| 9/1/1997 12:00:00 AM

El futuro de las tasas de interés

Las tasas reales de interés están muy bajas y las expectativas del mercado señalan que seguirán así. ¿Cuándo fue la última vez que vimos esa película?

El martes 19 de agosto, primer día hábil posterior al momento en que la Junta del Banco de la República decidió rendirse a la insistente solicitud del ministro de Hacienda de que volviera a reducir las tasas mínimas de interés de sus Títulos de Participación, el mercado financiero sufrió una inesperada iliquidez que elevó la tasa interbancaria en casi cinco puntos hasta el techo de la banda de intervención del Banco de la República, que acababa de bajarse medio punto, al 27%.



Hasta el final de esa semana, y a pesar de contarse con grandes excedentes de la Tesorería Nacional colocados en "OMAS" a un día de plazo a una tasa efectiva del 20% anual, el mercado interbancario se mantuvo apretado y el Banco de la República debió seguir haciendo repos para ofrecer liquidez y evitar que la tasa interbancaria subiera del 27%.



Es probable que el mercado, que se había acostumbrado a la idea de que en el peor de los casos las tasas de interés seguirían estables y en el más probable seguirían bajando, asimile la señal premonitoria y modifique sus expectativas sobre el curso futuro de las tasas de interés. Al cierre de esta edición había algunos indicios de que eso estaba ocurriendo, pero la corrección todavía era muy leve.



El 20 de agosto la llamada Tasa Básica de la Superintendencia Bancaria, TBS, que se calcula a partir de un reporte diario de todas las entidades de crédito sobre sus tasas de colocación para diferentes plazos, arrojaba la "curva de rendimiento" que se presenta en el gráfico de esta página para el promedio de la TBS de 10 días.



Las tasas de interés de depósitos a 90 días están menos de cinco puntos por encima de la inflación para consumidores. Y eso que en julio la inflación bajó de sopetón 0,8 puntos. Pero lo más interesante es que las tasas para captaciones a un año de plazo están apenas 0,67 puntos por encima de esas modestas tasas para tres meses.



En ausencia de expectativas de cambios importantes en las tasas de interés un spread de 0,7 puntos entre las tasas de 90 días y de un año es casi lo mínimo que podría esperarse por el sacrificio adicional de la liquidez cuando se opta por la inversión de mayor plazo. Aun en ese caso ese spread hoy luce más bien bajo cuando se tiene en cuenta que 1998 va a ser un año político bastante agitado y que hoy todo el mundo se queja de incertidumbre económica.



A menos que se suponga que el mercado espera que las tasas de interés reales sigan cayendo durante el próximo año, la implicación de una curva de rendimientos tan aplanada es que existen expectativas bajistas sobre la inflación o, por lo menos, de inflación estable. Pero esto último contradice las encuestas efectuadas entre empresarios y gremios sobre sus expectativas de inflación para 1997 y 1998. Además, vale la pena recordar que entidades como Fedesarrollo, Anif, y el Centro de Estudios sobre Desarrollo Económico de la Universidad de los Andes, Cede, han publicado proyecciones de inflación aún menos optimistas para 1997 y 1998. Por ejemplo, en su informe de julio-diciembre de 1997 Fedesarrollo proyectó una inflación para consumidores de 19,2% en 1997 y de 19,4% en 1998.



¿Hay, entonces, alguna razón para esperar que las tasas de interés reales de depósito desciendan durante el próximo año?



No le apueste a eso: todos los "fundamentals" del mercado apuntan a un aumento:



- La tasa de interés real está hoy en uno de sus menores niveles históricos, exceptuando apenas el período de junio de 1992 a junio de 1994. Pero ese período debe considerarse irrepetible porque generó un crecimiento excesivo del endeudamiento que, en concepto del gerente general del Banco de la República, Miguel Urrutia, de no haberse corregido mediante el alza de las tasas de interés en 1994 habría acabado en una profunda crisis financiera.



- La recuperación económica del segundo semestre de 1997 y el año 1998, aunque no sea gran cosa, estimulará la demanda privada de crédito cuya debilidad durante el último año ha sido uno de los principales factores bajistas de la tasa de interés.



- Todas las proyecciones fiscales sugieren una tendencia al deterioro en ese frente, que ahora es casi inevitable por la decisión oficial de no presentar en esta legislatura un proyecto significativo de reforma constitucional para facilitar el manejo fiscal en el mediano plazo. El mayor déficit fiscal será financiado con deuda interna, acentuando la presión alcista sobre las tasas de interés.



- El ahorro financiero viene creciendo desde hace meses a un ritmo de más de 15 puntos sobre la inflación, claramente anómalo en las actuales circunstancias económicas. No es improbable que ese ritmo de expansión del ahorro, que ha contribuido a la baja de las tasas de interés de los últimos meses, se reduzca en el futuro.



- Por último, en un año de seria incertidumbre política, y con una guerrilla empeñada en causar el mayor daño posible como advertencia al futuro gobierno de su incuestionable poder militar, no puede descartarse la ocurrencia de varios sobresaltos económicos con efectos alcistas sobre las tasas de interés.



- Para completar las cosas, la única justificación que todavía podría existir para esperar tasas de interés bajas en medio de la recuperación económica y un déficit fiscal creciente, como era la necesidad de mantener cerca del suelo las tasas de interés para evitar una inundación de capitales que obligara al Banco de la República a emitir para defender la banda cambiaria, acaba de perder importancia, al menos temporalmente.



- En la semana del cierre de esta edición, el dólar subió fuertemente y llegó a alejarse hasta 5 puntos del piso de la banda cambiaria. Los expertos no esperan que esa distancia se mantenga pero el alza ha sido lo bastante fuerte para cambiar la percepción del mercado, que se había acostumbrado a considerar normal una sostenida presión bajista sobre el dólar.
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