| 7/22/2005 12:00:00 AM

El impacto de la fusión

La absorción de Bavaria por SABMiller cambia el ajedrez cervecero latinoamericano y altera el balance del mercado accionario y de deuda privada en el país.

El pasado 19 de julio, con el anuncio en Londres de la fusión por absorción de Bavaria por parte de la multinacional anglosudafricana SABMiller, se puso fin a las especulaciones que comenzaron en enero de este año, cuando un artículo del diario Financial Times afirmó que la compañía colombiana estaba a punto de ser vendida por US$9.000 millones, lo que llevó el valor de la acción de $27.200 a niveles que en algunos momentos se acercaron a los $50.000.

La transacción se concretó por US$7.800 millones, con un mecanismo que le permitirá a la familia de Julio Mario Santo Domingo, principal accionista de Bavaria, quedarse con el 15,1% del capital accionario de SABMiller, mediante un intercambio de acciones (ver recuadro). Teniendo en cuenta que el Ebitda de Bavaria el año pasado fue de US$797 millones, el intercambio accionario se dio por 10 veces el Ebitda, un múltiplo inferior al que tuvo que pagar SABMiller por la Cervecería Hondureña (11 veces), al que pagó Bavaria por Backus & Johnston (10,8) y al que pagó Interbrew por AmBev, el principal grupo cervecero con operación en América Latina (13 veces).

La fusión de Bavaria con SABMiller es la operación más importante de la historia empresarial colombiana, no solo por el monto involucrado, sino porque se trata de una de las empresas insignia de Colombia y porque es la compañía que le permitió a Julio Mario Santo Domingo forjar el que llegó a ser el mayor grupo económico del país, con inversiones en los sectores financiero, de telecomunicaciones, medios de comunicación, aéreo e industrial, entre otros.

Esta absorción tendrá repercusiones en el ajedrez cervecero latinoamericano, donde los dos grandes competidores eran Interbrew AmBev (InBev), la empresa número uno del mundo, con una producción de 200 millones de hectolitros anuales, y Bavaria, la número 10, con 28,6 millones de hectolitros. Ahora, la pelea para InBev será con SABMiller, el segundo jugador mundial, que con Bavaria aumentará su producción a 175 millones de hectolitros.

También podría tener un efecto importante en el mercado financiero, ya que lo más probable es que SABMiller haga una refinanciación de parte de las deudas de Bavaria, para aprovechar su mejor calificación de riesgo. Y, a futuro, la consecución de parte de los recursos para nuevos planes de inversión también se haría por fuera de los mercados locales. Por otra parte, los US$1.400 millones que se utilizarían para adquirir la participación de los accionistas minoritarios presionarían el precio del dólar.

En el mercado accionario, el retiro de Bavaria de la Bolsa de Valores de Colombia dejará la plaza local sin uno de sus mayores jugadores, que había representado el 5,5% del movimiento bursátil pero que subió al 11% con la especulación del último semestre. Y también podría generar un nuevo dinamismo, gracias a los recursos que quedarán en manos de los accionistas minoritarios luego de la Oferta Pública de Adquisición, OPA (ver recuadro).

La negociación traerá dinero en efectivo para los colombianos involucrados. De una parte, según Malcolm Wyman, vicepresidente financiero de SABMiller, en entrevista exclusiva con Dinero, la familia Santo Domingo venderá en la OPA el 3,5% de las acciones que tiene en Bavaria, lo que la dejaría con una caja cercana a los US$153 millones. Además, el contrato prevé que reciba US$176 millones en efectivo por la venta de su participación minoritaria en la Cervecería Leona, una vez completada la fusión. La familia conserva el 31,2% de esta firma.

Después de esto, los Santo Domingo no obtendrían más dinero por la venta de sus acciones. El contrato establece una restricción que les impide vender antes de cinco años, salvo ciertas excepciones, que incluyen algunas transacciones limitadas a partir del tercer año. Sin embargo, recibirán dividendos, que han sido crecientes debido a las utilidades que ha reportado la compañía. En 2004, la cervecera anglosudafricana repartió US$0,38 por acción. Si entregara la misma cantidad en 2005, US$82 millones irían a la familia.



Efecto en la Bolsa

Graham Mackay, presidente de SABMiller, anunció que 'deslistará' la acción de la bolsa. Por ello, algunos analistas consideran que el impacto sobre la bolsa podría ser muy fuerte. La acción de Bavaria es la segunda más importante de la canasta con la que se calcula el índice de la Bolsa de Valores, después de Suramericana de Inversiones.

Pero, al parecer, el efecto no será catastrófico. Los accionistas minoritarios recibirán US$1.400 millones que posiblemente reinvertirán al menos en parte en otras acciones. Incluso si la salida de Bavaria de la bolsa reduce la oferta de acciones, el ajuste beneficiaría a los actuales inversionistas. "Si no hay papeles suficientes, suben los precios", dice Paul Weiss, de Corredores Asociados. Además, mientras se efectúa la OPA, los ingenieros financieros ya encontraron formas de usar las acciones de Bavaria como un bono en dólares. Comprarán las acciones por debajo de los US$19,48 y para fijar la rentabilidad, se cubrirán con un forward en dólares. Si hubieran adquirido acciones al precio del día en que se anunció el negocio, habrían obtenido un retorno de 20%. Esto garantiza la bursatilidad de estos papeles que de otra forma no rentarían nada en los cuatro o cinco meses previos a la OPA.

Clemente del Valle, superintendente de Valores, tampoco cree que habrá un desastre bursátil. Señala que la salida de empresas de los mercados locales son comunes en los países en desarrollo. "Un país que se va globalizando y le va bien, se vuelve atractivo para las multinacionales grandes y sus empresas, interesantes para ser adquiridas o fusionadas", afirma.

El reto para las bolsas de estos países es atraer nuevas empresas. "Es un ciclo de la vida. Las bolsas locales sirven hasta cierto límite para las empresas de cierto tamaño, que crecen tanto que las adquieren o se van a buscar afuera", señala.



Efecto en la deuda

De acuerdo con Wyman, la compañía está evaluando la refinanciación de la deuda de Bavaria. La decisión no será inmediata. De hecho, podría tomar de cuatro a cinco meses y se haría en una mezcla de pesos y dólares.

La deuda de Bavaria a marzo asciende a US$2.085 millones, de los cuales consiguió cerca de US$1.400 millones con emisiones de bonos en pesos y dólares, que difícilmente podrá renegociar. Los US$685 millones restantes están contratados con bancos locales e internacionales.

El beneficio de la renegociación es evidente. La matriz de Bavaria podría conseguir los fondos a una tasa Libor 150 puntos básicos por debajo de su filial. Con esas cuentas, el ahorro en gastos financieros podría ser de US$10 millones anuales.

La refinanciación puede tener un enorme impacto sobre el mercado financiero local. Las operaciones de crédito están cubiertas contra riesgos cambiarios con una estructura sofisticada de lo que los banqueros llaman 'vanishing swaps', una combinación de swaps de monedas y 'default swaps', respaldados en última instancia por TES. Este mecanismo combina el intercambio de flujos de fondos en pesos y dólares, y el flujo de los ingresos que se recibirían por los TES y por un posible incumplimiento en el pago de la deuda colombiana. Si el monto de los préstamos de Bavaria se reduce, también disminuye la necesidad de cubrirlos y por eso, los bancos venderían los TES de cobertura, con lo cual, dependiendo del monto, podría bajar los retornos de estos títulos que ya son bastante reducidos (ver artículo de finanzas en este número).



Acceso al mercado

Aunque SABMiller ya tiene inversiones en Centroamérica, con Bavaria entra por la puerta grande a América Latina. La producción de esta multinacional en El Salvador y Honduras, apenas representa el 9,6% de lo que mueve el Grupo Empresarial Bavaria, que maneja el 99% del mercado en Colombia y de Perú, el 93% de Ecuador y el 79% de Panamá.

Como afirma Graham Mackay, el negocio con Bavaria es una oportunidad única para tener una posición de liderazgo en un mercado de alto crecimiento en el largo plazo y diversifica la plataforma de la compañía alrededor del mundo. Al integrar las operaciones, América Latina representaría el 21% del Ebitda del grupo como un todo, superior al que genera en Europa y Estados Unidos (cada uno con el 16%) y en África y Asia (13%). Sin embargo, la mayor fuente de generación de caja sigue siendo Sudáfrica, que aportaría el 34% del Ebitda.

La región andina tiene estimativos de crecimiento muy superiores a los del promedio global de la industria en los próximos cinco años (4% frente a 2%). Y Colombia es uno de los 12 países que estimularán el crecimiento mundial de consumo de cerveza entre 2006 y 2010, de acuerdo con estimaciones de SABMiller. De ahí la importancia de la adquisición de Bavaria para la multinacional, que aumentará su participación en este grupo de países del 11% al 12%, gracias a la fusión con la colombiana.



Reacomodamiento

latino

La operación también cambia el equilibrio en el mercado cervecero de la región, cuyo gran perdedor es Heineken, porque Bavaria era la última oportunidad para cualquier multinacional de tener una participación relevante en América Latina.

Por otra parte, constituye una amenaza para el crecimiento de InBev en la zona, porque si bien Bavaria le ha dificultado su posicionamiento en los mercados de Ecuador (entró en diciembre de 2003 con la compra de Cervesur), y de Perú (acaba de abrir una planta), el que el segundo grupo cervecero mundial esté en el juego, cambia la pelea.

"La competencia frontal no es nueva para nosotros. De hecho, las condiciones donde no hay competencia frontal son la excepción de la norma", afirma Malcolm Wyman.

Si bien SABMiller no cree que se presente una situación nueva en la competencia, algunos analistas anticipan que las multinacionales podrían enfilarse hacia Venezuela, donde el negocio está en manos de dos grupos locales: Cisneros (Cervecería Regional) y Mendoza (Polar).

En los últimos años, la consolidación mundial del sector ha llevado a la desaparición de los grupos locales, por lo que el mercado venezolano podría ser el nuevo campo de batalla de las multinacionales.

El bajo consumo per cápita en el mercado latinoamericano, que en el caso de los países andinos está alrededor de 30 litros por año, da por sí solo un alto potencial de crecimiento, si se tiene en cuenta que en países maduros como Inglaterra llega a 100. Pero no se puede descartar que la pelea se dé por mercados aún no conquistados o por otro tipo de bebidas, como las gaseosas. Frente a este tema, Graham Mackay comentó que este negocio "es una posibilidad en América Latina, porque las gaseosas y la cerveza van muy juntas en este mercado". Sin embargo, insiste en que el negocio cervecero es bueno en sí mismo, "sí puede ser una plataforma para sacar adelante otros negocios, pero no lo necesita para ser rentable", explica.

SABMiller es uno de los cinco principales embotelladores de Coca-Cola del mundo. Por franquicia de la multinacional estadounidense, embotella el 60% de estas gaseosas en África y la totalidad de las de Honduras y El Salvador. "No tenemos planes inmediatos", enfatiza Wyman sobre su entrada al mercado colombiano de las gaseosas. "Como grupo, estamos alineados con Coca-Cola".

En esa situación, Colombia sería una zona de equilibrio poco usual. Femsa, la embotelladora de Coca-Cola en el país, es casi aliada de SABMiller en el negocio mundial de gaseosas, pero competidora en el de cervezas. Femsa produce Tecate y Dos Equis, entre otras.



¿Y Bavaria?

Como el cambio de propiedad en Bavaria se hará por medio de BevCo LLC, la holding de la familia Santo Domingo en el exterior, y de una subsidiaria de SABMiller, la figura implica una unión de propietarios y no de compañías. Es decir, no conlleva las reducciones de personal que se dan por duplicación de funciones.

Según anunció Mackay, el centro de operación regional de la empresa estará en Bogotá y la familia Santo Domingo tendrá dos puestos en la junta directiva de SABMiller, mientras que Alejandro Santo Domingo y su primo Carlos Alejandro Pérez actuarán como vicepresidentes de la junta que se creará para supervisar las operaciones de SABMiller en América Latina. Por su parte, Barry Smith, vicepresidente ejecutivo de Miller Brewing Company, será nombrado jefe del grupo regional.

"Nosotros no pensamos que la compañía vaya a disminuirse, sino a crecer. Creo que la compañía va a seguir progresando y, con ella, Colombia", afirmó categóricamente Julio Mario Santo Domingo.

Una de las principales competencias de SABMiller es su capacidad de tomar empresas, hacerles mejoras operacionales y afinar las estrategias de mercadeo. En Centroamérica, con una estrategia de segmentación detallada del mercado e investigación cuantitativa, reposicionaron Pilsener, Golden Light y Regia Extra, e introdujeron Bahía en menos de un año.

En Bavaria, el grupo anglosudafricano considera que puede mejorar el crecimiento de las ventas haciendo una mejor gerencia del portafolio de marcas, mejorando su posicionamiento y convirtiendo a la cerveza en un producto aspiracional.

Frente a los márgenes de Bavaria, Mackay afirma que "la rentabilidad operacional de los negocios de Bavaria, tanto en agregado como individualmente, no es tan alta como la de nuestros negocios más rentables, como el sudafricano ni como nuestros otros negocios africanos mejor manejados. Así que pensamos que el negocio puede crecer, y sabemos cómo lograrlo", afirma.



Un negocio brillante

La fusión entre SABMiller y Bavaria es la culminación de una estrategia que se empezó a esbozar en 1997, cuando se vio la necesidad de establecer unas cuentas claras entre el negocio cervecero y las otras inversiones del entonces Grupo Santo Domingo, como Avianca y Celumóvil. Sin embargo, solo en 2001 se dio una verdadera separación de cobijas, lo que le permitió a Bavaria concentrarse en crecer su negocio y llevarlo a estándares mundiales.

En la nueva estrategia, bajo la presidencia de Ricardo Obregón, ganar una mayor participación de mercado en la región fue prioritario. Así, adquirió Cervecería Nacional en Panamá en 2001 y Backus & Johnston en Perú en 2002, lo que unido a las empresas que tenía en Ecuador desde 1982, la convirtió en un grupo atractivo para cualquier multinacional.

Al lado de esta tarea vinieron la reducción de costos y gastos en las empresas, la optimización de las plantas en los cuatro países, y de la cadena logística. Esto aumentó la productividad industrial en cerveza y malta en 14,6% el año pasado.

En el tema de mercadeo, Bavaria contrató a Sergio Zyman en 2001, artífice del éxito en Coca-Cola, para impulsar este tema, y en 2005 desarrolló una agresiva estrategia de mercadeo y ventas que dio resultados en el primer trimestre de este año, al crecer el 7,6% las ventas frente al 1,2% del mismo período de 2004.

Otra decisión importante fue el ingreso a Bavaria de la Corporación Financiera Internacional (IFC, por sus siglas en inglés), el brazo financiero del Banco Mundial, lo que condujo a un mayor desarrollo de las normas de gobierno corporativo en la empresa.

El 19 de julio, el anuncio de la fusión entre SABMiller y Bavaria fue la culminación de un trabajo brillante, en el que Julio Mario Santo Domingo garantizó la supervivencia de Bavaria en un mercado de jugadores gigantes. A la vez se convirtió él mismo en uno de los grandes accionistas de la segunda cervecera mundial, con el 15,1% de la participación, una cifra nada despreciable, si se tiene en cuenta que el mayor accionista es Altria, de Philip Morris, con el 24,9%.
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