Opinión

  • | 2017/09/26 00:01

    ¿Están acorralados los títulos TES y el peso colombiano?

    El mayor riesgo es el de la liquidez de los tesoros; los bonos corporativos y bonos soberanos de mercados emergentes no se están reflejando en el precio de los activos libres de riesgos.

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Hay un estado climático llamado dead calm, que traduce como calma muerta o calma chicha. Ocurre cuando no hay viento, y en el mar cuando no hay olas.

La volatilidad en los mercados financieros es el equivalente a estos vientos y olas: si no están presentes, los barcos propulsados por velas simplemente no pueden navegar.

Y así pasa con todos los procesos económicos. Veamos los efectos.

¿Los bancos centrales suprimieron la volatilidad del mercado?

Figura 1. Índices PMI en Europa, US , Japón y China junto a índices de comercio internacional.
Fuente: Oxford Economics.

Ya vamos a cumplir 10 años desde que los bancos centrales empezaron su experimento de Compra de Activos para estimular la economía después de la crisis del 2008 de productos tóxicos relacionados con el mercado hipotecario. La Reserva Federal (FED) de Estados Unidos compró títulos de valores hipotecarios y bonos del tesoro con el fin de estabilizar la economía después del 2008.

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El Banco Central Europeo también usó la mismo estrategia después de la Crisis de Deuda Europea en el 2009. Esta vez se concentraron en comprar bonos de países periféricos como Grecia, España, Italia e Irlanda. Continuaron el estímulo monetario comprando bonos corporativos y llevando las tasas de interés a terreno negativo.  

El banco central Japonés (BoJ) llevó el estímulo monetario al extremo no solo comprando tesoros, bonos corporativos y llevando las tasas a terreno negativos sino que también comprando el índice de acciones de productos índice como el Exchange Traded Funds (ETFs).
El BoJ tiene casi un 50% de dichos los bonos del tesoro de Japón.

Y estas maniobras, parece, ¡funcionaron!. Muchos economistas declararon este tipo de política de estímulo como un éxito: los indicadores líderes de crecimiento económico como el PMI, o los indicadores de Comercio Internacional indican una gran recuperación en Estados Unidos, Europa y Japón. Los niveles de desempleo llevados a mínimos históricos y la economías desarrolladas por fin mostrando señales de inflación. Se ve como misión cumplida. 

Así los bancos centrales lograron salvar al mundo de una gran episodio de deflación. ¿Pero qué va pasar cuando estos bancos empiecen a retirar la liquidez del mercado?

Si bien la política monetaria expansiva ha generado crecimiento económico  y estabilizado el proceso de desapalancamiento de la economía de USA, también está aumentando el apalancamiento de los mercados de deuda corporativa en los mercados emergentes. En particular en China.

Por otro lado, una consecuencia negativa es que los bancos centrales se convirtieron en los tenedores principales de los activos libre de riesgo (Tesoros Estados Unidos, Bonos del Tesoro Alemán, Bonos del Tesoro Japonés): esto crea un déficit de activos libres de riesgo.

En Macrowise pensamos que el mayor riesgo es el de la liquidez de los tesoros; los bonos corporativos y bonos soberanos de mercados emergentes no se están reflejando en el precio de  dichos activos.

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Más detalles sobre nuestra visión sobre el problema de liquidez y déficit de activos libre de riesgo aquí.

Colombia: tal vez sea momento de rebarajar

Los títulos TES son los bonos soberanos del Estado Colombiano. Dichos títulos se encuentran la mayoría - en este 2017- en manos de fondos extranjeros que replican los índices tanto de mercados emergentes y en manos de  los fondos de pensiones.

Figura 2. Índice de volatilidad renta fija MOVE.
Fuente: Bloomberg Análisis Macrowise

Estos fondos Índices administrados por JP Morgan son muy susceptibles a las variaciones de volatilidad del mercado de renta fija. La figura 2 muestra que la volatilidad mundial en renta fija se encuentra en mínimos históricos, lo que indica que hay una muy alta probabilidad de aumento en dicha volatilidad.

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Con más volatilidad estos fondos índices se van a rebalancear y generaría una fuga de capital de inversiones en bonos soberanos latinoamericanos, entre ellos los títulos TES colombianos.

La gran iliquidez y la microestructura (mercado dominado por fondos extranjeros y fondos de pensiones) de dicho mercados de TES puede crear un alza importante en la tasa de interés de largo plazo y una gran devaluación en el peso Colombiano.

Con un peso colombiano alrededor de $2.900 frente al US$, el mercado aún no ha descontado dicho escenario. Hacer análisis de stress de un escenario con un peso a $3.500 es una mejor manera de conocer el riesgo real que cada administrador de portafolio está tomando en vez de usar modelos de riesgo VAR , con una volatilidad histórica que no refleja el riesgo real en el mercado financiero.

La calma chicha tanto en los títulos TES como en el peso colombiano son una falsa señal del riesgo real de dichos activos.  Un aumento en la volatilidad general de los Bonos de Tesoro alrededor del mundo puede ser el detonante de un movimiento de fuga de capital mayor, el inicio de una gran devaluación de nuestra moneda local.

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