Opinión

  • | 2006/09/08 00:00

    Semana de transición

    Las cifras que arrojará la economía de Estados Unidos esta semana, mantendrán la incertidumbre sobre la política monetaria venidera.

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En nuestra opinión, el hecho destacado de la semana fue un sutil cambio en el ambiente externo e interno que creó un panorama confuso para la determinación del precio justo de los activos financieros locales.

Del lado externo, Estados Unidos y Brasil dieron cada uno su sorpresa. En el Tío Sam pareciera que los agentes hicieron una especie de retiro espiritual en el que replantearon sus expectativas sobre el crecimiento, la inflación y la política monetaria.

Al parecer, los norteamericanos comienzan a ver que la economía está menos débil de lo pensado, que el control de la inflación no es aún una prueba superada y que la política monetaria está lejos de ser un asunto descifrado. El sector de servicios (80% del PIB) se expandió más allá de los pronósticos, existen presiones inflacionarias por el lado de los salarios y se empieza a reconocer un exceso de optimismo en el supuesto inicio de un ciclo bajista en la tasa de intervención el próximo año.

Estas tres percepciones se resumen en el leve cambio que experimentó la semana anterior la curva de rendimientos de Estados Unidos, la cual tendió aplanarse después de haber estado ligeramente invertida (mayor a tasa a corto que a largo plazo). En efecto, el aplanamiento de la curva muestra que la “pausa” que decretó el banco central de Estados Unidos sobre la tasa de intervención desde el 8 de agosto va ser más prolongada y que pecaron por exceso de optimismo aquellos que la apostaban a que en enero de 2007 se vería el primer decremento de la tasa de intervención.

Esta circunstancia se unió a la ocurrencia de una corrección técnica en la tasa de interés de los Tesoros a 10 años, de forma que su tasa de interés se subió de 4.3% a 4.8% con el consecuente efecto alcista sobre las tasas de interés de los TES.

Respecto a Brasil, fue toda una sorpresa que el país se hubiera quedado corto en la colocación de los bonos externos, pues tan sólo logró vender el 75% de lo programado. La noticia sorprendió, porque se hizo evidente que el “embajador de los emergentes” ha perdido brillo. Sin embargo, la baja apetencia de los mercados externos guarda cierta lógica con las últimas cifras de Brasil que mostraron una desaceleración económica acompañada de mayor desempleo y desmejora en las cifras fiscales y externas.

La primara sorpresa interna corrió por cuenta de la inflación. Si bien se había pensado que eran los factores de oferta los que habían impulsado el nivel general de precios, el mercado comprendió que son las fuerzas de demanda las que están presionando al IPC y frente a las cuales ha actuado el Banco de la República con su campaña gradual de remoción del estímulo monetario.

Una segunda sorpresa local fue el desaforado apetito por la emisión del bono externo que madura en 2037 con un interés que se ubica por debajo del rendimiento medio de la curva de tardía maduración. En este sentido se hizo evidente una diferente percepción de riesgo entre quienes son sensibles a las señales que da la inflación (agentes locales) y los que son indiferentes a ella (agentes externos).

En suma, una política monetaria americana que escaló en sus niveles de incertidumbre, un Brasil que ha visto más salidas que entradas de capitales y una inflación colombiana cuya rebeldía debe instrumentarse con la represión de la demanda, fueron las fuerzas que impidieron una reducción de las tasas, no obstante que entraron flujos externos y que se lanzaron rumores poco fundamentados sobre una supuesta mejora en la calificación del riesgo soberano.

En nuestra opinión, el mercado transita por una compleja fase de transición carente de señales dominantes bajo el halo de incertidumbre que gobierna a la política monetaria de Estados Unidos, cuyos agentes no han podido dilucidar si optan por la tesis del “aterrizaje suave” o si se adhieren a la hipótesis de la recesión de la que han hablado algunos expertos.

Lo que viene
Esta semana promete tener un inicio bastante aburridor para los operadores puesto que entre lunes y miércoles se publican cifras que poco aportan al proceso de formación de los precios. Estados Unidos revela los resultados de la balanza comercial y cifras fiscales con bajo impacto en la renta fija emergente.

Así, salvo los discursos de tres miembros de la FED y del secretario del Tesoro de Estados Unidos, creemos que los activos financieros colombianos pueden mostrar un comportamiento “atendencial” dominado por los movimientos de los agentes grandes.

En contraste, entre jueves y viernes salen las cifras de ventas al por menor americanas y el índice de precios de los artículos importados correspondientes a agosto. La importancia de estos datos radica en que las ventas al por menor van a permitir medirle la fuerza al consumo (dos tercios del PIB de Estados Unidos) y a la inflación, puesto que el 15% de la canasta familiar de Estados Unidos es importada.

Para rematar la semana, el viernes se publica la inflación del consumidor americano de agosto, la producción industrial, el uso de la capacidad instalada y la confianza del consumidor con el primer adelanto del mes de septiembre.

En síntesis, el mercado va a recibir información valiosa para que la balanza entre el “aterrizaje suave” o la recesión se incline para algún lado y para que la curva de rendimientos convalide la prolongación de la pausa del ciclo alcista de la tasa de la FED o para que retome la tesis sobre el pronto decremento de la tasa de intervención.

Sin embargo, nuestra percepción nos dice que nada de eso va a pasar y que esta semana, desafortunadamente, el mercado no va a abandonar esta fase de transición que tanto dificulta la gestación de tendencias en la formación de los precios. Creemos que los máximos históricos que se esperan para la inflación estructural de Estados Unidos y para el uso de la capacidad instalada, junto con el esperado debilitamiento del consumo (ventas al por menor), aumentarán aún más la incertidumbre sobre la política monetaria venidera.

En este sentido, creemos que esta va a ser otra semana en que primarán los movimientos de las chequeras de los grandes agentes locales y que en ausencia de fundamentales claros de nuevo aflorarán las imperfecciones del mercado colombiano.

Ricardoduran@intervalores.com.co
*Analista de Intervalores

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