Opinión

  • | 2004/05/14 00:00

    La nueva crisis de los TES

    Los anuncios de buena conducta fiscal no bastan: o entra a jugar otra fuente de demanda o nos resignamos a tasas estrambóticas.

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Cuando todo parecía ir en la dirección correcta el piso financiero se hundió para la Nación. De nada valió que la inflación anual acabara de caer a su mínimo desde 1970, que la calificadora de riesgo Fitch mejorara la "perspectiva" del país, que se anunciaran enormes crecimientos en las utilidades de las empresas, en las que inevitablemente participará el fisco, ni que la encuesta de Fedesarrollo mostrara el mejor clima sociopolítico para la inversión desde que se calcula ese indicador. Los precios de los bonos del país, internos y externos, cayeron a plomo: más de 22% en un mes, en la referencia más golpeada. Los inversionistas están al borde de un colapso. El gobierno tiene razón cuando clama que ese desastre no puede atribuirse a un deterioro de los fundamentos de la economía, que están mejorando. También la tiene cuando señala que unas tasas de interés de la deuda pública tan altas como las actuales posiblemente darán lugar a grandes reducciones más adelante, y que ya hemos visto esa película. Pero sus intentos de hacer entrar en razón al mercado a punta de declaraciones han fracasado en forma estruendosa.

No me extraña. El problema local que hoy sufre la deuda de la Nación -porque también sufre uno internacional, que comentaré en otra ocasión- no es de credibilidad sino de oferta y demanda. Nadie esperaría que cuando la oferta de fríjol se torna escasa tras una cosecha floja, y el precio se dispara, los mercaderes decidan dejar de acaparar cuando alguien les dice que esos precios exceden ampliamente los costos, y caerán más adelante. Todos saben eso, pero lo que les interesa no son los precios dentro de unos meses sino los precios la próxima semana. Si creen que estarán más altos, porque todavía no ven ninguna fuente concreta de oferta, comprarán (esto es, "acapararán") para hacer una ganancia. Algo por el estilo ocurre hoy con los bonos de deuda interna, TES. Debido a un vendaval del mercado de capitales para América Latina, que hace casi imposible que Colombia coloque bonos externos en el futuro inmediato -aunque pueda conseguir unos cuantos cientos de millones de dólares en créditos sindicados- el mercado cree que en los próximos meses el gobierno va a tener que vender muchos más bonos de deuda interna, y que ese aumento de la oferta hará caer el precio de los bonos. Cada inversionista trata de evitar o reducir su pérdida vendiendo los títulos antes de que su precio caiga aún más. Los compradores, escasos y renuentes, solo se animan frente a precios de ganga. Y los precios siguen cayendo.

Puesto que el gobierno debe financiar sus gastos, y toda reforma fiscal exige tiempo para tramitarse y para producir resultados, es ingenuo suponer que el mercado se calmará con anuncios de nuevas medidas para la disciplina fiscal. Por el lado del gasto lo único que sería eficaz es un drástico recorte en el presupuesto, pero eso es teoría porque si algo han subrayado todos los halcones del fisco es la rigidez presupuestal, que es casi absoluta incluso en épocas no electorales.

La tendencia de los inversionistas a salir de sus TES solo se calmará cuando los precios de esos títulos hayan sufrido una caída tan brutal -como la de 2002- que se genere un consenso de que "son una ganga" (momento cuando, posiblemente, muchos inversionistas ya estarán quebrados y se habrá causado un daño duradero al mercado de la deuda pública) o cuando aparezca una nueva fuente concreta e importante de demanda. Hoy esa fuente de demanda solo puede ser el Banco de la República. El Emisor muy bien podría anunciar mañana que recompondrá su portafolio de TES comprando, digamos, la suma de TES que le vendió al mercado en los primeros cuatro meses del año. Creo que el anuncio de una decisión concreta de ese tipo bastaría para llevar la calma al mercado, precisamente porque el Banco tiene buena credibilidad. Para el Banco sería extraordinariamente rentable: habría vendido TES caros en los primeros meses del año para luego comprarlos a precios de ganga. Pero el mayor dividendo sería evitar que la situación fiscal vuelva a complicarse vía altos intereses de la deuda pública. Sin embargo, conociendo al Banco, no me hago muchas ilusiones.

Se me acabó el espacio y no pude comentar el otro frente crítico del problema de la deuda de la Nación, el "vendaval internacional", por la percepción de los mercados de que el riesgo de la deuda pública de los países emergentes crecerá con los aumentos de las tasas de interés externas. La cosa tiene implicaciones muy interesantes, porque bajo circunstancias nada improbables podría incluso desembocar en la conejada mais grande do mundo, con inevitables repercusiones sobre Colombia. Mientras ese riesgo no desaparezca el crédito externo seguirá cerrado y se requerirá mucha destreza de la política económica para mantener el barco a flote. Ya habrá tiempo de comentar ese nuevo factor de perturbación pues lo único seguro, en este momento, es que no va a desaparecer rápido.
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