Calmando la euforia

La semana anterior el mercado frenó su euforia de inicio de año. Los precios máximos históricos que se establecieron en la segunda semana de enero se constituyeron en importantes soportes para los TES y para las acciones.

En el mercado de TES los agentes no encontraron fundamentos para imponer nuevos máximos históricos en la tasa real de los papeles en medio de un ambiente de alta volatilidad en las tasas de interés de los Tesoros de Estados Unidos. Así mismo, el mercado local de acciones hizo una tranquilizadora pausa en su alocado proceso de valorización.

Si bien es cierto que la liquidez permaneció elevada, de nuevo, estamos en un escenario en que el mercado busca argumentos fundamentales distintos a la liquidez para validar nuevas valorizaciones después de las exorbitantes ganancias obtenidas el año anterior.

Esta mayor cautela de los agentes nos parece conveniente. El mercado debería entender que los diferentes resultados de 2005 tienen en común el fenomenal ingreso de capitales externos, cuyo monto debe ser inferior este año si se tiene en cuenta la gran reducción de las tasas de interés locales y la imposibilidad de vender esta año a inversionistas extranjeros dos portentos de la industria como Coltabaco y Bavaria.

En nuestra opinión, el hecho más destacable de 2005 fue el gran ingreso de capitales que utilizó el canal de la inversión de portafolio y de la inversión extranjera directa para valorizar en proporciones no imaginadas el valor del portafolio colombiano.

Ese ingreso de capitales generó múltiples efectos financieros y macroeconómicos: su influencia revaluacionista hizo posible el milagro de reducir la inflación en medio de la explosión de la liquidez. La reducción de la inflación puso una cuota muy grande en la reducción de las tasas nominales de los TES. La elevada liquidez puso la otra cuota en la reducción de la tasa nominal de los TES y llevó a marcar mínimos históricos en la tasa DTF. La caída de la DTF abarató el crédito bancario y el consumo de los hogares comenzó a apalancarse con crédito. La reacción del consumo impulsó la PIB desde el punto de vista de la demanda. Así mismo, las caídas en las tasas de interés generaron utilidades extraordinarias en los inversionistas institucionales a la vez que redujeron sensiblemente la carga financiera de las empresas. Dicha explosión de las utilidades financieras llevó al IGBC a más que duplicarse a lo largo del año.

Queda claro entonces que el círculo virtuoso que presenciamos el año anterior tuvo origen en los diversos efectos y manifestaciones de un mismo fenómeno: el influjo de capitales. La pregunta que seguramente se está haciendo el mercado ahora que se niega a marcar nuevos máximos históricos es el monto de dichos flujos y su direccionalidad.

Bienvenida pues la pausa, ya que el 2006 no va a ser como el 2005. ¿Alguien cree que los TES pueden bajar otros 400 puntos básicos este año?¿ Alguien piensa que están para la venta a extranjeros empresas colombianas de la envergadura de Coltabaco y Bavaria? ¿Alguien considera que los inversionistas extranjeros son indiferentes al cierre de los diferenciales de tasas en 2005? ¿Alguien apuesta a que las utilidades de los inversionistas institucionales pueden aumentar como en 2005 si las tasas de interés ya no van a caer de esa forma?¿Alguien cree que el Banco de la República va a comprar otros US$4.700 millones si en breve los diferenciales de tasas ya no van a atraer capitales y si se recuerda que los analistas proyectamos devaluación este año?¿Alguien cree que todavía estamos en 2005?

Definitivamente no estamos en 2005, aunque el primer bimestre de 2006 sí va a tener rasgos parecidos. Para la muestra un botón:

Lo que puede pasar esta semana:

Esta semana Estados Unidos va a ofrecer evidencia adicional sobre su gripa de inicio de año y en este sentido es lógico esperar mayor devaluación del dólar a nivel mundial con caídas en las tasas de interés de los Tesoros ante el surgimiento de señales adicionales de enfriamiento.

Se revisa a la baja el PIB del cuarto trimestre de 2005, caen los indicadores líderes y la revisión de la inflación del PIB muestra una reducción. La experiencia nos dice que la caída en las tasas de interés de los Tesoros y la devaluación mundial de dólar expulsa capitales de Estados Unidos hacia los países emergentes.

En conclusión creemos que esta semana se van a valorizar las acciones, creemos que los TES van a marcar un nuevo mínimo real y que los yankees van tener valorizaciones adicionales. El perdedor será la TRM, así como lo fue en 2005. La otra buena noticia es que vemos un panorama similar hasta finales de febrero. Sin embargo, en marzo puede darse una primera destorcida motivada por las elecciones parlamentarias colombianas, por la primera reunión de la FED con Bernanke a bordo y por la estacionalidad que han mostrado la inflación y el empleo de Estados Unidos en marzo en los dos últimos años.