| 11/9/2017 12:01:00 AM

Las tres grandes discusiones del Banco de la República

El Banco de la República se acerca a la política monetaria expansiva. Las señales de buen rumbo son las que le dan el espacio para impulsar la economía.

80% de los analistas anticipaba que en octubre las tasas de interés se quedarían nuevamente en 5,25%, a la espera de nuevos datos sobre la recuperación en la actividad interna, con una inflación que terminaría entre 4% y 4,1%, para hacer una última bajada de los tipos de intervención en noviembre o diciembre.

Sin embargo, así como no se esperaban la movida de la autoridad monetaria, que llevó a 5% en octubre el nivel de tasa de interés, nadie esperaba que la inflación de septiembre fuera de apenas 0,04% para mantener el acumulado de 12 meses dentro del rango meta, un decoroso 3,97%.

El dato, explicado por una caída en los precios de los alimentos de 0,40%, llevó a nuevos cálculos sobre el futuro de la inflación en el Banco de la República, cuyo equipo técnico ahora espera que el IPC cierre el año en 3,9% y se evite un tercer año fuera del rango meta. Para 2018, lo proyecta inferior a 3% de meta a largo plazo.

Con una inflación que muestra tales signos de control, a las autoridades les quedan otras dos preocupaciones: el crecimiento, que este año sería cercano a 1,7%, y la balanza externa.

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Durante el proceso de ajuste del país a las nuevas condiciones globales, la alta devaluación hizo su parte, ayudando a disminuir las importaciones para evitar un déficit mayor, mientras que las exportaciones subían más lento.

Pero la transmisión de los estímulos monetarios que iniciaron en diciembre de 2016 surtieron efecto también sobre las compras en el exterior, que volvieron a incrementarse en especial en algunos segmentos, y llevaron al Ministerio de Hacienda a aumentar su proyección de déficit de cuenta corriente, tanto para este año (3,8%) como para el próximo (3,2%).

El balance externo y fiscal del país también preocupa a otros agentes. Las calificadoras internacionales advierten el alto nivel en los déficits del país, ya que estos superan el promedio de naciones que ostentan la misma calificación crediticia y tienen economías de similar tamaño.

Una de las tres calificadoras llegó a advertir que podría reducirle su calificación crediticia al país, pues no ve posible el cumplimiento de su meta de déficit fiscal, a menos que se haga un esfuerzo adicional a la alabada reforma tributaria que nos permitió mantener el grado de inversión y garantizó ingresos adicionales hasta 2019, generando un desestímulo adicional al consumo interno.

Aunque el mandato constitucional del Banco de la República no es cuidar el déficit de cuenta corriente ni el fiscal, la situación les preocupa. En un año el desbalance externo pasó de 6,5% a 4,4% gracias a una caída que fue más rápida de la esperada y se espera que 2017 lo cierre en 3,7% –según el Emisor– y 3,8%, según el Minhacienda. Pero no es suficiente. Recientemente el ministro de Hacienda y el gerente del Emisor señalaron que se va acercando el momento de calcular y debatir cuál debe ser el nivel de déficit de cuenta corriente “sostenible en el mediano y largo plazo”, lo que implicará la imposición de una nueva meta y claro, de estrategias para cumplirla.

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La autoridad monetaria insiste en la necesidad de cumplir su obligación de una inflación controlada, pero también busca ayudarle al país a mejorar su déficit mientras el crecimiento económico se recupera y el país alcanza su nuevo PIB potencial que estaría cerca de 3,3%.

Las tasas de interés al alza ayudaron en su momento, tanto a disminuir las importaciones como la inflación vía una restricción del consumo, en la que también tuvo su parte un dólar más costoso, pero dicha reducción también desaceleró la actividad económica interna.

La Junta del Emisor advierte que por ahora continuará la subutilización de la capacidad instalada en la economía y el riesgo de una desaceleración más allá de la compatible con los menores ingresos. La solución podría ser pasar a una fase expansionista que lleve de nuevo al alza el consumo interno para recuperar la capacidad instalada y evitar esa desaceleración mayor al deterioro del ingreso.

Pero esto también implicaría mayores importaciones, que si no se acompañan de igual tendencia en los ingresos o se unen a la materialización de riesgos externos, ampliarían el déficit de cuenta corriente a un nivel peligroso, tanto para la calificación crediticia como para la futura financiación. Así se ven estos dilemas del Emisor según Ana Fernanda Maiguashca.

¿Qué tanto estamos realmente dentro de la tasa de interés neutral?

Es posible que con el último recorte la tasa se encuentre en terreno marginalmente expansivo.

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¿Qué tanto espacio le queda al Emisor para reducir sus tasas de interés?

Más que hablar de espacio, creo que corresponde hablar de ritmo. El espacio lo ha ido generando la convergencia de la inflación a su meta y el ajuste del balance externo. En la medida en que ello continúe se irá abriendo más espacio. No hay que esperar a que ambas variables estén en sus niveles deseados, pero sí que las proyecciones muestren que hacia allá vamos. Así, el impulso que le demos a la economía nos llevará a una recuperación sostenible y no a la acumulación de nuevas vulnerabilidades.

¿Cómo ve la balanza de pagos?

El déficit en cuenta corriente ha tenido un ajuste enorme, al pasar de niveles superiores de 6% del PIB en 2015, a 3,7% este año (según la proyección del Emisor). Sin embargo, este aún es un nivel alto frente a lo que se puede considerar sostenible en el largo plazo. Por eso hablamos de que hace falta que este ajuste se consolide.

Sobre los ingresos externos, están pendientes también de la Fed por ejemplo…

De la Fed y en general de las condiciones financieras internacionales. Es uno de esos casos en que ni tanto que queme al santo... Si las condiciones financieras se endurecen un poco, eso podría reducir los flujos que financian nuestro déficit y contribuir a que siga su ajuste ordenado. Si se endurecen demasiado, generarían el tipo de contracción del gasto acelerada y dramática que hemos venido evitando. Por eso es importante monitorear dichas condiciones.

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¿Qué tan fuerte fue el ajuste que hizo el país?

El ajuste que hizo el país fue extraordinario, porque extraordinario fue el choque que recibió. Las exportaciones cayeron casi a la mitad y hubo que acomodar esa caída ajustando la demanda interna, como lo haría un hogar o una empresa si caen fuertemente sus ingresos. Esto se logró con una desaceleración importante, pero que no impactó el empleo de la misma forma.

Tampoco tuvimos ningún evento que afectara la estabilidad financiera y, en esa medida, se preservó nuestra capacidad de convertir ahorro en inversión y en futuro crecimiento. Finalmente, contamos con flujos de financiación externa que nos permitieron, llamémoslo “adelgazar a nuestro ritmo”, en lugar de someternos a una dieta dolorosa a la fuerza. Aunque muchos piensan que al resaltar las bondades de este ajuste nos estamos conformando con poco, lo cierto es que este choque nos habría podido descarrilar, como nos ocurrió a finales de los 90. El país resistió este embate apoyado en el trabajo de 20 años de mejoras institucionales en muchos frentes.

Lo que viene

El gerente del Banco de la República, Juan José Echavarría, anunció que, si la inflación alcanza 3,5% para marzo del próximo año, podrían iniciar nuevos descensos en las tasas de interés.

Pero, por ahora, el de octubre habría sido el último movimiento de este ciclo, dados riesgos de indexación cuando terminen de desvanecerse los choques de oferta y que parecen advertir las inflaciones básicas que sumaron 4,58% en septiembre, y los movimientos en el contexto global que podrían motivar un nuevo incremento en el déficit externo.

La Junta Directiva del Emisor está conformada por siete miembros, con opiniones diferentes cada mes que, con base en los insumos que entrega en cada ocasión el equipo técnico de la entidad, sobre la combinación ideal entre crecimiento económico, inflación y déficit toma sus decisiones en materia de política monetaria.

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