| 10/1/1997 12:00:00 AM

Fusiones: hagan sus apuestas

El tema de las fusiones de entidades financieras está en el aire, pero nadie sabe hasta dónde se va a extender esta tendencia. Ofrecemos una guía para calibrar el problema.

¿Hasta dónde llegará la oleada de fusiones que ha sacudido al sector financiero en los últimos tiempos? El ambiente está cargado de expectativas sobre el tema, pero no es fácil dar una respuesta. Lo único que se sabe es que en el mediano plazo habrá más fusiones y más compras de entidades pequeñas por parte de otras más poderosas.



Si tanta gente está de acuerdo en un pronóstico, éste debería ser cierto... ¿O tal vez no? La verdad es que la continuación de las fusiones es un evento altamente probable, pero no es la única posibilidad. El ritmo y alcance final de este episodio dependen de un amplio número de variables, entre las que se cuentan el crecimiento general de la economía, la evolución de la tasa de cambio, el manejo de la política monetaria por parte de la Junta del Banco de la República, los niveles de capitalización, la rentabilidad en el período reciente, y otras más.



Son tantos los elementos y tantas las combinaciones posibles, que el análisis se complica rápidamente hasta un punto en que deja de ser útil. Por este motivo, hemos construido un "mapa de carretera" en el que sintetizamos los principales elementos que se deben tener en cuenta para hacer manejable el tema.



Lo esencial: el ahorro y la cartera

En un horizonte de uno a dos años, la posición de las entidades financieras respecto a las fusiones depende fundamentalmente de dos factores: el ritmo de crecimiento de la cartera y el ritmo de crecimiento de las captaciones de ahorro financiero. Dependiendo de la forma como se combinen estas dos variables, y del tiempo que perduren estas combinaciones, la evolución de las adquisiciones y ventas de empresas seguirá a un ritmo diferente.



Lo anterior parece más confuso de lo que es en realidad.



Consideremos, por ejemplo, la situación de un sistema financiero que se encuentra en el primer cuadro en el gráfico: la cartera crece poco y las captaciones de ahorro financiero también. Esta es una economía en depresión o recesión. Los márgenes son bajos y la calidad de la cartera se deteriora. ¿Qué implica esto sobre las fusiones? Que no habrá muchas de ellas, pues las entidades estarán ocupadas fundamentalmente en resolver sus problemas internos.



Por otro lado, en el escenario 4 la cartera crece rápidamente y lo mismo hacen las captaciones de ahorro financiero. Es una situación ideal para las entidades financieras. La demanda de crédito hace que aumenten las tasas de interés. Los indicadores de rentabilidad son positivos para la mayoría de las entidades. Las fusiones son moderadamente atractivas, pues el mercado tradicional de cada entidad ofrece oportunidades de crecimiento.



El escenario 2, por su parte, es una situación poco probable en la cual la cartera crece, pero las captaciones financieras aumentan lentamente. Es una situación de transición, pues las entidades no pueden colocar indefinidamente recursos por encima de sus captaciones.



La situación más interesante desde el punto de vista de las fusiones es el escenario 3, en el cual se combinan una cartera que crece lentamente con captaciones de ahorro dinámicas. Para las entidades financieras, ésta no es una posición cómoda. Se llenan de captaciones, pero es difícil colocarlas. No les queda fácil aumentar los márgenes de ganancia. Con márgenes virtualmente estables, los niveles de utilidad sobre activos dependen fundamentalmente de su participación en el mercado.



El mundo de las fusiones se activa en este escenario. Para las entidades fuertes y bien capitalizadas, las fusiones son uno de los pocos mecanismos a los que pueden recurrir para crecer y optimizar su rendimiento. Por su parte, las entidades débiles, ante las dificultades para colocar sus recursos, pierden defensas y reducen su resistencia natural a ser absorbidas.



Además, aparecen negocios interesantes debido a las diferencias entre el valor intrínseco de las entidades y el valor que les da el mercado. Las entidades de tamaño mediano que tienen los mejores indicadores comienzan a volverse objeto de puja entre los compradores.



El escenario 3 es el que identifica al sistema financiero colombiano en la actualidad, con una cartera lenta y un ahorro financiero dinámico, pues el stock global de captaciones de los intermediarios más los papeles del Banco de la República y la Tesorería están creciento a una tasa real superior al 14%. A esto se suma el hecho de que hay un número de entidades grandes que están sobrecapitalizadas y manejan niveles de rentabilidad bajos.



¿Qué viene adelante?

Todo esto es interesante, pero, ¿qué va a pasar ahora? La pregunta concreta es: ¿durante cuánto tiempo más vamos a estar en el escenario 3?



Para responder hay que evaluar de qué dependería el desplazamiento de posibilidades dentro del gráfico. La cartera suele seguir una trayectoria de baja volatilidad, tanto cuando aumenta como cuando disminuye, es decir, una vez que toma una tendencia no se desvía mucho a lo largo del camino. En cambio, las captaciones de ahorro financiero son muy volátiles. Responden con particular agilidad a movimientos de la tasa de cambio y de la política monetaria.



La tasa de cambio es decisiva

Cuando el público espera una revaluación del peso, disminuye la proporción de su riqueza que desea mantener en dólares, aumenta el uso de activos financieros domésticos y las captaciones del sistema financiero se elevan. Si espera una devaluación pasa lo contrario, como ocurrió el año pasado en medio de la crisis política.



Las probabilidades de que el ahorro financiero siga creciendo en los próximos doce meses y acabe por "arrastrar" la cartera son relativamente buenas, porque el reciente aumento del dólar y el éxito de las privatizaciones generan expectativas racionales de menor devaluación futura. Y también porque la actual Junta del Banco de la República no parece muy inclinada a hacer abortar el proceso de recuperación económica.



Esta es una situación similar a la del escenario 4 y es la que tiene la mayor probabilidad de ocurrir. El mayor crecimiento de la cartera (y su calidad) es acompañado por un aumento de las tasas de interés y de los indicadores de rentabilidad. El valor real de las firmas aumenta y el ambiente es propicio para las fusiones, si bien no hay tanta actividad en este campo como en el escenario 3.



Pero los riesgos de un retroceso al escenario 1 no son despreciables. Por el lado cambiario, causa inquietud que 1998 sea un año de elecciones y que el candidato que lidera las encuestas no sea bien visto por Estados Unidos y por una gran parte de la clase empresarial. En cuanto a la política económica, un agravamiento significativo de la inflación por la combinación de la reciente devaluación, el fenómeno de El Niño y la recuperación económica podría forzar a la Junta a compensar con una política monetaria más restrictiva.



Por supuesto, una combinación de ambos eventos, cambio en la dirección de los flujos de capitales y política monetaria restrictiva, podría generar un escenario 1 de una intensidad sin precedentes. En 1991, la última vez que observamos ese fenómeno en serio, las grandes entradas de capitales atenuaron los efectos de la política monetaria recesiva.



Un escenario tipo 3 sostenido, esto es, lento crecimiento de la cartera a pesar del dinamismo del ahorro, tiene históricamente menor probabilidad que el 1 o el 4. Pero debido a los excesos en materia de endeudamiento previo, los malos resultados empresariales y el desempleo, no puede descartarse una cartera floja que dure varios meses, aunque el ahorro financiero siga creciendo a buen ritmo.



En el cuadro resumimos las implicaciones de los escenarios y su probabilidad subjetiva. Hemos dado la mayor probabilidad al escenario 4, en el cual la actividad de las fusiones es moderada. La principal diferencia entre los escenarios 3 y 4 es el ritmo de crecimiento de la economía, que es muy sensible a los movimientos del dólar y la política monetaria. Si se estabilizan las expectativas en el frente cambiario, la Junta mantiene unos niveles de liquidez aceptables y la economía se coloca en una senda de crecimiento entre moderado y alto, las fusiones continuarían.



Finalmente, es cierto también que los escenarios anteriores pueden ser considerablemente afectados por dos variables nuevas en el desarrollo del país: unas condiciones de competencia más exigentes que en el pasado y la aceleración del cambio técnico. Ello puede afectar la definición de los productos financieros, los márgenes de intermediación y la estrategia de expansión de las entidades. Pero eso será tema del próximo número de Poder & Dinero.
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