| 8/8/2014 5:00:00 AM

El verdadero poder

Las decisiones de Janet Yellen, presidente de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos, determinan quién crece y quién echa para atrás en la economía mundial. Los colombianos estamos a la expectativa.

¿Quién le explica a un campesino cafetero de Chinchiná que su futuro económico no depende tanto de Juan Manuel Santos, de Mauricio Cárdenas o del Banco de la República, sino de una señora peliblanca que no habla español, de 67 años y 1,60 metros de estatura, nacida en el seno de una familia judía de Brooklyn, Nueva York?

Cuando uno está parado en Colombia, donde la gente le atribuye poderes sobrenaturales a los ministros y a los jefes de estado, la idea puede resultar bien chocante. ¿Cómo puede ser verdad esto, si la señora Janet Yellen de pronto ni siquiera sabe dónde queda este país? La única explicación posible sería que se tratara de una gran bruja blanca, dotada de poderes que superaran con creces los de nuestras patasolas o madremontes locales.

Pero es cierto. La influencia de Yellen, presidente de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos, es incontrovertible. En los grandes templos del capitalismo financiero global, en los trading floors de JP Morgan, Goldman Sachs o Barclays, los titanes de la banca están pendientes 24 horas al día de si Yellen pestañea, si se coge las gafas o si usa una palabra rara. Cualquier tic en su rostro o quiebre en el tono de su voz puede ser interpretado en segundos y mover los mercados en Hong Kong, Londres, Nueva York o Bogotá.

Yellen, quien se convirtió en presidente de la FED en enero de este año, es la primera mujer que ocupa esa posición. El mundo está apenas aprendiendo a entender cómo piensa, cómo se comunica y cómo decide.

De hecho, numerosas personas alrededor del mundo, y también en Colombia, se ganan la vida tratando de descifrar sus pensamientos. Lograr anticipar las acciones de Yellen sería hoy la clave mágica para tener éxito al manejar las economías y las empresas más poderosas del mundo.

Para entender lo que significa vivir bajo esta influencia, basta decir que uno de los siete votos de la todopoderosa e independiente Junta Directiva del Banco de la República le confesó a esta publicación (off the record) que se siente “secuestrado por Yellen” en materia cambiaria. Si eso siente una de nuestras mayores autoridades económicas, más aún lo deberían sentir los agricultores, industriales y exportadores colombianos cuyo futuro depende de la tasa de cambio.

Habló la FED

En la reunión del 30 de julio del Comité Federal de Mercado Abierto o –FOMC, por su sigla en inglés–, la FED reafirmó su recorte en liquidez vía una reducción cuantitativa (ver recuadro). Así, la máxima autoridad monetaria de Estados Unidos confirmó que seguirá reduciendo el ritmo de sus compras de activos en los mercados financieros (programa conocido como QE, sigla en inglés de Quantitative Easing). Esas compras fueron el mecanismo fundamental que permitió a la FED poner límite a la crisis de 2008 y restituir la confianza en las entidades del sistema financiero. Ahora, sin embargo, hay un gran debate respecto a la forma como el sistema será desmontado para volver a una normalidad de largo plazo.

En su análisis general del 30 de julio, el FOMC afirmó que “las condiciones del mercado laboral mejoraron, con la tasa de desempleo en declive. Sin embargo, una serie de indicadores del mercado laboral muestra que sigue habiendo importante subutilización de recursos laborales”.

De acuerdo con esta última frase, la FED cree que todavía hay un espacio de capacidad instalada en la economía de Estados Unidos para seguir creciendo sin incurrir en mayor inflación. En el sistema colombiano de inflación objetivo, esto sería equivalente a que el Banco de la República dijera que la economía está aún lejos de su crecimiento potencial.

Por el momento, entonces, lo único seguro es que sigue la reducción del QE, que es la parte menos ortodoxa de su política contracíclica (de hecho, el Banco Central Europeo no ha querido implementarla). Sin embargo, nadie sabe cuándo la FED comenzará a subir la tasa de los fondos federales, que hoy está en 0,25%. La definición de ese momento de la verdad se espera desde hace cerca de dos años, pero nada que llega.

Al respecto, la FED se especializa en enviar mensajes crípticos, que son casi imposibles de leer para los legos y se prestan para toda clase de interpretaciones por parte de los expertos. La guía que dio la FED en su mensaje respecto a cuándo va a comenzar a subir las tasas (el llamado guidance) fue que “probablemente será conveniente mantener el actual rango objetivo para la tasa de fondos federales durante un tiempo considerable después de que termine el programa de compra de activos, especialmente si la inflación proyectada continúa funcionando por debajo de la meta de largo plazo del Comité, de 2%, y siempre que permanezcan bien ancladas las expectativas de inflación a largo plazo”.

La línea fundamental, entonces, es: a menos que haya evidencia de presiones inflacionarias, la FED no buscará volver a subir las tasas. Sin embargo, el mensaje llegó a los mercados con una dosis de ambigüedad, pues hubo una voz disidente. El presidente del Banco Federal de Reserva de Filadelfia, Charles I. Plosser, estimó que es errada la guía dada por el Comité, respecto a que mantendrán las tasas en su nivel actual de una manera indefinida una vez retirado todo el estímulo cuantitativo, pues no reconoce los avances significativos que ha logrado la economía en materia de empleo y crecimiento. Efectivamente, el desempleo está en su nivel más bajo en seis años y el crecimiento del segundo trimestre de este año fue de 4%.

El voto contrario de Plosser le indicó al mercado que hay quienes piensan que esto puede llegar a ser más temprano que tarde. De inmediato, ello se reflejó en una ligera devaluación del dólar el viernes primero de agosto. Además, los observadores saben que seguramente Plosser no está solo. Roger Fischer, presidente del Banco Federal de Reserva de Dallas, aunque esta vez votó con la mayoría, siempre ha mantenido su preocupación por el peligro de inflación futura.

Al mismo tiempo, hay voces influyentes que claman en el sentido contrario y señalan que realmente se ha hecho demasiado poco en cuanto a mantener bajas tasas de interés. Abanderados de la expansión monetaria como Paul Krugman, premio Nobel de Economía e influyente comentarista del New York Times, insisten en que las tasas realmente están todavía muy altas si se quiere asegurar una recuperación de largo plazo que realmente incluya al grueso de la población. Krugman afirma también que no hay todavía amenaza de inflación.

Aunque los mensajes de la FED siempre tendrán un tono ponderado y sereno, todo el mundo sabe que hay grandes riesgos por todos lados. Si las tasas de interés suben demasiado pronto, antes de que la recuperación se consolide, el incipiente crecimiento de la economía podría desaparecer ante la primera tendencia negativa que asome en el horizonte. Por otro lado, si se espera demasiado para elevar las tasas de interés, la inflación puede tomar fuerza y habría que tomar dolorosas medidas de contracción más tarde. La decisión se parece a la que debe tomar el médico al lado de la cama del paciente. Si retira la medicina demasiado rápido, este podría recaer o hasta morirse. Si la retira muy despacio, el paciente puede intoxicarse y sufrir daños colaterales graves, en este caso un rebote de la inflación.

¿Cuándo ocurrirá el aumento en las tasas? Todo el mundo tiene la vista puesta en una cifra crítica, la tasa de desempleo. La mayoría de los economistas estaría de acuerdo en que la tasa natural de desempleo en Estados Unidos (la que correspondería a una economía que está trabajando cerca de su potencial) estaría entre 4% y 6%. La tasa de desempleo ha bajado consistentemente y está muy cerca de 6%. Para los monetaristas ortodoxos (los “halcones” de la política monetaria), ya es hora de subir. Para los heterodoxos, aún hay camino por recorrer. El lío es que todavía no está claro cuál es el nivel deseable en la mente de Janet Yellen.

¿Qué haremos en Colombia?

Las tasas en Estados Unidos subirán, pero todavía no se sabe cuándo. El impacto sobre Colombia puede ser dramático. El mercado cambiario colombiano es infinitamente pequeño en comparación con el mercado mundial y el peso puede reaccionar en cualquier dirección ante cambios circunstanciales.

Un ejemplo de la sensibilidad del peso es el “efecto JP Morgan” que hemos vivido este año, cuando la decisión de ese banco de inversión de incrementar la participación de papeles colombianos en algunos de sus portafolios fue una señal que activó una gran demanda por estos. Como consecuencia, la tasa de cambio cayó de nuevo por debajo de los $1.900. Ante el estado del balance de factores macroeconómicos de Colombia, la decisión de un solo actor desencadenó de nuevo una tendencia de revaluación.

Ya que Colombia está en un régimen de flotación en el que el Banco de la República controla la tasa de interés en pesos, se espera que cuando las tasas de interés suban en Estados Unidos el gran efecto será sobre la tasa de cambio. El dólar se fortalecerá, para el alivio de muchos exportadores. El mercado cambiario colombiano ha dado muestras en repetidas ocasiones de su sensibilidad frente al tema. Cuando el dólar llegó a $2.050 a comienzos de este año, el nivel fue atribuido a los anuncios de un recorte de liquidez de la FED. Más recientemente, la subida del último viernes de julio se debió en buena parte a una interpretación en cuanto a que la FED podría comenzar a subir sus tasas el año entrante, más rápido de lo previsto.

En la última citación al Banco de la República de la Comisión Tercera del Senado, cuando le preguntaron a José Darío Uribe, gerente del Banco de la República, si se conoce la elasticidad de la tasa de cambio al tapering de la FED, o qué tanto se devaluaría la tasa de cambio con relación al retiro de liquidez mundial, Uribe afirmó que no existía ningún modelo al respecto y que por lo tanto era muy difícil establecer exactamente cuánto impacto tendría.

El efecto sobre el peso colombiano dependerá en gran medida también de si la producción petrolera se reduce, si la demanda mundial cae por la crisis en Asia, y de los efectos de otros elementos que pueden reforzar estos impactos.

La esperanza de los exportadores colombianos está puesta en que el peso se devalúe como fruto de la recogida de liquidez y del aumento en las tasas de interés de Estados Unidos, cuando este ocurra. La extraordinaria liquidez que la FED inyectó en la economía para asegurar una salida a la crisis de 2008 no se quedó solo en Estados Unidos, sino que una parte vino a parar a los mercados emergentes, incluyendo a Colombia. Debido a eso, el dólar se devaluó en los mercados mundiales y la mayoría de países emergentes tuvieron amplio acceso a la liquidez. Sus monedas se hicieron fuertes. América Latina creció gracias a los abundantes flujos de capital. Colombia, en particular, creció en promedio más rápidamente que sus vecinos.

La recuperación de la economía norteamericana va a ir cambiando esa situación. La reducción del QE y el aumento de las tasas de interés drenarán parte de la liquidez mundial y esto cambiará las condiciones de juego de los mercados emergentes.

Para muchos empresarios colombianos, el tema es de infarto. Indicadores como la tasa de desempleo y el uso de capacidad instalada no se mueven en forma dramática entre un mes y otro y, además, la decisión de Yellen no podrá basarse en resultados puntales, tendrá que estar segura de cuáles son las tendencias que se están afianzando. El proceso de desmonte de la política monetaria expansiva ha tomado años. Sin embargo, para los empresarios el impacto de la tasa de cambio sobre sus flujos de efectivo es algo que se verifica semana a semana.

Conociendo a Yellen

La incertidumbre en los mercados no solo se debe a las particularidades de esta coyuntura y a las dificultades para asegurar la salida de la crisis, también a que el mundo apenas está empezando a conocer a Janet Yellen como presidente de la FED. La gente todavía no tiene claro cuál será el sello personal de Yellen.

Todos los que han pasado por ese cargo han sido figuras de gran estatura en el mundo económico. Los antecesores más inmediatos, Ben Bernanke y Alan Greenspan, fueron verdaderas estrellas. Greenspan llegó a tener una dimensión casi mítica para los mercados, la prensa y los medios, por haber presidido uno de los periodos más largos y estables de expansión económica de la economía norteamericana y por haber prevenido la recesión de 2001. Fue famoso por manejar un lenguaje barroco y casi incomprensible, como cuando hablaba de la “exuberancia irracional” de los participantes en el mercado de capitales. Sin embargo, su enorme prestigio quedó mancillado por la crisis financiera de 2008, que en buena medida tuvo que ver con las políticas de bajo costo del dinero y baja regulación que fueron mantenidas en su gestión.

Ben Bernanke, el antecesor inmediato de Yellen, es una estrella para los académicos, ya que a través de su agresiva y poco convencional política monetaria, que incluyó la compra de activos financieros por casi US$1 trillón, logró evitar que la recesión se convirtiera en una gran depresión similar a la de los años 30. Sin embargo, Bernanke le dejó a Yellen, su sucesora, el diseño y la implementación de una salida hacia la normalización monetaria que no afecte el empleo y el crecimiento. Una tarea titánica y de alta complejidad.

Yellen lleva poco tiempo en el cargo. Los mercados, la prensa y el Congreso aún están aprendiendo a entender su pensamiento y su estilo. Algunos han señalado que este proceso de aprendizaje tomará algún tiempo, precisamente porque se trata de la primera oportunidad en que una mujer ocupa el cargo. Por ejemplo, el presidente de la FED ha recibido tradicionalmente un trato reverencial, pero ya se ha visto que hay congresistas ansiosos por lucirse ante la gradería mostrando menos respeto por Yellen que el que tuvieron ante Greenspan o Bernanke en su momento.

Todos estos elementos hacen parte de la situación. Yellen tiene fortalezas importantes a su favor, como que se trata del miembro del Comité Federal de Operaciones Abiertas de la FED que tiene el mejor récord en predecir el comportamiento de la economía. Cuenta además con la asesoría de George Akerlof, premio Nobel de Economía, quien es su esposo. Y es una persona resistente y constante, que no llegó a su cargo por casualidad.

Con todo, su lugar en la historia tendrá que definirse más pronto que tarde. Si la situación parece compleja ahora, lo será mucho más cuando suban las tasas y se reduzca la liquidez. Allí se verá cuáles países están sólidos y cuáles han venido dependiendo de un excesivo apalancamiento financiero. Como lo dijo Arthur Burns, presidente del FED en los años setenta, “cuando la liquidez se recoge, se sabe quién fue el que salió a nadar desnudo”.

Los colombianos aspiramos a que el famoso tapering, o normalización monetaria, ocurra en Estados Unidos pronto, para así hacer más competitiva nuestra moneda y lograr una tasa de cambio por encima de $2.000. Entre tanto, todos estaremos pendientes de las frases crípticas, los gestos y los tics faciales de Janet Yellen.

***

Reducción cuantitativa
El comité de mercados abiertos anunció que reducirá su compra de títulos y así su liquidez de una manera directa: “A la luz de los progresos acumulados hacia el máximo empleo y la mejora en las perspectivas de las condiciones del mercado laboral desde el inicio del actual programa de compra de activos, el Comité decidió hacer una reducción más medida en el ritmo de sus compras de activos. A principios de agosto, el Comité sumará a sus tenencias de valores, respaldados por hipotecas de agencia a un ritmo de US$10.000 millones por mes en lugar de US$15.000 millones y añadirá a sus tenencias de valores del tesoro a largo plazo a un ritmo de US$15.000 millones por mes en lugar de US$20.000 millones”.
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