| 5/18/1998 12:00:00 AM

Ojo a los balances

La mayoría de las grandes empresas colombianas destruyen el valor que les ha sido confiado por sus accionistas.

Aunque usted no lo crea , las empresas que producen las mayores utilidades no siempre generan riqueza. Es más, no existe ninguna relación entre las utilidades de una empresa y su capacidad para crear valor.



Si usted es accionista de una firma y le muestran un balance con grandes utilidades, no se apresure a celebrar. La administración puede estar haciendo un pésimo uso de su dinero. Tal vez a usted le convendría más ir al banco y ponerlo en un CDT.



¿Cómo puede pasar esto? Simplemente, porque el costo de la plata que se emplea para mantener andando el negocio puede ser mayor que las utilidades que produce. Pero si usted se encuentra en esta situación, le queda un consuelo: le acompaña la mayoría de las empresas colombianas. De las 260 empresas más grandes de este país, sólo 35 generan valor para sus accionistas, es decir, producen más dinero que el costo del capital que están utilizando. En la lista de las empresas que destruyen valor están algunos de los nombres más prestigiosos en el universo empresarial colombiano.



Generar valor



La generación de valor es el foco de una nueva escuela de pensamiento en las finanzas corporativas mundiales. Tom Copeland, uno de sus máximos exponentes, lo definió así para Dinero (ver entrevista en la página 42): "Las ganancias contables no son suficientes para una empresa, si no son mayores que los costos de oportunidad del capital empleado. Las ganancias de valor (o ganancias económicas) son la verdadera guía para valorar la actividad empresarial".



Hay distintas versiones de este método de análisis, entre las cuales se cuenta el EVA (Economic Value Added o Valor Económico Agregado) de Stern Stewart, o la Gerencia Basada en Valor, que aplica McKinsey & Co. Todas tratan de abordar el mismo problema: ¿cómo lograr que las empresas tomen todas y cada una de sus decisiones en función de obtener el mejor uso posible del capital que les ha sido confiado por sus accionistas?



La respuesta a esta pregunta tiene la mayor importancia. En la economía globalizada de hoy, los inversionistas tienen a su alcance un número prácticamente infinito de oportunidades de inversión. No hay ninguna razón para que entreguen su capital a una empresa a menos que ésta tenga buenas probabilidades de acrecentarlo realmente con el paso del tiempo.



Con el cálculo del EVA o de la utilidad económica apenas empieza el cambio en las empresas. Lo importante es adoptar las prácticas empresariales que se desprenden de este principio. Los gerentes tendrán que darse cuenta de que los van a evaluar en una forma diferente. Hay que generar una conciencia de eficiencia y de generación de valor para el accionista dentro de la organización. En otras palabras, se trata de hacer que la gerencia y el accionista tengan un mismo objetivo. Les llegó la hora de pellizcarse a los gerentes.



Pequeñas en valor



Dinero calculó la generación de valor en las mayores 260 empresas colombianas. Con la información disponible se calculó el costo de capital para ellas, que se comparó con el retorno del capital. Las empresas con un retorno superior al costo del capital son las que generan valor, mientras que las demás destruyen valor.



En 1997, el conjunto de las 260 empresas generó utilidades por US$3.667 millones, pero destruyó valor por US$4.227 millones. El costo de capital para estas empresas fue en promedio de 14,9% en términos reales, mientras que el retorno del capital utilizado fue de 6,9%, también en términos reales. Este resultado deja mucho que desear. Como dice Copeland en nuestra entrevista: "¿Cómo van a atraer capital extranjero, si no están ganando suficiente?".



En nuestros resultados es importante señalar, primero, que se trata de un cálculo puntual y que, por tanto, no marca ninguna tendencia. Segundo, que se hizo con información disponible para el público en general, y no con información detallada de las empresas, la cual permitiría llegar a un estimativo más exacto. Tercero, que cuanto más transparentes sean los balances, más exacto también será el cálculo de la utilidad económica. En los casos en los que por cualquier motivo las utilidades no corresponden a la realidad o el patrimonio está inflado ­que, sospechamos, son numerosos­, es muy probable que el cálculo del EVA que se obtenga al utilizar esta información no arroje la mejor aproximación.



Es evidente que en los malos resultados obtenidos por las empresas influyó mucho el mal estado de la economía. Los márgenes se redujeron y aumentó la capacidad instalada ociosa. Bajo estas condiciones es muy difícil generar utilidades superiores al costo de oportunidad del capital. No obstante, como dice Copeland, en Colombia "hay un espacio enorme para mejorar la utilización del capital y la productividad laboral". Sólo con concentrarse en estos dos aspectos, las ganancias en términos de generación de valor serían extraordinarias.



Las empresas



Unicamente 35 de las 260 empresas analizadas generaron valor en los años 96 y 97. Es interesante ver el cambio en la posición de una empresa en el ranking cuando el ordenamiento se hace por utilidades y cuando se hace por generación de valor.



Por ejemplo, entre las 35 que generaron valor, 14 figuraban más allá de la posición 100 en el ranking de utilidades. Por ejemplo, Colgate Palmolive pasó del puesto 27 en utilidades al número 4 en valor y la Reaseguradora de Colombia del 12 al 3.



Pero los casos más sorprendentes son los de las primeras empresas en utilidades, que pasaron a ubicarse en los últimos puestos por generación de valor. Así, las Empresas Públicas de Medellín, primera en utilidades es número 238 en valor, Bavaria pasa de segunda en utilidades al puesto 259 en valor y Ecopetrol, tercera en utilidades, pasó al puesto 257 en generación de valor.



Dado que no conocemos en detalle los balances de las empresas, es imposible identificar las causas de estos movimientos tan grandes. Sin embargo, es claro que en Colombia el mercado de valores, por incipiente que sea, está recogiendo este hecho. Salvo en contadas ocasiones, los precios de las acciones de las empresas inscritas en Bolsa son inferiores a su valor intrínseco. Es decir, el valor en libros de las empresas es superior al valor que les da el mercado. Algo sobre lo cual vale la pena pensar.



Por definición, un aumento sostenido en el EVA debería traer un aumento en el precio de mercado de una compañía, lo que a su vez estimularía la inversión en acciones de estas compañías. Este ha sido el caso en todas las organizaciones que han adoptado el sistema de la Gerencia Basada en Valor.



Un ejemplo de la relación entre la creación de valor y el valor agregado del mercado, MVA, que es el valor que el mercado le da a la acción de una empresa, está dado por Akzo Nobel, un conglomerado de productos químicos y farmacéuticos de alcance mundial. Akzo fue un gran destructor de valor hasta 1993. Desde 1994 empezó a generar valor de manera consistente y simultáneamente el MVA empezó también a crecer. Actualmente tiene el mejor récord dentro de los conglomerados de su tipo.
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