| 4/29/2005 12:00:00 AM

Las lecciones de Harvard y Yale

Los fondos estadounidenses de donaciones ofrecen valiosas lecciones sobre la administración de portafolios de inversión. Las lecciones son válidas para Colombia, pero deben matizarse.

Parece que generar un retorno decente en las inversiones en los últimos años se ha vuelto una labor cada vez más difícil. Como los activos tradicionales ofrecen poca o ninguna rentabilidad, se ha vuelto necesario buscar un salvavidas en las alternativas de la periferia del mundo financiero. En este difícil entorno, las estrategias de inversión de las universidades y, en particular las estadounidenses Harvard y Yale, están fijando el rumbo. Estas dos universidades administran los fondos de donaciones más grandes de Estados Unidos, con US$22.000 y US$12.700 millones, respectivamente. Y en 2004, lograron los nada despreciables retornos, antes de inflación y gastos, de 21,1% y 19,4%, respectivamente, muy por encima del 15% de retorno promedio de los fondos de donaciones en Estados Unidos. Morgan Stanley analizó las lecciones y perspectivas sobre estrategias de inversión que estos fondos ofrecen, las cuales son válidas para Colombia, aunque las diferencias en el entorno vuelven difícil su aplicabilidad.

Harvard y Yale dejan dos lecciones principales. Primero, se concentran en lograr la mejor composición de los activos del fondo dadas sus restricciones de rentabilidad y riesgo. Segundo, entienden cada uno de sus activos y cómo invertir en ellos, lo cual les permite escogerlos con cuidado y administrarlos activamente, señala Morgan Stanley.

Como generador de rentabilidad en inversiones de largo plazo, lograr una combinación óptima de activos es el principal desafío. Fondos como los de Yale y Harvard no solo deben mantener el poder de compra de sus recursos, sino sostener sus gastos de administración. Esto los obliga a buscar altos retornos, por lo que, al igual que muchos de sus colegas universitarios, están aumentando su exposición a instrumentos de renta variable en lugar de los de renta fija. Y están invirtiendo en una mezcla cada vez más variada de instrumentos domésticos e internacionales, activos reales y fondos de capital privado.

En 2004, Yale dedicó más del 92% de su portafolio y Harvard casi el 80% a esta variedad de instrumentos cuando sus homólogos dedicaron 60%. De hecho, hace diez años, el 75% del portafolio de Yale estaba volcado a inversiones de renta variable y fija en Estados Unidos, hoy el 77% está en inversiones distintas a ellas. Por renglones, el desilusionante desempeño de los mercados accionarios de Estados Unidos se ha mantenido en los últimos cuatro años, por lo cual estas universidades dedican solo 15% en promedio cada una cuando sus colegas destinan hasta 37%. Consecuentemente, se han concentrado en invertir en fondos de capital privado y en activos reales, como finca raíz. A la primera categoría destinaron alrededor de 14% cada uno, ampliamente por encima del 5% de sus colegas. Y a la segunda, Yale destinó el 21%, mientras los demás solo 6%.

Por otra parte, las inversiones alternativas son cada vez más populares. Por su escasa o nula correlación con los demás activos e independientemente de su iliquidez relativa, esta categoría se ha vuelto una de las más apetecidas por los administradores de inversiones. La exposición de los fondos universitarios a esta categoría ha crecido de 3,1% en 2000 a 7,1% en 2004. El 61% de esta categoría son instrumentos de hedging.

Pero esta creciente exposición a inversiones alternativas y de renta variable exige una administración más activa y cuidadosa, dado que son menos conocidas y especializadas. Sus retornos esperados y correlaciones son más difíciles de pronosticar, son menos líquidas y sus historiales deben ser ajustados a cambiantes condiciones estructurales. Por ende, los mercados todavía no han logrado fijarles eficientemente un precio, lo cual exige mayor vigilancia pero también una oportunidad para explotar las ineficiencias. Por ello, muchos de estos fondos universitarios se preocupan de tener un personal con sólidas capacidades investigativas capaces de olfatear oportunidades. En este sentido, Morgan Stanley destaca la habilidad de Harvard y Yale para entender la categoría de activos en que invierten.

El panorama nacional

En Colombia, la historia es otra. En cuanto a la óptima mezcla de inversiones muchos de los más grandes y reconocidos fondos de inversión utilizan sofisticados modelos para componer estratégicamente sus portafolios, pero otros más pequeños probablemente no. La utilización de estos modelos en el país apenas está comenzando, dice Felipe Gómez, vicepresidente de inversiones de Porvenir. Y para los pocos que sí, la labor es más difícil. Teóricamente, estos modelos asumen una serie de características que difícilmente se cumplen en Colombia, como que cualquier activo se pueda transar continuamente y en cualquier monto. La realidad es que los mercados colombianos todavía son muy ilíquidos y pequeños. En el mercado de deuda privada, por ejemplo, no hay ofertas y demandas 'en pantalla', por lo que la formación de precios es poco clara y depende más de una intensa labor telefónica. Igualmente, la versión electrónica de los mercados de derivados financieros crece, pero es opacada por lo que se maneja en persona. Y para un fondo grande, acogerse a las sugerencias de estos modelos puede implicar el indeseable riesgo de quebrar un mercado o crearle una burbuja especulativa. Consecuentemente, los mercados tienen poca historia por lo que construir estadísticas confiables es complicado. El de TES es quizás el que tiene mayor historia, pero es igualmente limitada. Solo ha comprendido un mismo ciclo de tasas e inflación a la baja, dice Gómez.

La regulación colombiana también impone unos requisitos que dificultan lo que muchos considerarían una mezcla de inversiones más diversificada. El criterio de rentabilidad mínima se calcula sobre un portafolio cargado de títulos de deuda pública y alta calificación. Hasta diciembre de 2004, solo la categoría de deuda pública comprendía, en promedio, el 48% del portafolio de los administradores de pensiones obligatorias y de pensiones voluntarias 42%. Así, los TES por ejemplo, son uno de los instrumentos más apetecidos y generadores de rentabilidad. Si un fondo optara por exponerse menos a ellos, su rentabilidad podría sufrir frente a los demás, lo cual lo invitaría de nuevo a invertir en TES.

En cuanto a la administración profesional de los fondos de inversión, Colombia todavía tiene camino por recorrer. Los fondos más grandes cuentan con un personal especializado en el manejo de una clase de inversión, como traders y analistas. Sin embargo, en Colombia todavía se está lejos del verdadero concepto del asset management (administración de inversiones), dice Juan Carlos Jaramillo, jefe de inversiones de Protección. Para algunos, muchos fondos todavía se manejan más con criterio de tesorería enfocados en las transacciones diarias que en la administración estratégica para el largo plazo. Con todo, las capacitaciones que ofrecen ciertas universidades y la Bolsa de Valores buscan esta profesionalización. Y como dice Óscar Acero, jefe de fondos de valores de Corredores Asociados, antes que las inversiones alternativas, "primero se quiere profesionalizar el manejo del mercado accionario, TES y dólar".
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