Opinión

  • | 2017/04/25 00:00

    La importancia de la tasa de interés real

    Más allá de lo positivo que parezca un recorte en la tasa de interés de intervención hacia niveles de 5% este mismo año, vale recordar que un movimiento de esta magnitud no es garantía de la recuperación económica.

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Ahora que el Banco de la República se encuentra en pleno proceso de recortes en la tasa de interés de intervención es confuso entender por qué después de una reducción acumulada de 0,75% (de 7,75% a 7,0%) todavía los analistas del mercado financiero y los mismos funcionarios del Emisor consideran que la postura monetaria es contractiva.

La respuesta es concreta (pero no sencilla): La tasa de interés que determina la postura monetaria adoptada por el banco central, en países que han establecido la inflación objetivo como marco institucional de la política monetaria, es la tasa de interés real (descontando la inflación). Particularmente en Colombia diversos estudios han concluido que la tasa de interés de intervención real considerada neutral, es decir aquella que corresponde al nivel en que en ausencia de choques la economía podría crecer de manera estable, se encuentra entre 1,5% y 2,0%.

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La literatura económica denomina variables reales a variables que son tratadas para eliminar el efecto de los precios, es decir, por alguna medida de inflación. El crecimiento económico, la tasa de cambio o las tasas de interés son variables solamente observables en términos nominales (incluyendo el efecto precio), pero su análisis es inadecuado, por lo que los analistas económicos prefieren quitar el efecto precio; de esta forma se han encontrado explicaciones más coherentes a la respuesta de los agentes económicos al movimiento de dichas variables.

Específicamente, para variables monetarias como las tasas de interés o el crecimiento de los salarios, las mediciones del efecto precio son muy inciertas puesto que la inflación observada poco sirve para entender el comportamiento de consumidores, productores y financiadores, como respuesta a los cambios y las tendencias en estas variables. Allí lo relevante es la expectativa de los agentes económicos (decisores) sobre el nivel y la trayectoria futura de los precios o los salarios en la economía en la cual actúan.

Por ejemplo, el consumo o la capacidad de pago futuros de un consumidor cuyo ingreso es esencialmente laboral no se ven afectados por el ingreso actual sino por el cambio del salario (ingreso futuro) menos la inflación a la cual su canasta de consumo va a estar expuesta (inflación futura). Por esta razón, los banqueros centrales se preocupan más por las variables reales que por las nominales.

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En el caso de la política monetaria existe una famosa regla que es una buena guía para entender cuándo la postura de la política monetaria es contractiva (busca impulsar la actividad económica) o expansiva (busca moderar la actividad económica), denominada la regla de Taylor. Esta regla establece que la tasa de interés de intervención real es función de dos variables: 1. la brecha del producto, entendida como la diferencia entre lo que puede crecer una economía (sin acelerar de la inflación) y lo que verdaderamente crece; 2. La diferencia entre la inflación esperada o futura y el nivel objetivo o meta de inflación.

Actualmente en Colombia se considera que la brecha del producto es negativa lo que significa que el crecimiento económico esperado en los próximos trimestres es inferior al crecimiento alcanzable con el uso de toda la capacidad instalada o de todos los recursos disponibles (3% a 3,5%); por lo cual esta variable sugiere que debería tenerse una postura monetaria expansiva que, en otras palabras, significa tener un nivel de tasa de interés real menor a 2% o incluso a 1,5%.

Por otra parte, el diferencial entre la inflación esperada y la inflación objetivo es un tema más incierto, aunque la rápida caída de la inflación en lo corrido del año ha contribuido significativamente a moderar las expectativas sobre esta variable a mediano plazo (1 a 3 años). Siendo estrictos, la meta de inflación en Colombia es 3%, mientras que las expectativas de inflación están entre 3,2% y 3,6%, lo cual implica un diferencial pequeño que no evidencia la necesidad inmediata de adoptar una postura monetaria expansiva.

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Con base en una tasa de intervención nominal de 7% y teniendo en cuenta las expectativas de inflación mencionadas, la tasa de interés real se encuentra entre 3,4% y 3,8%, es decir muy por encima del nivel considerado neutral, lo cual significa que actualmente la postura monetaria es contractiva. Al aplicar la regla de Taylor lo difícil para el banco central es decidir a cuál variable le da mayor ponderación: A la brecha del producto (crecimiento) o a las expectativas de inflación. 

Dado que la meta de inflación en Colombia es un rango entre 2% y 4%, varios analistas consideran que las expectativas de inflación ya están controladas y, en consecuencia, aseguran la convergencia de la inflación futura al rango meta (actualmente la inflación está en 4,69%). Desde esta perspectiva y con el pesimismo sobre la actividad económica es casi un hecho que la tasa de interés real tenga que dirigirse rápidamente, por lo menos a un nivel neutral.

Lo anterior implica que la tasa de intervención nominal llegue pronto a niveles entre 5,4% y 5,8%, si las expectativas de inflación se mantienen estables, pero si continúan disminuyendo dicha tasa de intervención podría ubicarse en 5% o por debajo si, adicionalmente, el pesimismo sobre el crecimiento económico no se desvanece considerablemente en los próximos meses. 

En todo caso, más allá de lo positivo que parezca un recorte en la tasa  de interés de intervención hacia niveles de 5% este mismo año, vale recordar que un movimiento de esta magnitud no es garantía de la recuperación económica. Hay otros componentes de la política pública más relevantes y con efectos más duraderos sobre el crecimiento, por ejemplo la política fiscal, la política comercial o la política educativa y de innovación, pues no solo se trata de aumentar el gasto público que es la respuesta típica de los gobiernos cortoplacistas.

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