| 3/19/2015 9:00:00 AM

De halcones y palomas

La del 20 de marzo será ciertamente una de las sesiones más controvertidas de los últimos tiempos para la Junta Directiva del Banco de la República.

Esta reunión y las que restan en el año pueden llegar a ser una verdadera prueba de tenacidad para el Emisor. En un país en donde la separación de poderes se cuestiona repetidamente, la independencia técnica de la autoridad monetaria es un patrimonio de todos los colombianos.

Es posible que durante la sesión del 20 de marzo, cuando empieza a circular la presente edición, no se tomen grandes decisiones y la tasa de intervención permanezca inalterada en 4,5%. Es más, el consenso del mercado indica que ese es el escenario más probable. Aunque este viernes no se decida modificar la tasa de referencia, la discusión sobre la eventual modificación estará sobre la mesa en los próximos encuentros.

Hasta hace poco la inflación parecía bajo control y el crecimiento se estaba morigerando lentamente. Sin embargo, la tendencia cambió en el último mes. Y como se reseña en el artículo de carátula de esta edición, la discusión parece ser un feroz enfrentamiento entre halcones y palomas. Los halcones son aquellos miembros de la Junta que creen que hay que estar siempre vigilantes con la inflación y promueven una subida de tasas para controlarla. Palomas, en el otro extremo, son los que creen que hay que bajar las tasas, dado que sostienen que el problema del país será de crecimiento y no de inflación.

La disyuntiva radica en que con la información disponible es posible concebir argumentos en ambas direcciones: unos para subir tasas y otros para bajarlas.

Quienes argumentan que hay que bajar las tasas señalan que la caída del precio de los commodities (o sea, las materias primas) hará que la renta de sectores como el de hidrocarburos se reduzca, por lo tanto la demanda interna caerá y el crecimiento se verá afectado. También sostienen que la inflación no debería ser un problema, puesto que los resultados recientes son efecto temporal del pass-through (transmisión en el nivel general de precios, de cambios en la tasa de cambio), el cual debería revertirse en el segundo semestre. Esto estaría justificado en que la inflación, como lo han anunciado varios codirectores, se acelera solo “temporalmente”. Esta parece ser la gran premisa de los que creen que hay que bajar la tasa de intervención o al menos mantenerla estable. ¿Y si se equivocan?

Por ese motivo, los halcones argumentan que es imperativa una subida en las tasas, porque la devaluación del peso ha tenido un efecto mayor al esperado sobre los precios de la economía. La inflación de enero fue de 1,15%, y el acumulado en los últimos doce meses de 4,36%, levemente por encima del rango alto del Emisor. El crecimiento del año anterior terminó en 4,6%; cifra nada despreciable, pero la cuenta corriente se estima que llegaría a un terreno negativo de 5,8%, factor que genera nerviosismo en los mercados y podría sugerir una subida de tasas para moderar la demanda.

Cabe señalar que lo más importante son las expectativas de inflación. Las dos medidas comúnmente utilizadas, la que se calcula a partir de los títulos de deuda pública y la de las encuestas de expectativas, señalan que, aunque más cerca del rango alto de la meta definida por la Junta del Emisor, están aún bajo control. El problema es que el peso continúa devaluándose, llegando a estar por encima de los $2.700 por dólar y las presiones de inflación sobre los bienes importados se seguirán sintiendo con fuerza.

Si el mercado presiente que estamos frente a una Junta que, a pesar de un shock cambiario como el recientemente ocurrido, no es capaz de subir las tasas ni siquiera por mera precaución, las expectativas podrían desbordarse.

Se argumenta que la medida es necesaria por “precaución”, porque los choques inflacionarios suelen tener efectos prolongados sobre el nivel de precios. De llegar a este escenario, podrían verse afectadas las expectativas de inflación. Si esto llega a ocurrir, el esfuerzo que tendrá que hacer el Banco para volverlas a anclar y a converger al rango meta (2% a 4%) puede ser muy alto.

Desde un punto de vista más práctico, la transmisión de la bajada de tasa a la economía es mucho más rápida que la de la subida. Por lo tanto, un error hacia arriba puede ser corregido más fácilmente que uno hacia abajo.

Una pequeña subida de 25 puntos básicos (0,25%) reafirmaría el compromiso del Banco con la meta de inflación y ratificaría que está dispuesto a tomar las decisiones duras en los tiempos difíciles. Esa es la manera de afianzar su credibilidad, lo que es clave en los tiempos que podrían venir, porque solo así se podrá llevar a cabo una política contracíclica creíble.

Si la inflación persiste en marzo y el Banco no se adelanta al ciclo, las consecuencias podrían ser nefastas.
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