| 3/30/1998 12:00:00 AM

¿Para dónde va la Bolsa?

Los precios de las acciones podrían seguir cayendo, hasta en un 20% más. Pero hay oportunidades para quienes piensan en el largo plazo.

Mientras que en el resto de América Latina los precios de las acciones suben, en Colombia muestran una marcada tendencia a la baja, con una caída de 25% en lo corrido del año. ¿Qué está pasando con nuestra bolsa de valores? ¿Hacia dónde se dirigen los precios?



Muchos piensan que la caída actual de la bolsa es apenas natural, pues es de esperar que a un período de precios y rentabilidades altos le siga otro de caída. Otros afirman que la caída de la bolsa es reflejo de un evento externo: el colapso de las bolsas de Asia, cuyo impacto apenas se observa ahora porque a Colombia todo llega con atraso. Otros más le atribuyen la evolución de la bolsa al acontecer macroeconómico.



Puede que la hipótesis del Yoyo Economics tenga algo de cierto. El retiro de inversionistas de corto plazo, una vez que logran una ganancia extraordinaria, tiende a conferirle mayor volatilidad al mercado. Pero ni el Yoyo ni Asia son suficientes para dar cuenta del desempeño reciente de la bolsa en Colombia. La verdad es que el manejo macroeconómico tiene una responsabilidad de primer orden sobre lo que está pasando en el mercado bursátil.



Más allá de los detalles del análisis, la implicación de fondo para los inversionistas en bolsa es que ha llegado uno de esos momentos que separan a los niños de los adultos. En el corto plazo, los espíritus cautelosos harán bien en mantenerse alejados de las acciones, pues las dudas sobre la banda cambiaria y el consecuente aumento en las tasas de interés seguirán generando un impacto negativo sobre los precios, por lo menos durante lo que queda del presente año.



Pero para quienes tengan el coraje de apostarles a las valorizaciones de largo plazo, 1998 puede ser un buen momento para comprar. La oleada de ventas de las últimas semanas ha creado oportunidades en diversos papeles que son conocidos por su liquidez y cuyos precios han caído apreciablemente. En un horizonte de largo plazo, lo que importa es la calidad de la gestión de cada compañía.



Corto plazo: el lío macro



La vulnerabilidad creada por los enormes desequilibrios macroeconómicos comienza a dejar sus primeras víctimas y la bolsa de valores ha sido una de ellas. La combinación de un déficit en cuenta corriente por encima de lo que cualquier observador prudente considera sostenible y un déficit fiscal que asciende en espiral explosiva, ha generado alta incertidumbre sobre la estabilidad del dólar y de las tasas de interés.



Los temores de que el gobierno no logre financiarse en el exterior han generado expectativas de una devaluación de la moneda en el futuro cercano, las cuales se han traducido en un cambio de signo en los flujos de capital privado y en una fuerte presión sobre el mercado cambiario. En defensa de la moneda, las tasas de interés subieron tres puntos en los primeros dos meses del año y se espera que continúen aumentando otro tanto antes de finalizar el primer semestre. Mientras que hace un año las tasas reales de interés de captación eran del 4%, hoy estas tasas están entre 10% y11%, una rentabilidad difícil de superar por cualquier otra inversión.



Durante 1998 las bolsas van a estar en el centro del huracán financiero que ha desatado la inconsistente política macroeconómica. Si con aumento en las tasas de interés y ataques especulativos contra el peso, la bolsa cayó más de 20 puntos en los últimos meses, en lo que resta del año no debe esperarse un cambio de tendencia. Las tasas de interés subirán, casi con certeza, otros tres o cuatro puntos en los meses siguientes.



Y la tasa de cambio, siempre en la parte alta de la banda y en medio de recurrentes ataques, será fuente de enorme atención e incertidumbre. De acuerdo con las estimaciones de Dinero, la bolsa podría caer otros 20 puntos antes de finalizar el año, dadas las tendencias de la tasa de interés.



Largo plazo: las oportunidades



Pero los momentos de crisis pueden ser también buenas oportunidades. Varios factores muestran que en el largo plazo podrían presentarse interesantes valorizaciones de algunos papeles.



Por una parte, en el momento actual, cuando se mezclan el desorden macroeconómico y los rumores sobre fusiones y escisiones de empresas, los precios han perdido su relación con los resultados reales de las empresas. En algunos casos, como en el de Bavaria y el BBV Ganadero, el precio de la acción creció mucho más que las utilidades. Pero el caso contrario también se presentó, con empresas que registraron sustanciales crecimientos en las utilidades mientras que los valores de sus papeles se rezagaron, como Cadenalco, Cementos Paz del Río, Carulla, Nacional de Chocolates, Coltabaco y Suramericana. En estos casos, el mercado no ha premiado el desempeño de los administradores. Pero si la tendencia continúa, tendrá que hacerlo en algún momento.



Por otro lado, a pesar de todo lo que se ha dicho sobre la salida de los fondos extranjeros de Colombia a partir de la crisis asiática y del incremento de la incertidumbre cambiaria, ellos siguen manteniendo posiciones importantes en el país.



Los fondos extranjeros han sido los grandes nuevos jugadores en el mercado accionario desde 1991, cuando la legislación de inversión extranjera permitió su ingreso. En 1997, el 38,1% de las inversiones en acciones fueron hechas por los fondos extranjeros, con lo que se constituyen, de lejos, en el más importante grupo de inversionistas en el mercado de acciones en el país.



El valor de su portafolio en Colombia no se vio sensiblemente afectado por cuenta de la inestabilidad del segundo semestre de 1997. El valor del portafolio de los fondos extranjeros en julio de 1997 era de US$1.218 millones, mientras que febrero de 1998 sólo había tenido una pequeña caída, para llegar a US$1.149 millones. Hay que anotar que este monto en dólares está afectado por la devaluación del segundo semestre, que redujo el valor de los portafolios expresados en la divisa. El saldo en pesos pasó de $1,3 billones en julio del 97 a $1,5 billones en febrero del 98.



Estas cifras indican que los fondos son jugadores de largo plazo que no se asustan con cambios coyunturales en la economía. Su inversión en el país se mantiene firme. Este es un signo excelente de que en el futuro habrá demanda y liquidez para los papeles.



La gran restricción



Si bien es posible confiar en que las oportunidades florecerán en el largo plazo, la magnitud que alcance el mercado depende de que el país logre romper, en los próximos tres o cuatro años, las barreras que han frenado el desarrollo de los mercados de acciones.



Más allá del desequilibrio macroeconónico, que tendrá que resolverse a las buenas o a las malas en pocos años, el gran problema para invertir en acciones es el tamaño del mercado.



A pesar de que como proporción del PIB, el volumen transado de acciones se ha más que duplicado en los noventa, pues pasó del 1,5% en 1990 al 3,6% en 1997, este nivel sigue siendo extremadamente pequeño frente a los niveles internacionales.

Y además del pequeño volumen, el mercado continúa siendo muy limitado en términos de participantes. Entre 1990 y 1997, las transacciones que se dieron en bolsa estuvieron concentradas en las acciones de apenas 15 empresas. La mayoría de ellas pertenece al Sindicato Antioqueño. Resulta increíble que en Colombia sólo haya un grupo empresarial que está dispuesto a abrirse al mercado público de valores, corriendo con los costos que ello implica, pero también obteniendo como beneficio recursos más baratos que los del mercado de crédito.



Dado su alto perfil en la bolsa, el Sindicato también se ha beneficiado desproporcionadamente de los recursos que traen los fondos extranjeros. De acuerdo con la Superintendencia de Valores, la participación de los fondos extranjeros en las acciones de estas empresas muchas veces supera el 10% y en ocasiones llega inclusive al 22%, como en el caso de Cementos Paz del Río.



Son muchas las medidas que hay que tomar para desarrollar el mercado de valores en Colombia. Pero si hubiera que escoger las dos más importantes, habría que señalar éstas: el aumento de la transparencia en el mercado, para que los accionistas pequeños pierdan el temor de ser perjudicados por los movimientos de los grandes, y el aumento de los estímulos a las empresas nuevas para que vayan a la bolsa.



Colombia es uno de los países del mundo que tienen mayor concentración de las transacciones en el mercado de valores. En 1997 las diez acciones más vendidas representaron el 70% del total de las transacciones en las bolsas colombianas. Este porcentaje había caído en años recientes, pero la tendencia ha vuelto a figurar en una forma marcada.



Es natural que, en un mercado tan concentrado, exista un serio temor de muchos empresarios a abrir sus empresas a nuevos accionistas y al escrutinio público de sus resultados. El problema entre muchas empresas colombianas y sus accionistas minoritarios no difiere mucho del que hay entre el Congreso y los ciudadanos: falta transparencia.



De acuerdo con Augusto Acosta, presidente de la Bolsa de Bogotá, "hay una deficiencia grave en la calidad de la información de los emisores y hay que trabajar más para alcanzar los estándares internacionales". Los procedimientos de compra y venta de acciones, y la generación de derechos para los accionistas en muchos casos parece estar estimulando el alejamiento de las personas comunes y corrientes de los mercados. De hecho, muy pocos colombianos que saben cómo se compra una acción en bolsa.



Como dice Mark Mobius en la entrevista que antecede a este artículo, para poder salir de la situación actual, en la que el mercado de valores es muy concentrado por parte de oferentes y demandantes, hay que trabajar mucho. Los empresarios tienen que convertirse en jugadores mundiales, para lo cual tienen que buscar eficiencia y tamaño de mercado. Y la regulación, además de ser sencilla y de fácil aplicación, debe buscar siempre la protección del accionista minoritario.
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