Opinión

  • | 1998/03/04 00:00

    Intereses a la escandola

    El mundo de los negocios parece al borde del pánico por los aumentos de las tasas de interés. La histeria no se justifica: hoy la economía puede asimilar aumentos razonables.

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Desde la segunda y tercera semana de febrero, cuando las presiones sobre el techo de la banda cambiaria forzaron al Banco de la República a efectuar algunas alzas en las tasas de interés y el sector empresarial despertó bruscamente de su sueño de unos costos financieros estables en 1998, los medios económicos han estado inundados de malos augurios y de señales de angustia: ¿abortará la incipiente recuperación de la edificación?, ¿estamos ad portas de una nueva recesión general?, ¿qué le va a pasar a la calidad de la cartera bancaria, que estaba comenzando a mejorar?



La reacción es excesiva porque las alzas de las tasas de interés distan de ser escandalosas. En la semana del 27 de febrero la DTF efectiva anual será 25,22%, 2,39 puntos mayor que la mínima alcanzada en septiembre pasado, pero debe recordarse que hace un año la DTF excedía 25,5% y era considerada muy razonable.



Es cierto que la inflación para consumidores bajó en ese lapso, pero también lo es que la inflación para productores es hoy cinco puntos mayor que hace un año.



Es bueno que la comunidad haya superado la apatía con que inicialmente recibió las brutales alzas de 1994, que facilitó los excesos del banco central. Pero es malo que caiga en un pesimismo desproporcionado ante aumentos inevitables y hasta ahora moderados en las tasas de interés.



Digo "inevitables", porque el país está montado en un esquema de manejo macroeconómico que deja la tasa de interés como una variable residual, lo que resulte de ceñirse a unas bandas cambiaria y monetaria que han sido definidas de manera más o menos arbitraria. El cumplimiento o defensa de esas bandas puede implicar alzas en las tasas de interés, como se hizo evidente en las últimas semanas.



No me gusta ese esquema y menos en el presente ambiente de incertidumbre externa. Me inclino más por el manejo tradicional en la mayoría de los países desarrollados, que asignan un papel central a las tasas de interés, las orientan dentro de límites razonables y permiten que las otras variables ­incluyendo el tipo de cambio­ se acomoden al nivel meta de los intereses, en lugar de lo contrario.



Pero de nada sirve dar coces contra el aguijón. Mi punto aquí es que los recientes aumentos de las tasas de interés son molestos y harán daño, pero todavía están muy lejos de comprometer la recuperación económica.



Para calibrar el efecto de los intereses sobre la actividad económica hay un indicador que encuentro de mayor valor predictivo que la trajinada "tasa de interés real": el porcentaje de los pagos financieros a las entidades del crédito que es financiado mediante aumento de la cartera de esas mismas entidades.



La idea de los "intereses financiados" como variable que influye la demanda es simple y plausible. Suponga que un individuo o una empresa tiene una deuda de $100 millones sobre la que paga intereses mensuales por $2,5 millones. Si este mes esa empresa eleva su deuda en $3 millones diremos que "sobrefinanció" (exactamente en 120% = 3/2,5) sus pagos de intereses, con independencia del destino formal del aumento del crédito. El excedente le facilitará ampliar sus gastos de consumo o de inversión.



En contraste, si este mes ese mismo individuo o empresa apenas eleva su deuda en $1 millón, diremos que financió sólo 40% de sus pagos de intereses (= 1/2,5). El pago del resto, $1,5 millones, se hizo con fondos propios, reduciendo su capacidad de consumo o inversión.



En la gráfica presento un cálculo del porcentaje de intereses financiados para la economía en general, usando cifras mensuales suavizadas para 1989 - 1998. Confío en que los rasgos principales del crecimiento económico durante la década del noventa todavía estén en la memoria de los lectores de Dinero.



La línea gruesa en el 80% marca los límites sugeridos por la experiencia para esperar un efecto neto expansivo o depresivo del funcionamiento del mercado crediticio. Incluso con tasas elevadas de interés real, como las de finales de 1994 y comienzos de 1995, la demanda y la producción real se han mostrado capaces de crecer vigorosamente cuando la expansión de la cartera ha permitido financiar más del 80% de los pagos financieros.



En contraste, aun con tasas de interés reales bajas, la producción siempre se ha resentido cuando el porcentaje financiado ha sido inferior al 80%. Y un financiamiento inferior al 60%, como en 1991 o en 1996, siempre ha coincidido con "recesión".



Por supuesto, esa relación no supone causalidad. En un momento dado la cartera puede crecer lentamente por falta de demanda de crédito, más que por falta de oferta, y esa debilidad de la demanda puede tener muchas causas. Sin embargo, el indicador es útil para calibrar el riesgo de que un aumento de las tasas de interés pueda precipitar la economía en una recesión.



Desde noviembre pasado, la expansión del crédito ha financiado más del 100% de los pagos de intereses. Sospecho que ese porcentaje va a reducirse en los próximos meses debido a una menor demanda y un aumento de las tasas de interés, pero veo improbable que caiga hasta niveles críticos excepto bajo un verdadero siniestro, externo o político.



No me gusta que la tasa de interés sea un rehén de la defensa de la banda cambiaria y de una política monetaria inadecuada. Sin embargo, todavía la tasa está en niveles muy razonables. Con un poco de suerte, que excluye los peores siniestros externos y políticos, una política prudente como la que ha venido ejecutando el Banco de la República puede mantener condiciones financieras bastante favorables para el crecimiento.
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