Opinión

  • | 1997/09/01 00:00

    POLÍTICA MONETARIA EN ÉPOCAS DIFÍCILES

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Varios comentaristas han criticado recientemente la política monetaria en Colombia, en particular en lo referente al impacto adverso que sobre la actividad económica habrían tenido las altas tasas de interés de hace varios meses. Esta es una crítica frecuente a los bancos centrales. En Estados Unidos, las alzas en la tasa de interés que de cuando en cuando practica la Reserva Federal enfrentan voces de oposición de algunos que se preocupan con el efecto de estas acciones sobre el crecimiento económico. También en varios países de América Latina, la actividad de los bancos centrales para alcanzar o mantener la estabilidad monetaria ha conducido algunas veces a altos costos del crédito que son fuertemente criticados por las empresas y por analistas económicos. Argumentos similares aparecen cuando se habla del manejo de la tasa de cambio. A mi modo de ver, la finalidad principal de la política monetaria no es reactivar la actividad económica en el corto plazo sino alcanzar y mantener la estabilidad de precios, como ingrediente importante para alcanzar un crecimiento económico sostenido. Desde este punto de vista, el manejo de las tasas de interés y de la tasa de cambio por parte de un banco central tiene que ser consistente con el objetivo de estabilidad de precios, al tiempo que la dinámica de este manejo debe contener la amplitud de las fluctuaciones reales de la actividad económica.



A los bancos centrales, por sus propias características, se les pide con frecuencia que regulen la tasa de interés y la tasa de cambio, y que estimulen la demanda agregada para fomentar la producción. La capacidad de un banco central para comprar o vender divisas, realizar grandes operaciones en los mercados de títulos y extender crédito a las entidades financieras, son instrumentos poderosos que, al tiempo que afectan la demanda agregada, modifican también los principales precios macroeconómicos, o sea, la tasa de interés y la tasa de cambio. Al contar con estos instrumentos, los bancos centrales son objeto de fuertes presiones para subir o bajar estos precios y para ofrecer crédito destinado a los más diversos objetivos. Como sus operaciones afectan la cantidad de dinero en circulación, estas actividades inciden en el nivel general de precios y el ritmo de inflación, con supuestos efectos sobre la actividad económica. Los bancos centrales, así pues, se ven obligados muchas veces a sopesar diversos objetivos que no pueden cumplir en forma simultánea. Por ejemplo, los intentos de elevar el precio del dólar para fomentar la producción de bienes transables frecuentemente conducen a mayores tasas de inflación y/o mayores tasas de interés.



Con todo, la reactivación económica no ha sido la motivación principal de las políticas inflacionarias. Mucha de la literatura reciente se ha dedicado a intentar explicar por qué los países escogen políticas inflacionarias. No se ha ocupado solamente de documentar la hoy ampliamente reconocida relación estadística entre dinero y precios, sino de ir más allá y analizar por qué los diferentes países escogen diferentes tasas de inflación o por qué las varían de tiempo en tiempo. Por ejemplo, ¿qué condujo a Argentina y Brasil a estabilizar sus monedas, después de años de hiperinflación? ¿Por qué Colombia duplicó su tasa de inflación promedio a partir de los años setenta? ¿Qué hay detrás de la inflación de los años setenta en Estados Unidos y su posterior estabilización? La literatura económica no ha tenido mucho éxito en construir modelos rigurosos que expliquen estos cambios. Si bien el fomento de la producción ha jugado un papel en las ideas que impulsaron las políticas monetarias expansivas, éste no ha sido el único y, probablemente, no el principal. Pienso que la explicación más célebre y relevante sobre la inflación proviene de Lord Keynes, quien en su Tratado de Reforma Monetaria desarrolló un análisis muy interesante sobre el impuesto de la inflación, con la tesis principal de que éste es un impuesto al cual acuden los gobiernos impopulares cuando ya no tienen otra fuente de recursos. Los modelos disponibles generalmente explican tasas de inflación constante que, por ejemplo, maximizan los ingresos que un gobierno recauda por emisión de dinero. A mi modo de ver, para entender los cambios en la inflación, es necesario invocar las creencias sobre las condiciones que generan estabilidad de precios, la tolerancia política respecto de la inflación y las acciones de los grupos de presión que se benefician de las políticas inflacionarias. Creencias de estabilización como el patrón oro y la doctrina del crédito comercial (Real Bills Doctrine) sustentaron prácticas que en ocasiones resultaron inflacionarias y luego perdieron vigencia o apoyo. Los cambios en la tolerancia política ciertamente han sido un factor importante en la estabilización monetaria de varios países que pasaron por experiencias de hiperinflación. Los grupos de presión, con frecuencia sustentados por creencias firmes por parte de los gestores de la política monetaria, explican presiones cambiantes sobre el nivel de precios originadas en objetivos tales como la devaluación o la disponibilidad de crédito para la producción.



Las ideas sobre el papel de la política monetaria en fomentar la actividad económica se han modificado sustancialmente en los últimos años, luego del relativo desprestigio de la doctrina del crédito comercial. La célebre "Curva de Phillips", introducida en los años sesenta, sustentada por economistas de la talla de los profesores Samuelson y Solow, y con base en la cual se pensó poder "comprar" mayor actividad económica con mayor inflación, ha sido superada con el desarrollo y la verificación empírica de los modelos de expectativas racionales, al menos como disyuntiva de largo plazo. De hecho, creo que el punto de vista prevaleciente en la profesión económica es el contrario: el crecimiento sostenido se logra más exitosamente dentro de un régimen de estabilidad de precios.



No sorprende entonces que cada vez más bancos centrales señalan la estabilidad de precios como el objetivo primordial de su gestión y fijan metas de crecimiento de algún agregado monetario o modifican las tasas de interés con la finalidad de alcanzar aquel objetivo.



La evidencia sobre la capacidad de un banco central para reactivar la economía en el corto plazo es débil y confusa. Los modelos económicos que resultan en algún tipo de disyuntiva entre inflación y actividad económica, se basan en rigideces de precios o salarios, cuya sustentabilidad es discutible. Una forma interesante que asume esta disyuntiva es entre la variabilidad de la inflación y la variabilidad de la actividad económica. Es decir, la autoridad monetaria tiene la opción de aumentar la variabilidad de la inflación y disminuir la variabilidad de la actividad económica. Sin embargo, esta opción no demerita la implicación básica que se desprende de la imposibilidad de "comprar" mayor actividad económica con mayor inflación en forma sostenida. Lo mejor que puede hacer un banco central para fomentar el crecimiento es perseguir con persistencia la estabilidad de precios, con la mejor técnica para calibrar los posibles efectos adversos de corto plazo sobre la actividad económica, al tiempo que evite crear distorsiones en tasas de interés o tasas de cambio en busca de otros objetivos.



En resumen, la gestión de un banco central no enfrenta una disyuntiva entre inflación y crecimiento. Se trata más bien de una ganancia por lado y lado: menor inflación compra mayor crecimiento sostenido. La baja de la tasa de interés real que pagan las empresas y el mayor estímulo cambiario a la producción de bienes comercializados internacionalmente, como las exportaciones, son tareas que se ubican más en las políticas fiscal y de comercio exterior.
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