Opinión

  • | 1999/05/21 00:00

    La trampa de liquidez

    La baja de las tasas de interés podría no ser suficiente para inducir una recuperación debido al temor de un nuevo disparo por la defensa de la banda cambiaria.

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Las condiciones objetivas para la recuperación económica continuaron mejorando en las últimas semanas. La más importante fue la gran reducción de las tasas de interés. Descontada la inflación, la tasa promedio sobre los depósitos a 90 días ya está cerca del 5%, un nivel a partir del cual suele detenerse, por lo menos, la caída de la producción. Por otro lado, desde hace casi un mes el dólar se situó firmemente por arriba del punto medio de la banda cambiaria, corrigiendo la revaluación nominal de los primeros meses de 1999. Y para completar Fogafin acaba de anunciar un programa de rescate financiero que, sin ser ambicioso, parece tener por lo menos la capacidad para limitar la crisis financiera.



Las tasas reales sobre depósitos están en el 5% real. Con ese nivel, la economía debería empezar a repuntar.



Como no creo que un comentarista económico sea útil a sus lectores sacrificando la objetividad para sumarse al coro de los optimistas de oficio, quiero precisar que la economía sigue muy debilitada, que no es cierto que ya se haya iniciado la recuperación y que los riesgos de una peligrosa recaída distan de haber desaparecido. Más todavía: han surgido nuevas complicaciones como las infortunadas tensiones con nuestros principales vecinos y socios comerciales y la inminente alza de las tasas de interés en dólares, que para Colombia implicará una pérdida de ingreso nacional por el mayor costo de la deuda externa.



Cada uno de los numerosos obstáculos a la recuperación, comenzando por la delicada salud del sector financiero, puede documentarse en forma amplia. En cambio, de las presuntas señales de recuperación económica no veo más que las ganas. Mi propia expectativa de que las cosas van a mejorar en el segundo semestre se basa en análisis económico, no en estadísticas.



Sé que vengo con esta cantaleta desde hace rato, pero quisiera repetirla una vez más antes de pasar a examinar las cosas desde un nuevo ángulo. La causa inmediata del desastre económico de los últimos nueve meses fue el brutal aumento de las tasas reales de interés y no porque la economía colombiana sea demasiado vulnerable, sino porque semejante bomba financiera habría causado estragos en cualquier país del mundo. Por la misma razón, la principal fuerza detrás de la recuperación esperada será el descenso de las tasas, sin que ello implique desconocer que algunos daños causados por la bomba tardarán bastante en ser reparados.



Dentro de poco, muchos deudores individuales y empresariales sentirán que, después de atender sus créditos, les queda un poco más para gastar o invertir, al menos en comparación con los últimos nueve meses. Sobre una cartera neta de unos $50 billones, una baja de 10 puntos en las tasas reales de interés, como la observada desde noviembre, representaría en un año $5 billones, una suma que equivale al triple de la inversión efectiva del Gobierno Nacional programada para 1999.



Por supuesto, no todo es ganancia, puesto que la baja de las tasas de interés de los depósitos implica una pérdida para los rentistas. Pero está ampliamente confirmado que, al menos en Colombia, el efecto neto de una baja de las tasas de interés es estimulante para la demanda global.



Sin embargo, algunos de los más atractivos efectos de tasas de interés bajas dependen no sólo de su nivel sino de las expectativas sobre los niveles futuros. A medida que las tasas descienden, más y más personas consideran la posibilidad de adquirir propiedad raíz y más y más empresas están dispuestas a examinar posibilidades de inversión. Cuando se alcanzan niveles verdaderamente bajos, y con la condición de que esos niveles se estimen duraderos, se puede volver irresistible la virtuosa tentación a invertir.



Pero en ese momento, las expectativas juegan un papel crítico. Por ejemplo, una expectativa de que las tasas de interés seguirán bajas favorecerá la compra de propiedad raíz, no sólo por el menor costo financiero sino porque hasta los inversionistas menos sofisticados intuyen que en ese entorno es más probable que la propiedad raíz se vuelva a valorizar y resulte una inversión rentable. Y cuando un número suficiente de inversionistas opta por esa vía el mercado la validará, lo que implica frenar la peligrosa deflación de la propiedad raíz e iniciar el proceso de recuperación de los deudores hipotecarios y de sus prestamistas.



En cambio, si la misma situación de bajas tasas de interés se percibe como efímera y se estima probable un nuevo salto, la economía puede caer en la "trampa de liquidez" de que habló hace décadas un famoso economista para referirse a la impotencia de una política monetaria reactivadora: en lugar de aprovechar las bajas tasas para invertir en activos (propiedad raíz, acciones, etc.), el público opta por mantenerse líquido esperando aprovechar el próximo salto de las tasas. En ese caso, bajas tasas de interés no inducirán una recuperación económica.



Una situación como la descrita puede ser grave o no serlo, dependiendo de si uno cuenta con otros instrumentos para salir del atolladero. Aquí y ahora, cuando nuestras exportaciones se están desplomando y cuando el Gobierno tiene las manos atadas para invertir debido al déficit fiscal, una trampa de liquidez que tornaría impotente la política monetaria, sería sencillamente fatal.



Ahora bien, en medio de una recesión, de una sólida baja de la inflación y cuando el Gobierno está comprometido con la corrección del déficit fiscal, la única razón que tiene el público para temer un salto de las tasas de interés es que todavía le arde la operación que, sin anestesia, la autoridad monetaria le hizo hace menos de nueve meses. Y como el Banco de la República no ha modificado su política, nadie puede descartar que, si el dólar vuelve a subir hasta el techo de la banda, la autoridad monetaria no responderá de la misma manera, "salvando" nuevamente al país con tasas de interés de usura.



Es mejor dejar las cosas claras. La banda cambiaria, que hoy luce tan inocente, no sólo fue la directa culpable del monstruoso salto de las tasas de interés en 1998 sino que hoy es lo único que impide que el Banco de la República se comprometa con tasas de interés bajas, aunque el Gobierno haga su parte y reduzca el déficit fiscal. Mejor dicho, la banda es la responsable de la lastimosa trampa de liquidez en que estamos entrando, que prolongará más de la cuenta la recesión.
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