| 8/1/1995 12:00:00 AM

Mucho más que 200

Las consecuencias de la Resolución 200 de la Superbancaria van más allá de unas pérdidas contables.

El objetivo que buscaba la Superintendencia Bancaria con la expedición de la Resolución 200 de 1995 era que las entidades financieras mostraran el valor real de sus portafolios de inversiones, en momentos que algunas entidades, en su afán de mostrar rendimientos más altos en una coyuntura de alza en las tasas de interés, estaban haciendo operaciones de compraventa de papeles muy imaginativas. Algunos fondos de inversión recolocaron inversiones de mediano plazo a tasas más altas en el corto plazo, pero con la penalización de tasas extremadamente bajas al vencimiento de los papeles. La Resolución 200 obliga a valorar estas inversiones a su valor presente neto, con unas tasas de descuento de mercado.

El primer efecto fue obviamente las pérdidas generadas en los portafolios de inversión de entidades que habían tratado de subir sus rendimientos presentes, como es el caso de las fiduciarias. La resolución permite diferir esa pérdida en seis meses (hasta octubre 31), pero muchas fiduciarias optaron por valorar y "darse la pela" para mostrarle a los ahorradores rendimientos reales de sus inversiones. Es así como las fiduciarias que valoraron en un mes y dieron pérdida en ese mismo período, en este momento tienen estados financieros más ajustados que los que aprovecharon el plazo máximo.

El problema de fondo que encuentran los administradores es que la Resolución 200 obliga a valorar unos portafolios de inversiones a precios de mercado, cuando no necesariamente se van a liquidar en forma inmediata. "Tiene sentido valorar a precios de mercado la porción líquida de un fondo de inversión, que se va a realizar a corto plazo", dice el administrador de un fondo. "Pero valorar inversiones de largo plazo, que se realizan el próximo siglo, no tiene mayor sentido

para el inversionista de corto plazo".

"El público no entiende que le digan que la rentabilidad de su plata es hoy del 99% y mañana del 5%", dice Pablo Trujillo, gerente de Fiduciaria Alianza. "El inversionista sofisticado sabe que tiene que sacar su plata el día del 99%. Pero como él se entera de ese rendimiento al día siguiente, cuando el fondo está dando el 5%, los retiros del capital y utilidades los realiza contra el capital de los demás inversionistas", añade Trujillo.

Para la valoración, las inversiones se dividen en papeles de renta fija y de renta variable. Estos a su vez se dividen en negociables y no negociables.



RENTA FIJA

Los papeles de renta fija deben traerse a valor presente neto, utilizando como tasa de descuento un promedio de la tasa de mercado a que esté colocado el papel (DTF, TBS, etc.). Los papeles en dólares deben valorarse con la tasa de rendimiento de los bonos del tesoro americano. El problema que encuentran los analistas es que estas tasas no reflejan el valor de mercado, porque siempre se calculan con un rezago. Algunos sugieren utilizar tasas de descuento como el costo de oportunidad de los recursos, que difiere para cada entidad, o la tasa de rendimiento interna de los mismos. Este tipo de tasas complicarían el control para las autoridades, pero se ajustarían más al componente de fondos de cada entidad.

Si se tiene un CDT al 30% y el DTF está al 35%, debe valorarse el papel con una tasa de descuento del 35%, lo que significa una pérdida contable para el papel. En coyuntura de alza en las tasas de mercado la valoración produce pérdidas, en baja de tasas produce utilidades. El problema concreto es que no se espera que en lo que resta de este año las tasas bajen significativamente, con lo que la valoración a precios de mercado obligaría a continuar arrojando pérdidas sobre los portafolios.

Otro problema es que a partir de diciembre de 1996 las inversiones no transables, como bonos ICT o Inurbe, deben valorarse a precios de mercado. Estos papeles arrojan rendimientos muy bajos. "Está bien que en el 2006 vayamos a tener una pérdida porque el gobierno nos obligó a invertir en estos papeles. Pero, ¿por qué arrojar la pérdida diez años antes?", se pregunta el vicepresidente de un banco. El argumento de la Superbancaria es que hay que "crearle mercado a esos papeles". "Esos papeles tendrían mercado si se venden con un descuento suficientemente bajo. No se necesita valorarlos para venderlos, añade el funcionario bancario.

Hay maneras de sacarle el cuerpo a la valoración. Para evitar mostrar pérdidas se compra un papel a una tasa del 0%, que al valorarlo contra tasa de mercado (que siempre será superior a cero), arroja una utilidad enorme, que contrarresta las pérdidas de los otros papeles del portafolio.

Según Pablo Trujillo, "una medida que pretendía ser bien encaminada está acabando con el mercado de largo plazo. No volvimos a colocar papeles de más de 90 días porque la valoración, en una coyuntura de tasas de interés al alza, acaba con los rendimientos. Las pérdidas habría que multiplicarlas por 12 en el caso de un papel a tres años".



RENTA VARIABLE

Si para los portafolios de renta fija hay problemas en la valoración, ni qué decir de las inversiones de renta variable. Estas deben también dividirse en negociables y no negociables. Básicamente las primeras son las que tienen liquidez bursátil. Las segundas son acciones de baja bursatilidad o inversiones en empresas cerradas.

Anteriormente las acciones debían valorarse al menor valor entre el intrínseco y el bursátil. Con la Resolución 200 las acciones deben valorarse a precios de mercado (el promedio de los últimos tres meses). El problema radica en que los dividendos de las acciones "están reconocidos en el precio". Cuando se pagan dividendos éstos no se contabilizan como ingresos sino que hacen parte del valor de la acción. Los ingresos se definen como la diferencia de un período a otro del valor de la acción, incluyendo los dividendos. Pero, y aquí viene lo más grave, esa diferencia en valores no va a la cuenta de revalorización del patrimonio y del activo, como antes, sino que entra como ingreso al estado de pérdidas y ganancias.

Vale la pena anotar que en el caso de papeles de renta fija, los intereses tampoco se contabilizan como ingresos. Estos se incorporan al valor presente del papel y lo que entra como ingreso es la diferencia entre el VPN de un período a otro.

Para la etapa de transición, o sea este año, la diferencia se calcula como el precio en bolsa menos el último costo ajustado (por inflación). Ello significa, en el caso de compañías con grandes portafolios de acciones, que este año se presentarán enormes utilidades por el reajuste en el precio de las acciones al adoptar la nueva metodología. Al segundo año, por el contrario, pueden generarse grandes pérdidas, si ocurre una caída en los precios de las acciones. Los ingresos de las empresas se vuelven muy volátiles.

Cuando al valorar los papeles de renta variable se generan ingresos, no hay que olvidar que las utilidades son contables. No obstante, se corre el peligro de que algunos accionistas soliciten reparto de utilidades, sobre todo teniendo en cuenta las nuevas normas del Código de Comercio, donde si no se reúne el 78% de los accionistas en una asamblea, es obligatorio repartir el 50% de las utilidades. Más grave aún es que la DIAN determine que las utilidades así generadas deben pagar impuestos. Aunque la doctrina dice que las utilidades no se gravan hasta tanto no se realicen, nada impide a la DIAN emitir un concepto donde cambie las reglas del juego, sobre todo sabiendo que hay empresas con grandes portafolios de inversiones que reportarán utilidades por rangos que van de $200.000 millones a $500.000 millones. Así de absurdo como suena.

Las empresas tendrán que llevar dos balances a la asamblea de accionistas para mostrar qué se puede repartir y qué no, originando una doble contabilidad. O se perderán los dividendos de años futuros si la bolsa se cae y hay que ajustar con pérdida el balance.

Para el caso de las inversiones no negociables los dividendos entran como ingresos, y los cambios en el precio de las inversiones van la cuenta de valorización del, patrimonio. Allí las inversiones queda sujetas a ajustes por inflación patrimonio), pero es menos gravoso que llevar a P y G el cambio de las valoraciones.

Esto conduce a que las empresas prefieran invertir en sociedades cerradas o de baja bursatilidad, desincentivando el desarrollo del mercado de capitales. Adicionalmente se está desincentivando el fortalecimiento de las empresas vía capitalización, puesto que los ingresos por valorizaciones no se contabilizan en el patrimonio sino en el estado de pérdidas y ganancias, donde siempre existe la tentación de repartirlos.

Por otra parte, el gobierno está intentando incrementar el impuesto al patrimonio, con lo que se desincentivaría la capitalización de esas utilidades.

Tal vez el sector más afectado sea el de los inversionistas de las AFP. Por su naturaleza, es un negocio de largo plazo, con pérdidas durante los primeros cinco años, por lo menos. Esas pérdidas afectan el patrimonio de los inversionistas al tener que provisionarlas. Pocos más querrán participar en este negocio si además de afectar a la misma AFP, se afectan los estados financieros de la matriz.

La conclusión es que no sólo es preferible colocarse en renta fija. Es preferible colocarse en renta fija a corto plazo. Y si se coloca en renta variable, resulta más conveniente hacerlo en inversiones no negociables o de baja bursatilidad. "De mercado de valores se pasó a mercado de crédito. La Resolución 200 va en contravía del desarrollo del mercado de capitales", concluye Trujillo. Y persiste el peligro de que se graven las utilidades generadas en la valoración a precios de mercado. Eso sería la estocada final.
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