Revista Dinero

Colombia entregará al país 500 megavatios/hora y se prevé que desde el martes otorgue entre 750 y 1.000 megavatios/hora.

| 8/3/2009 12:00:00 AM

Y ¿Cuánto vale la acción de Isagén? ¿Compro o no compro?

La valoración de la acción de Isagen tiene interesados al gobierno, a los inversionistas y al sector. ¿Los $2.200 en los que se cotiza la hacen una acción cara o barata? problemas con la primera valoración independiente.

La acción de Isagen es una de las más interesantes del mercado colombiano, pero todavía no está claro cuánto vale. Lo que se sabe, incluso antes de que el gobierno decida si la privatiza o no, es que esta firma antioqueña es la tercera generadora de energía más grande del país y que tiene algo más del 20% de la capacidad de generación nacional.

Un informe de Interbolsa del 29 de julio, habla extraordinariamente bien del desempeño de Isagén. “Los resultados del primer trimestre de este año dejaron a más de un inversionista con la boca abierta. Las cifras reportadas superaron con creces los resultados del mismo trimestre del año anterior; tanto que los ingresos operacionales se incrementaron en un 38,9%, la utilidad operacional en un 86,3% y la utilidad neta en un 111,9%”.

El mismo informe recomienda comprar la acción, incluso a los precios de bolsa actuales que hoy están cerca de los $2.200, que para algunos es caro (9,8 veces el Ebitda esperado para 2009). Los analistas de la firma de bolsa vaticinan que la acción cerraría el año cerca de los $2.493, lo que representaría una valorización de 13% frente a los precios actuales.

Recomiendan la compra por el resultado de un ejercicio cuantitativo de un modelo de valoración de la empresa. Con el modelo simulan el comportamiento financiero de la empresa durante los próximos 12 años. Establecen escenarios posibles de ingresos, que naturalmente dependen de los precios de la energía, que a su vez, dependen de la demanda y de la entrada al mercado de nuevas generadoras de energía.

También montan escenarios de egresos probables y con toda esta información, establecen el flujo de caja que generará Isagén en el futuro para sus accionistas.

El cálculo no es sencillo, porque se deben hacer supuestos como el de los precios futuros de la energía. Para afinar la puntería en sus cálculos, hacen ejercicios matemáticos como el de repetir 10.000 veces la valoración modificando algunos de los parámetros principales, para ver cómo responde el precio final de la acción. Con eso, concluyen que con una muy buena probabilidad, el precio de la acción podría estar en los $2.493. Hasta ahí, todo bien.

El problema
Sin embargo, parece haber un problema con ese cálculo. El valor de los activos de la empresa al final de 2021, lo que se llama en la jerga financiera el valor terminal, es de $23,5 billones. Esa cifra, puesta en pesos de hoy equivaldría a 6,1 billones, según las cuentas de Interbolsa.

La mala noticia está en que los $6,1 billones representan más del 81% de los $7,5 billones que según el ejercicio de valoración vale Isagén hoy. En general, el valor terminal no representa más allá del 40% del precio de la empresa.

De modo que si se baja esa cuenta, el precio justo de la acción podría estar sustancialmente por debajo de los $2.493 y la rentabilidad para los compradores podría no ser tan buena o incluso negativa.

Natalia Agudelo, analista económica de Interbolsa reconoce que el cálculo podría ser diferente, pero explica por qué lo hicieron de esa forma. “Nosotros suponemos un escenario en el que no hay más inversión una vez terminan Sogamoso”, dice.

La empresa antioqueña tiene entre manos la construcción de Hidrosogamoso, un proyecto de 800 MW que entrará en operación en 2015.

Entonces, lo que quiere decir la analista es que a partir de 2015, con la puesta en marcha de Hidrosogamoso, Isagén recibirá más ingresos de la nueva planta, pero no hará nuevas inversiones. De esta forma, acumularía en caja el dinero de los excedentes desde ese año y hasta 2021. Por eso el valor terminal es tan alto; porque está casi todo representado en dinero líquido.

No parece muy realista esperar que el vicepresidente financiero de Isagen quiera acumular dinero en caja por seis años sin invertirlos en algún proyecto nuevo de generación. Pero Natalia Agudelo defiende su método. “Tratamos de hacer todos nuestros cálculos con información pública. Si no, tendríamos que hacer supuestos que no son fáciles de sostener”.

Las soluciones las ofrece la misma analista de Interbolsa. Por ejemplo, establecer que los excedentes se reinvierten a una tasa promedio parecida a la de los años 2009 a 2015, para mostrar que las inversiones en el sector eléctrico se toman tiempo.

Por lo pronto, lo que parece cierto es que el precio de la acción está un poco más entre los $2.493 y los $1.562, que es el límite inferior de la valoración de Interbolsa.

Independiente de lo que ocurra con una eventual revisión de la valoración, el hecho es que el precio de la acción de Isagen le interesa al gobierno, para decidir qué hace con la propiedad de la firma, a los accionistas actuales, a los inversionistas futuros e incluso a la competencia. Por eso el próximo número será recibido con el mismo interés que este primero de Interbolsa.

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