| 6/18/1999 12:00:00 AM

El entierro del upac

El sistema upac está en las últimas y las corporaciones están paralizadas. El gobierno cree que puede salvar la financiación hipotecaria.

A Andrés Pastrana le tocará enterrar lo que se consideró la mayor obra realizada durante el gobierno de su padre: el upac.



Un fallo de la Corte Constitucional le dio el último golpe al instrumento cuando obligó al Banco de la República a modificar la fórmula de cálculo básica de la corrección monetaria (CM). Así, el upac volvió a sus orígenes: la nueva fórmula establece que la corrección debe estar atada a la inflación. Sin embargo, las corporaciones de ahorro ya no pueden operar con ese modelo. No es viable prestar a una tasa ligada al costo de vida y captar a tasas de interés de mercado.



Una muerte lenta



La realidad es que el sistema upac estaba haciendo agua desde principios de los años 90, cuando las CAV perdieron el monopolio sobre las captaciones a la vista y toda la banca empezó a competir por esos recursos. En ese momento, la solución fue fácil: como tenían que competir de igual a igual, les permitieron prestar al mismo costo de los demás, así la CM fue corregida con una fórmula en la que pesaba más la DTF (tasa promedio de las captaciones) que la inflación.



Pero ese cambio tuvo un efecto bumerang sobre las mismas CAV: fue insostenible para los deudores. Cuando las tasas de interés se dispararon y la finca raíz se desplomó, los usuarios de crédito entraron en crisis y, con ellos, las CAV y el sistema mismo.



Ante semejante crisis, los usuarios del crédito recibieron por fin un alivio (el de la CM pegada a la inflación), pero las CAV no pueden seguir operando bajo el modelo del viejo upac. Hace falta una nueva estructura que permita prestar a largo plazo y a una tasa de interés viable. Con tasas demasiado altas, ningún sistema puede funcionar porque la rentabilidad de la finca raíz no alcanza para cubrir los desfases.



De esta manera, cualquier sistema que se diseñe debe buscar que el costo del crédito en términos reales sea coherente con la rentabilidad de largo plazo de la vivienda. La finca raíz no es un activo al que se le puedan pedir rentabilidades altas como si se tratara de una empresa creciente con flujos de caja también crecientes. De acuerdo con cifras de Camacol, la rentabilidad real de la vivienda en los últimos 15 años ha estado entre el 10 y el 15%, considerando la valorización y la renta que produce un inmueble. Es decir, la inversión es atractiva en el largo plazo, pero no aguanta que el costo de la financiación sea del 20 ó 30% real anual como sucedió en los últimos dos años.



Las CAV no pueden seguir soltando créditos que se van a comportar según el IPC y a la vez captar a tasas de mercado, porque en pocos meses estarían ahorcadas por la iliquidez. El gran problema es cómo prestar a 15 años con captaciones que no superan los 90 días.



Pero falta la segunda parte del fallo, la que determinará si es constitucional o no que se capitalicen los intereses. Lo que generalmente ocurre con un préstamo de tan largo plazo es que las cuotas iniciales quedan tan altas por efecto de los intereses, que una porción se pasa al saldo de capital para rebajar el valor de la cuota y eso es lo que puede quedar prohibido.



El gobierno tiene en sus manos el futuro de la vivienda en el país. No sólo debe ayudarles a las corporaciones con un eventual problema de iliquidez, sino que le tocó inventarse un nuevo sistema de vivienda viable y acorde con el nuevo escenario económico que tiene el país.



La agenda



Las tareas son varias. Atender los riesgos de la cartera en upac ya creada y que supera los $12 billones y, después, estructurar mecanismos que permitan hacer la transición hacia un nuevo esquema de vivienda, que deberá estar listo en enero del 2000. Y, por último, diseñar el reemplazo del sistema upac. Pero este último punto es la clave de todo el asunto.



La urgencia con que se requieren las medidas llevó al gobierno a incluir varios artículos relacionados con la financiación hipotecaria en la Reforma Financiera que acaba de hacer su tránsito en el Congreso. Al cierre de esta edición aún estaba pendiente el último debate de la reforma y el gobierno esperaba, en primer término, la aprobación de emisiones de títulos para la financiación de construcción y adquisición de vivienda (que apalancará la transición durante este año) y estaba pendiente de la aprobación de facultades especiales para diseñar un nuevo sistema de vivienda indexado a inflación y fondeado a largo plazo mediante titularizaciones.



La filosofía que inspiró el upac ha cambiado. Mientras en 1972 el profesor Lauchlin Currie buscaba mecanismos para financiar a largo plazo con captaciones de corto plazo, con el monopolio del crédito, ahora la única salida es financiar a largo plazo pero con fondeo de largo plazo.



Sobre la manera de hacerlo hay consenso entre gobierno, sector financiero y expertos. De acuerdo con Jaime Ruiz, director de Planeación Nacional, la titularización parece ser la única alternativa para calzar, hacer coincidir, plazos y tasas de captación y colocación, así como la mejor manera de volver líquido un activo como los bienes inmuebles.



El largo plazo



Pero el gran lío otra vez es que ese sistema de titularizaciones tendrá que estar amarrado a la inflación, lo cual podría encarecer el precio del spread de colocación, es decir, los puntos adicionales al IPC básico. Lo cierto es que en Chile las titularizaciones, aunque son muy alabadas, todavía no se han masificado. La razón es que la colocación efectiva en el mercado depende de quien emite y de las garantías con las cuales se respalda la emisión (la calidad de la cartera, lo diversificada que esté, entre otras cosas). Así se han visto operaciones muy exitosas, pero otras no tan buenas.



En Colombia, ya Davivienda, Colpatria, Colmena, Granahorrar y Conavi han realizado titularizaciones de cartera que en su conjunto superan los $540.000 millones. Los fondos de pensiones tienen el 54% de esos títulos, otro 23% lo adquirieron establecimientos de crédito y un 16% las sociedades fiduciarias.



En una titularización de cartera hipotecaria, por ejemplo, se seleccionan hipotecas por su grado de madurez, tipo de vivienda, saldo de los créditos e historia del deudor. La filosofía de la titularización es reconocer al inversionista una tasa de interés atractiva con los flujos futuros de esa cartera. De esa forma, un crédito a 15 años se ha convertido en liquidez para la corporación y en inversión para el mercado de capitales. El principal 'pero' a las titularizaciones es el tiempo que se puede tardar el sistema en tener forma y de los incentivos que el gobierno ofrezca a los grandes inversionistas.



La transición



Para llegar al esquema de titularizaciones se requiere una transición poco traumática. Para el director de Planeación, la cosa es menos difícil de lo que se piensa. La transición se haría con la emisión de cédulas hipotecarias por parte de las CAV y con la compra de una parte de esas cédulas por parte de los bancos. Para impulsar ese mercado de cédulas hipotecarias, el gobierno estructurará un seguro de tasa de interés que ampare hasta $1 billón y establecerá una regulación que autorice la inversión en ese tipo de papeles. Según Ruiz, el asunto ya está hablado con buena parte de los banqueros y éstos creen que puede funcionar, además estarían dispuestos a invertir en ese tipo de papeles.



Ahora bien, más allá de las buenas intenciones por parte de los bancos, todo inversionista se hará una serie de preguntas bastante lógicas antes de meterle plata al negocio hipotecario (porque al final de cuentas son papeles respaldados con bienes inmuebles, así tengan la garantía de los bancos):



* En un sistema financiero en plena capitalización, ¿se puede esperar un gran flujo de recursos para apoyar la compra de estos papeles?



* ¿Cuándo volverá a ser rentable la finca raíz?



* ¿Qué probabilidades hay de que un inversionista compre títulos con poca o ninguna liquidez?



* ¿Qué tipo y tamaño de mercado se necesita para respaldar este tipo de operaciones?



Una actitud positiva hacia las cédulas podría depender en buena medida de un excelente esquema de incentivos (tributarios y de otro orden) o del diseño de garantías con cero riesgo que promuevan la emisión de esos títulos.



Jaime Ruiz se ha comprometido a tener listos los esquemas para marchitar cartera en upac y hacer la transición a un nuevo 'upac' en pocas semanas. El tiempo es una variable crítica. Montar un nuevo esquema de financiación hipotecaria puede requerir años de ensayo y error. No en vano se trata de reemplazar con dignidad al upac, un sistema que se demoró 27 años en colapsar.
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