títulos para evitar que haya duplicidad. Los creadores de mercado reciben una comisión por la operación.



Si se lograra sustituir todos los bonos elegibles, la reducción en las necesidades de financiamiento sería de entre $4,5 y $5,5 billones en el 2001 y el 2002. Sin embargo, como alcanzar el 100% de la meta es difícil, el gobierno está hablando de una probabilidad de éxito de 25%, con lo cual las necesidades se reducirían en $3,2 billones en los siguientes cuatro años.



El que las entidades públicas y el Banco de la República tengan un 60% de la deuda, 71,5% de la cual vence antes de diciembre del 2002, podría facilitar la operación. No obstante, la participación de las entidades privadas en el canje --con el 40% restante de los TES-- es crucial, no solo porque en sus manos está por lo menos un 30% de la deuda que vence en los próximos 18 meses, sino porque la participación masiva de todos los inversionistas en el canje sería la prueba de la verdadera existencia en Colombia de un mercado de deuda pública transparente. De hecho, la dirección de Crédito Público viene trabajando en este sentido desde hace más de seis años y el éxito del canje sería un reconocimiento a esta labor, además de que permitiría el desarrollo de un mercado de capitales más profundo y sofisticado.



Si bien es cierto que el gobierno a cambio de los TES viejos ofrece mejorar la liquidez y profundizar el mercado secundario de los títulos en puntos estratégicos de la curva de rendimientos, los tenedores de los mismos, sobre todo de los que vencen a muy corto plazo, buscarán un premio alto a cambio de sus TES. Pero habrá que esperar el resultado de las subastas para conocer los costos y hasta dónde el gobierno estaría dispuesto a ir.



Las implicaciones



Por su parte, la operación del gobierno colombiano también ha sido bien recibida por los mercados, ya que sin duda mejorará el perfil de la deuda y disminuirá el riesgo de un default en el corto plazo. Desde la perspectiva de la economía, una menor presión de financiación por parte del gobierno en año de elecciones evitará el aumento de las tasas de interés y disminuirá la incertidumbre.



Para los inversionistas, el canje es también interesante ya que al reducirse el número de emisiones de TES en circulación, las que quedan son más grandes y más líquidas. Los costos de transacción para los inversionistas se reducen, porque los spreads de compraventa son menores y se reduce también el riesgo de liquidación de las posiciones (no poder vender los títulos cuando se quiere), porque el mercado es más profundo.



Sin embargo, no hay que perder de vista que lo mejor que puede hacer un gobierno es pagar sus compromisos a tiempo, sin tener que hacer ningún tipo de reestructuración, ni siquiera voluntaria. Si bien el canje en esta ocasión es bien visto como una solución para mejorar el perfil de la deuda y disminuir su riesgo de financiación, este debe verse también como una señal de alarma de una situación que no debe repetirse. Hoy, el canje se hace de manera voluntaria y si no tuviera éxito, simplemente el gobierno tendría que salir al mercado a captar los recursos necesarios para el pago de la deuda al precio que este se los quiera dar. De todas maneras, así el canje sea exitoso se debe acompañar de una política fiscal estricta y se debe poner un límite al crecimiento de la deuda. Solo así, se puede evitar caer en la situación de Argentina en la que no hubo más remedio que hacer el canje obligatorio. En esto no hay que equivocarse. Un canje obligatorio siempre es el preámbulo de un default o incumplimiento en el pago de la deuda.



El origen



El gobierno decidió aprovechar el momento para cambiar el perfil de la deuda interna y disminuir el riesgo de financiación en el 2002.



Con el canje se aspira a reducir las amortizaciones de la deuda en por lo menos $3,2 billones en los siguientes cuatro años.



El canje se hará por medio de tres subastas que se llevarán a cabo en junio. La primera se realizó el 4 de junio.



El monto de TES elegible para las subastas asciende a $14 billones, entre TES a Tasa fija y TES atados al IPC.



Los saldos de TES elegibles, después de cada subasta, entrarán a participar en la siguiente.



La operación de canje ha sido bien recibida por los mercados interno y externo, lo cual se refleja en los precios de la deuda colombiana.



El gobierno podrá cumplir la meta del 25% sin ninguna dificultad, aunque lo ideal sería ir más allá.
Publicidad

¿Tienes algo que decir? Comenta

Para comentar este artículo usted debe ser un usuario registrado.