| 10/1/2004 12:00:00 AM

Cómo manejar la tasa de cambio

Ante la volatilidad del dólar, algunas empresas están manejando este riesgo estratégicamente. Sin embargo, el sector empresarial todavía tiene que avanzar hacia una gestión integral del riesgo.

Mientras que a nuestros exportadores los trasnocha la revaluación del peso, algunas grandes empresas, como EEPPM, ISA, Bavaria, BellSouth y Ecopetrol, han aprendido a dormir más tranquilas. No las trasnocha si la moneda se revalúa y sus ventas externas se afectan, o si se devalúa y sus créditos en dólares se disparan.

Esto se debe a que saben protegerse del riesgo cambiario y otros riesgos, con instrumentos financieros de cobertura como forwards, futuros, swaps y opciones, en otras palabras, de derivados (ver recuadro). Estas empresas comprendieron que los derivados les permiten reducir (y no aumentar) la incertidumbre y volatilidad de sus flujos de caja ante los movimientos del dólar.

Bavaria utiliza los forwards para cubrir el 100% de los vencimientos de su deuda en dólares y compra de materias primas. En los últimos dos años, ISA hizo swaps por US$121 millones para convertir su deuda a pesos, estrategia que también siguió EEPPM. Por su parte, BellSouth está comprando dólares para cubrir sus pagos futuros.

Al igual que estas empresas, otras han estado activas en el mercado de los forwards para cubrirse contra posibles efectos de una devaluación en el mediano plazo y aprovechando la revaluación para demandar dólares y prepagar obligaciones en moneda extranjera.

De hecho, con la revaluación el uso de algunos instrumentos de este tipo se ha intensificado. El monto transado en el mercado de forwards se disparó a US$3.600 millones promedio mensual. Y las Operaciones a Plazo de Cumplimiento Financiero (OPCF) sobre tasa de cambio, lo más parecido que tenemos a un futuro, han crecido 64% en lo corrido del año.

Esto evidencia que ha aumentado la conciencia en torno a la necesidad de contar con instrumentos que permiten hacer una mejor planeación financiera. Sin embargo, esta cultura no ha permeado a todas las compañías ni a sus directivos. Aún falta avanzar mucho para configurar una verdadera cultura del manejo integral del riesgo en nuestras empresas, pues persisten ideas equivocadas en torno al tema, lo cual provoca un rezago entre el nivel de desarrollo y la oferta de instrumentos de cobertura en el mercado de capitales colombiano.



El dólar no es el negocio

Para muchos exportadores, la revaluación es un fuerte golpe. La mayoría realizó sus presupuestos al comenzar el año con una devaluación esperada del 6%. No obstante, el fortalecimiento de la tasa de cambio en lo corrido del año alcanza 8%. Una notable diferencia que les generó menores ingresos a los esperados.

Pero algunos expertos señalan que estas mediciones no son del todo ciertas. Lo que sucedió fue que dejaron de ganar una utilidad especulativa pues tomaron un riesgo que no es de su negocio. Muchos exportadores no tienen claro que la empresa que opta por no cubrirse está tomando implícitamente un riesgo cambiario y, por tanto, está especulando. "Apuesta" a que el dólar jugará a su favor, con lo cual corre un riesgo que podría reducir o cubrir con derivados.

Los exportadores asumían el riesgo de tasa de cambio pues estaban acostumbrados a que el dólar se devaluara. Por esto, la revaluación de estos meses los ha golpeado tanto.

Otros analistas creen que, a pesar de que no hay cifras oficiales para comprobarlo, los exportadores han dejado buena parte de sus utilidades en el exterior y están esperando mejores niveles de tasa de cambio para reintegrar sus exportaciones. Obviamente, con un dólar más devaluado, los ingresos son mejores. Pero deben considerar el riesgo que asumen si no se cubren. No cubrirse es asumir un mayor riesgo.

Pero mientras unos sufren por la revaluación, otros ven los beneficios. Gracias a la apreciación de la moneda, el saldo y el servicio de la deuda externa, del gobierno y de las empresas, se han reducido.

Las compañías de telefonía celular, importadoras netas altamente endeudadas en dólares, están entre las más beneficiadas con el comportamiento de la tasa de cambio. Por ejemplo, según Darío Arango, vicepresidente financiero de BellSouth Colombia, la revaluación ha reducido el endeudamiento global de la empresa medido en pesos, dado que el 84% está contratado en moneda extranjera. Además, las inversiones en infraestructura y en teléfonos se han visto favorecidas. Esto beneficia los indicadores de desempeño de la compañía, medidos en dólares.

Además, BellSouth ha aprovechado para comprar dólares en el mercado spot (diario), con los excedentes de caja, y realizar una cobertura básica sobre las necesidades futuras de moneda extranjera para el pago de proveedores, amortización de deuda y pago de intereses.

Esta ha sido la estrategia de las empresas que entienden la importancia del cubrimiento. "Estamos activos en el mercado de los forwards y de los swaps para cubrirnos contra posibles efectos de la devaluación en el mediano plazo, pero mientras continúe la tendencia revaluacionista, demandaremos dólares y prepagaremos obligaciones en moneda extranjera", comenta Mauricio Restrepo, vicepresidente financiero del Grupo Empresarial Bavaria (GEA).

De hecho, la participación de las entidades del sector real en los montos transados de forwards ha aumentado. No obstante, la mayoría de las operaciones aún es efectuada por el sector financiero, cuyos ingresos por derivados han sido este año más grandes que los que obtiene por intereses de cartera comercial y el margen de la actividad alcanzó los $228.000 millones a agosto de 2004.

Otro aspecto que llama la atención es que el sector real está realizando más forwards de compra que de venta, pues quiere asegurar una tasa desde hoy, lo cual muestra que nuestros empresarios están esperando que el dólar repunte.



Los errores

A pesar del aumento, este tipo de operaciones sigue restringido a grandes empresas con alguna cultura del manejo del riesgo cambiario y aún persisten ideas erróneas y el común de empresarios comete errores. Por ejemplo, que la cobertura de riesgo les ha generado pérdidas a los exportadores o que muchos empresarios desarrollen cubrimientos puntuales en exceso sin contar con una estrategia de largo plazo.

Los empresarios deben entender que el objetivo de la cobertura es eliminar la incertidumbre y que no siempre se puede ganar. Una buena cobertura no debe estar basada en la opinión de mercado que tenga el empresario, pues los mercados son impredecibles. La cobertura debe ser consistente en el tiempo.

Como estrategia de cubrimiento, Bavaria cubre la totalidad de los vencimientos de los siguientes 12 meses de la deuda en dólares y compra de materias primas, por medio de contratos forward que siempre contemplan una devaluación del peso a futuro. Y si bien se podría decir que perdió los efectos de la revaluación actual en la disminución del costo de sus materias primas por haberse cubierto, el cubrimiento es acertado porque cumplió el objetivo de fijar con anticipación el costo de sus insumos y reducir la incertidumbre de la tasa de cambio que se habría podido devaluar más.

La reticencia a la cobertura se debe a un factor cultural. El hecho de no cubrirse puede pasar inadvertido por parte de las juntas directivas y la gerencia puede decir que las pérdidas se debieron a factores "exógenos", tal como sucedió en 2002 con muchas empresas con la fuerte devaluación. Mientras que si hace cobertura, hay un fuerte escrutinio por su parte.

Otro error que cometen los empresarios es demandar más coberturas cuando hay mayor presión sobre el tipo de cambio, es decir, las hacen cuando la tasa de cambio está en sus puntos de inflexión. Salen a cubrir todo el paquete y hacen una apuesta en torno a la dirección de la tasa de cambio y el mercado se la cobra.

Esto es cada vez más importante, pues -ante el aumento de inversiones en el exterior que les generan flujos en dólares- obtienen una cobertura natural. Es el caso de ISA, en la que estos ingresos representan 28% del endeudamiento en moneda extranjera que está alrededor de US$202 millones. Si a esto se le suman los swaps por US$121 millones, que realizó la empresa los últimos dos años, puede afirmarse que tiene una exposición controlada al riesgo cambiario (ver Dinero 189) sin tener que cubrir toda la deuda.

Pero tal vez uno de los grandes errores es que si bien las empresas ven la tasa de cambio como la variable que más volatilidad le introduce a su negocio y, por tanto, más afecta su flujo de caja, es muy probable que otras variables gestionables le introduzcan mucho más riesgo a la compañía. Generalmente, los mayores riesgos están asociados a las materias primas e insumos básicos. Mientras la volatilidad de la tasa de cambio es del 8% anual, la volatilidad de los productos como petróleo, café y aluminio está por encima del 30% (ver recuadro).

Por tanto, la principal recomendación para evitar esta serie de errores al momento de cubrirse es contar con una estrategia sistemática e integral de manejo de su riesgo, lo cual garantizará una posición consistente.

A pesar de estos ejemplos, la norma general es que las empresas están enfrentando el manejo de tasa de cambio sin la infraestructura, capacidad, ni conocimiento para manejarla, pues no les han dado a las coberturas el peso que merecen.

Ante un eventual Tratado de Libre Comercio con Estados Unidos (TLC) que va a generar una mayor dinámica exportadora, se tiene que aprender a controlar el riesgo cambiario. El TLC exige competitividad y esta no puede depender de la fuente más inestable y menos controlable: la tasa de cambio.

Si bien "ni las grandes devaluaciones o revaluaciones son convenientes para la actividad empresarial", como comenta José Fernando Isaza, presidente de la CCA, pues con una devaluación del 25% un año y una revaluación del 3% al siguiente no se puede planificar, es necesario que los empresarios se concentren en hacer rentables sus negocios sin depender tanto de la tasa de cambio, aprender a usar los instrumentos de cobertura y realizar una adecuada gestión del riesgo.

Por su parte, el gobierno debería preocuparse por hacer competitivas nuestras exportaciones no solo vía tasa de cambio, sino acelerando el desarrollo de la infraestructura y, en general, disminuyendo los obstáculos a la inversión privada. Lo que han denominado la agenda interna.
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