Opinión

  • | 2015/05/27 05:00

    TES: Incertidumbre y turbulencia

    En las próximas semanas vienen vientos encontrados para el mercado local de deuda pública. Los riesgos de desanclaje de expectativas de inflación, de mayores tasas de interés internacionales y de un mayor deterioro fiscal son determinantes clave para lo que resta del año.

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Por eso,  tres acontecimientos próximos serán el centro de atención de los inversionistas:

  • El 15 de junio vence el plazo para que el gobierno presente al Congreso el plan financiero del 2016 y la programación fiscal de los próximos 10 años.
  • La Reserva Federal anunciará su decisión de política monetaria el 17 de junio.
  • La inflación en Colombia será dada a conocer el 05 de junio.

El control de las expectativas de inflación es fundamental para evitar alzas en la tasa de intervención del Emisor, mientras que la capacidad del mercado para anticipar el cambio de postura monetaria en EE.UU. también es de gran relevancia, pues un alza repentina y/o acelerada en la tasa de intervención de la Fed repercutiría presionando al alza las tasas de interés en pesos y presionando una mayor  devaluación  del peso.

Por ahora, estos dos factores permanecen tranquilos en la medida en que se espera que abril haya sido el pico de inflación (4,64%), mientras que el primer incremento en la tasa de política monetaria por parte de la Fed se espera hasta la reunión de septiembre. Sin embargo, la lentitud y poca claridad con la que se han entregado las cifras fiscales este año hacen que, al menos en el muy corto plazo, la mayor fuente de incertidumbre sea la publicación de las perspectivas fiscales por parte del gobierno.

Aunque en el mercado ya existen estimaciones sobre el déficit fiscal para 2016, el cual podría estar entre 3,5% y 4% del PIB (mayor deterioro fiscal frente al 3% esperado para este año), la incertidumbre proviene de varios frentes. La existencia de la regla fiscal que permite desviaciones temporales del balance fiscal total con respecto a las metas de balance estructural, soporta un mayor déficit fiscal el próximo año, tanto por tener un crecimiento económico menor al potencial como por un precio del petróleo (durante 2015) menor a su nivel de largo plazo.

No obstante, habrá que esperar a conocer las estimaciones oficiales del Comité Técnico de la Regla Fiscal para saber con certeza cuánto es el margen de maniobra que otorga la regla fiscal para el próximo año.

El riesgo de un recorte de calificación es bajo incluso con este mayor déficit fiscal, pero hay otras dos cuestiones que pueden ser negativas para los inversionistas. Por una parte, el desbalance temporal no se puede sostener indefinidamente y en el año 2017, con un precio del petróleo más alineado con la estimación de largo plazo, será obligatorio para el gobierno reducir el déficit fiscal.

En ese sentido es imprescindible realizar una reforma tributaria en 2016 que de tranquilidad a las calificadoras y a los inversionistas de que Colombia mantiene una creíble disciplina fiscal a largo plazo. Cualquier mensaje contrario tendrá un costo importante al generar repuntes en las tasas de interés de la deuda pública.

Por otra parte, con efectos más de corto plazo, los inversionistas querrán tener claridad de cómo el gobierno financiará el mayor déficit fiscal esperado para 2016 e incluso algún deterioro adicional en el déficit fiscal de 2015 (si el crecimiento económico es menor al 3,5%). Allí hay abiertas varias posibilidades: canjes de deuda, aumento en la proporción de endeudamiento público externo, mayor emisión de TES a las realizadas en años recientes, aunque lo ideal sería disminuir significativamente el gasto público.

Lo cierto es que ante la baja probabilidad de hacer ajustes por el lado del gasto, en 2016 habrá mayor endeudamiento y a partir de 2017 no parece haber más posibilidades que seguir financiando la moderada disciplina fiscal vía impuestos pagados por el sector formal.
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