| 8/12/1999 12:00:00 AM

¿Qué hacer con la deuda en dólares?

El aumento de la devaluación en este año tiene temblando a muchas empresas endeudadas en dólares. La solución de fondo es capitalizar.

Con la combinación de la devaluación de este año (que podría superar el 30%) y el bajo crecimiento de las ventas de las empresas, todos aquellos que tienen grandes deudas en dólares lucen como los grandes equivocados del momento. La pregunta es: ¿cómo pudieron endeudarse tanto estas empresas que, además, lo hicieron en dólares?



Por supuesto, al mirar hacia atrás todos podemos ser sabios. Hasta hace pocos años, los bancos internacionales estaban prestando en abundancia y en condiciones muy favorables a las empresas colombianas. En ese momento, quienes eran vistos como tontos o cobardes eran quienes no se financiaban en dólares para acometer grandes proyectos en Colombia, un país que era la joya de América Latina. Sobra decirlo: las cosas cambian.



Toca en dólares



Lo importante ahora es que las empresas afectadas logren una salida para el problema en que se metieron y que los colombianos aprendamos a manejar los riesgos de este tipo de endeudamiento.



Las empresas se endeudaron en dólares porque, por un lado, el crédito externo es indispensable en un país como éste. Nuestro sector financiero no cuenta con la capacidad para financiar las necesidades de capital cuando superan un determinado nivel. Basta decir que -sumada- la deuda externa de Celumóvil y Bavaria se acerca a US$800 millones.



Hace 5 años se conseguía deuda externa barata y abundante. Hoy tenemos que manejar las consecuencias.



Por otra parte, en la primera mitad de los 90, eran muchos los que creían que Colombia tendría tasas de crecimiento cercanas o superiores al 5% en el largo plazo y que el peso mantendría una tendencia secular a la revaluación, por cuenta de las exportaciones de petróleo. Al mismo tiempo, había grandes oportunidades inexplotadas en sectores no comercializables que exigían alta tecnología e importantes inversiones de capital. Los mejores rendimientos los obtendrían quienes pegaran primero y para estar en ese grupo había que conseguir plata en cantidades.



Además, la deuda en dólares fue claramente más barata que la deuda en pesos hasta el año pasado. Las condiciones financieras eran más favorables. Mientras que en los créditos en pesos es normal que las amortizaciones a capital empiecen desde la primera cuota, la banca internacional ofrecía esquemas de amortizaciones a capital del 10% o el 20% durante la duración del préstamo, con el pago de la mayor parte al final. Incluso se encontraban créditos en los que el capital se amortizaba con un esquema bullet, es decir, con un solo pago al terminar el período. Todo esto explica que la deuda externa privada en Colombia aumentara de cerca de US$6.000 millones en 1994 a casi US$16.000 millones en 1998.



Estos tiempos de abundancia no van a volver fácilmente, pues el flujo de crédito de los bancos privados a los países en desarrollo se ha secado a una velocidad vertiginosa. El crédito neto privado de los bancos comerciales hacia América Latina pasó de US$21.500 millones en 1996 a US$1.700 millones en 1999. Y América Latina ha tenido suerte: en Asia, para ese mismo período, la caída fue de US$62.700 millones a -US$16.000 millones.





Para las empresas que se meten a tener pasivos en dólares, hay tres opciones de manejar la situación. La primera es manejar instrumentos de cobertura de riesgo y tenerlos listos antes de que las cosas se pongan difíciles. La segunda es buscar un cambio en las condiciones de la deuda para que los pagos se ajusten al perfil de ingresos de la empresa. Y la tercera, cuando todo lo anterior ha fallado, es capitalizar la empresa. Si esto no es factible, la empresa podría dejar de ser viable.



Faltó cobertura



Una cobertura permite neutralizar el impacto de la devaluación sobre el balance. Las empresas pueden conseguir coberturas "naturales" cuando manejan activos que generan dólares, por ejemplo, cuando tienen exportaciones, o adquieren bonos Yankees, o TES en dólares.



Pero también hay instrumentos de cobertura que le garantizan a quien los posee el acceso a divisas en un monto y un momento determinados, a un precio fijado con anticipación. El mercado de instrumentos de cobertura apenas comienza a desarrollarse en Colombia. Como norma, sólo es posible conseguir coberturas para deudas con amortizaciones o vencimientos inferiores a los 6 meses, pues más allá de ese plazo es poco probable que un agente facilite uno de estos instrumentos, dada la volatilidad del mercado.



El instrumento de cobertura más utilizado en Colombia -otros son los futuros y las opciones, pero no han tenido un desarrollo importante en nuestro país- son los forwards. Un forward consiste en la compra de un monto de divisas a una tasa negociada con la tesorería del banco, que las venderá al empresario en una fecha preestablecida. Son instrumentos hechos a la medida de cada cliente. Si la tasa pactada es inferior a la del mercado, el comprador se ve protegido frente al impacto de la devaluación.



El volumen de forwards transado ha venido creciendo rápidamente desde mediados del año pasado. El monto de los forwards comprados durante junio llegó a una cifra récord de US$1.518 millones, cerca del 10% de la deuda externa privada.



Sin embargo, un forward es un instrumento que, si bien ayuda a manejar los flujos de la deuda, es difícil que resuelva el problema de una empresa cuando los flujos de ingresos se vuelven estructuralmente insuficientes para atender los pagos. Además, sólo sirve si se compra antes de que ocurran los grandes movimientos de la divisa. Para muchas empresas colombianas, ésta ya no fue la salida.



Coordinar el largo plazo



Para estas empresas, lo fundamental es ajustar su estructura de deuda para que coincida con la capacidad de pago. En el mercado se percibe hoy un fuerte afán por cambiar o sustituir pasivos financieros en dólares. Papeles Nacionales, por ejemplo, le ha pedido al Banco Anglo Colombiano que le establezca un cupo por $15.000 millones a un plazo de 3 años para pagar las operaciones a corto plazo, básicamente cartas de crédito en moneda extranjera.



Por otra parte, se puede recurrir a la sustitución de deuda externa con pasivos de largo plazo en pesos, diferentes a deuda bancaria, como los bonos privados o la titularización de flujos futuros. Sin embargo, esta posibilidad no es para todo el mundo, pues el éxito en una emisión reside en la forma como el mercado evalúe la relación entre el riesgo del emisor y la tasa pagada.



A pesar de esas dificultades, la Compañía Celular de Colombia (Cocelco), por ejemplo, emitirá una titularización sobre los flujos futuros por tráfico entrante neto a su red celular. Los bonos tendrán un valor total de $150.000 millones y el 73% de lo recaudado se utilizará para pagar obligaciones financieras vigentes. Las deudas en dólares de Cocelco ascienden a los US$157 millones.



Se pueden hacer combinaciones de instrumentos o alternativas. Por ejemplo, un empresario puede acordar el pago de vencimientos extraordinarios de capital, durante el camino de su crédito cuando goce de una alta liquidez y se anticipe una alta probabilidad de inestabilidad cambiaria. La condición en todos los casos sería la de bajar el costo global de la deuda.



Desbalance



Por último, la devaluación puede tener efectos muy graves sobre las empresas altamente endeudadas. Así le ocurrió a Celumóvil, que entró en causal de disolución debido a que la devaluación de la primera semana de julio disparó el impacto de su pasivo en dólares, que vale US$515 millones, sobre sus estados financieros. Al contabilizar la pérdida que traía la devaluación, el valor de su patrimonio se reducía por debajo del 50% del capital suscrito.



Para subsanar la situación, los accionistas decidieron capitalizar la pérdida, con lo cual el valor nominal de la acción se redujo a $1 y se perdió una parte significativa del capital aportado por los socios. Para subsanar ese faltante, la compañía realizará una emisión de acciones en los próximos 6 meses por un valor de $180.000 millones. El mismo procedimiento fue aplicado por Occel, que redujo el valor de su acción de $1.000 a $100.



La capitalización puede ser una posibilidad viable para muy pocos, pero es la solución final cuando la dimensión del problema supera ciertos límites. Quienes están a la espera de una medida del gobierno que aporte recursos para refinanciar deuda externa probablemente están mal enfocados, dados los compromisos en que ha incurrido ya el fisco con el salvamento de los bancos y con capitalización de deudas en pesos, y dado el rigor del ajuste que comandará el FMI.



Estamos, entonces, de vuelta en el punto de partida: capitalizar y replantear el manejo del riesgo cambiario hacia el futuro serán las únicas opciones que quedarán abiertas para muchas empresas. En los próximos meses se generarán muchas noticias por este lado de la economía.
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