Opinión

  • | 1998/09/14 00:00

    Intereses: ¿de nuevo al alza?

    Los determinantes básicos de la tasa de interés siguen apuntando a una baja en los siguientes seis meses.

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Bueno, por fin la Junta se echó al agua con la devaluación. Como estoy seguro de que Dinero va a tratar el tema en profundidad, y como en el pasado mi opinión sobre ese tema ha tenido muchas coincidencias con la de la revista, me siento relevado de tocarlo ahora y voy a aprovechar el espacio para discutir el curso probable de las tasas de interés.



Como suele suceder, el Banco se tomó su tiempo y perdió más de US$300 millones mientras se decidía.



Sobre lo que ocurrirá en ese frente en las próximas dos o tres semanas no hay mucho que decir y lo poco que hay para decir es desagradable. La necesidad de actuar sobre las expectativas exigía que, en forma coincidente con la devaluación, el banco central secara el mercado de pesos a fin de dar una señal inequívoca de su disposición a defender el nuevo nivel del dólar o, como en este caso, la nueva banda cambiaria.



Una cosa es que un banco central está dispuesto a disparar "desde la cintura" en materia de tasas de interés (en cuyo caso se convierte en un peligro público) y otra muy distinta es darles a los especuladores la impresión de que el banco central es incapaz de disparar incluso en legítima defensa, porque esa impresión invita una especulación desaforada.



Como suele suceder, el Banco de la República prefirió tomarse su tiempo y perdió más de US$300 millones de las reservas mientras se decidía a tomar las primeras medidas complementarias al cambio de la banda, pero finalmente actuó. Cuando envío este artículo a Dinero ya se habían hecho "repos" del Banco al 50% efectivo anual, y es probable que el mercado siga apretado por algunas semanas, pues el Banco no restituirá a la economía los pesos que le sustrajo al vender dólares de sus reservas.



Pero, más allá de esa inevitable perturbación asociada con el ajuste, la pregunta del millón es si estamos entrando en un nuevo y largo período de tasas de interés al alza o si, por el contrario, hay buenas razones para esperar que la tendencia bajista de la DTF, observada hasta la víspera de la devaluación, se reanude en unas cuantas semanas.



La recesión va a frenar tanto la demanda de crédito como el alza de las tasas.





Hoy mucha gente está apostando mucha plata a cada una de las respuestas posibles, y las tasas de interés que se están pagando para títulos a 6 meses o un año sugieren que las apuestas están cargadas a que la perturbación de las tasas será duradera.



Mi percepción es diferente, pero debo confesar que me sentiría más confiado si la decisión del banco central de mantener un esquema de banda cambiaria en una coyuntura de turbulencia mundial no hubiera facilitado que muchos agentes sigan creyendo inminente una nueva defensa desesperada de la banda. Esas expectativas sólo se modificarán una vez los factores recesivos operen con plena fuerza, cosa que todavía podrá tardar tres o cuatro meses, y siempre con la condición de que el entorno mundial no se deteriore más de la cuenta. Mejor dicho, que no se pudra del todo.



En fin, supongamos que no se pudre y tratemos de formarnos una idea sobre la probable evolución de los "determinantes fundamentales" de las tasas de interés domésticas. Comencemos con la inflación.



A pesar de la reciente devaluación, que fue apenas un brinquito en comparación con la de hace un año, las perspectivas de una reducción de la inflación siguen siendo excelentes. La inflación de los próximos 9 meses, anualizada, será inferior al 12%, de manera que tasas de interés de depósitos de más de 30% ya resultan absurdas. Creo que los bancos actuarían de manera muy poco prudente si pretendieran ampliar sus depósitos y sus créditos a tasas todavía mayores que las vigentes esta semana. Es mejor decirlo desde ahora: los préstamos que se efectúen usando esos fondos tendrán una bajísima probabilidad de pago.



Lo absurdo de prever tasas de interés en alza (más allá de la perturbación transitoria) se aprecia con mayor claridad cuando se tiene en cuenta que el país está entrando en una recesión de pronóstico reservado, que haría difícil pagar incluso tasas reales muy inferiores a las actuales. Sin el menor ánimo alarmista, tengo la clara impresión de que por primera vez el país tiene una probabilidad alta de entrar en una recesión de verdad verdad, por la combinación de los efectos de tasas de interés mortales, un terrible entorno externo y un ajuste fiscal recesivo.



Pero no se trata de decir que la baja de la tasa de interés sea deseable para suavizar la recesión, porque para eso no se requiere análisis económico. Mi punto es que la recesión ya es imparable y que una consecuencia de esa recesión será el desplome de la demanda de crédito, eliminando buena parte de la presión alcista sobre las tasas.



Finalmente, tenemos que el Gobierno se propone realizar un ajuste fiscal que contempla, por el lado de los ingresos, un aumento de la carga tributaria en más de 3% del PIB. Con independencia de lo que cada cual piense sobre la oportunidad de ese ajuste o sobre sus características particulares no parece razonable pensar que ese ajuste ni siquiera ayudará a reducir las presiones alcistas sobre la tasa de interés.



Dentro de ese escenario macroeconómico de inflación en baja, recesión y ajuste fiscal, una tasa de interés sostenida por otros seis meses a los niveles actuales, o incluso mayores, sería una absoluta aberración. No imposible, pero definitivamente algo que no encajaría con un manejo macroeconómico medianamente aceptable.



Y a pesar de mis frecuentes críticas a la Junta del Banco creo que en este caso la autoridad económica merece un poco más de confianza.
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